$比亚迪(SZ002594)$ 我很困惑，昨夜这个并不好看的年报，居然论坛还是一片歌舞升平，似乎大家都沉醉在高额研发、高额折旧中，那我说几个不一样的点：

1）关于Q4的毛利率：单独看Q4，毛利率17.44%，比Q3的17.61%进一步下滑，公司所谓的海外销售带动盈利的逻辑目前尚不成立；这个毛利率水平较2024年的19.44%差距明显。可参考，205年Q4，海外出口占销售的比重是25.9%，而前三季度出口占总销售的比重只有21.5%；所以出口带动盈利的叙事目前无法自证明。

2）关于研发费用，所有人都盯着634亿的研发费用，却忽视一个基本事实，那就是从年报看，比亚迪在2025年四季度把其中的54亿元研发支出资本化，剩下的579亿元费用化。而参考2024年年报，541亿元的研发支出中，仅有9.6亿的资本化。显然，在四季度，比亚迪为了让报表更好看些，加大了研发支出资本化的比例，如果按照历史的处理方式