中昊芯英并购天普股份的第一性原理分析

声明：多头和空头，短线和长线都是市场的有机组成部分，我对关公的唱空表示理解和支持。我们欢迎有理有利有节的多空博弈，抵制无脑乱喷，这样更利于明辨是非，净化市场。
天下熙熙，皆为利来。天下壤壤，皆为利往。把利字摆中间，道义放两旁。你就能看清这世间真相。
一件大事能成，必然是各方利益博弈，实现了最大平衡才能成就。
一个利益最大化的交易结构，让$天普股份(SH605255)$ 和中昊芯英大小股东利益的协调平衡，才是并购重组案成功的最大保障。
尤建义丧失控制权，大股东变小股东，但是公司市值从30亿到了百亿甚至可能千亿级别，他是大赢家，股份少了，到手的钱却多了。
并购前尤的股份价值25亿左右，而且极难变现，只是纸面财富，并购后，尤除了能拿到几个亿的现金，手上剩余的股份随着市值的升高而暴涨，天普500亿，他身价100亿。天普1000亿，他身价200亿。所以他肯定是积极配合并购的。
中昊的大小原始股东因为间接持有天普股份的股份，手里的股权价值暴涨，并有了退出渠道，所以他们也是鼎力支持的，大多数都痛快的签了豁免协议。注意这个协议是以并购成功为前提的，不成功是要撤销的，依然要求回购。也就是说大多数中昊的股东认为并购的价值不小于对赌协议里面IPO的价值，才同意豁免，协议本质上是认为并购重组可以和IPO等量代换，是为原对赌协议找到了替代品。

中昊企业和员工自不必多说，也是盼望尽快上市融资。有人说中昊不缺钱，这个是无稽之谈。芯片企业烧钱烧的厉害，人均年薪百万，芯片先进工艺单次流片成本就要几千万美元。还有新建生产基地的后期资本开支，单靠对赌协议里面2年2亿的盈利根本不够，杯水车薪。
还有一点要搞明白，虽然都是RMB，钱和钱属性是不一样的。中昊现在不缺的钱是方东晖这样的金融杠杆资本，他们是要借并购重组在短期内迅速增值，要十倍百倍利，几年之后退出的。这些钱是不会拿给中昊买设备买厂房搞研发搞生产的，而中昊缺乏的是产业资本，投入公司实体经营，陪伴企业成长的钱。
所以现在中昊要借力金融资本迅速上市融资，通过定增等手段，在资本市场上募集到用于实体经营的产业资本。这两者不能混为一谈。中昊不缺短期套利的钱，但是缺长期经营的钱，属性完全两样，不能单纯的说中昊不缺钱。
所以，我始终强调中昊上市的目的不是为了村里发一朵小红花，拿个荣誉证书，是要拿到真金白银才能解决小股东获利退出，解决企业快速发展的问题。
而上市是有窗口期的，现在风口上市是有极大的资本溢价的，估值可能要差数十倍，定增后股份稀释也更少。具体数据可以参考寒王的两次定增的待遇。一年以后即便能顺利IPO，那个时候风口还在吗？还有这个估值吗？

用屁股想一想现在村里为什么要安排GPU四小龙扎堆上市？村里打开绿灯，给这么多支持，2026年底就是要为郭嘉分忧了，而不是那个时候再吭哧吭哧来上市融资，黄花菜都凉了。
炒股这么多年，风口懂吗？很难想象光伏企业或者食品厂现在上市能有什么好的估值，甚至能否上市都两说。
所以上市时机是选择IPO还是并购重组的核心逻辑，那些合规细节根本不是大佬们要考虑的事情，会有专业团队去做。韭菜才纠结这些细枝末节。
因为要明白大逻辑才能明白小逻辑，为避免断章取义，所以没有直接在关公的帖子里回应，而是另开新贴将逻辑讲清楚再在这里一并答复。
关公唱空的观点原话是这么说的：市场热炒的TPU是属于中昊芯英的，权益100%。 如果核心团队平移到天普股份，那么原股东核心权益就只有25%。。。。。。
啊？市场什么时候在炒中昊芯英的TPU？只是我们小圈子的自嗨，市场炒的是谷歌的TPU！两者不是一个数量级的东西！况且谷歌的TPU也只是谷歌AI业务的三驾马车之一，中昊芯英真的差太远了。
为什么主流研报谷歌链的企业很少出现中昊或天普？因为它压根就不是谷歌链，只是映射。谷歌有大订单，谷歌链是直接受益的。但是中昊依然要自己拿订单，名气起来了销量会好点吗？maybe，一点点。
客户最终选择哪个产品，考量因素很多，成本是一方面，好不好用，上手快不快也是重要的考量。
谷歌TPU是闭源系统，不如英伟达的cuda生态链丰富，到客户端的感受就是很难上手，不好用。怎么理解？生态没建立起来就类似于鸿蒙系统。华为够大牌了吧，研发人员经费都是管够的吧，但还是不够完善，消费者就会觉得微信等常用APP bug多，更新慢，开发人员会觉得工具不好用，不趁手。
打个比方，GPU是猪肉，TPU是羊肉。做猪肉的企业多，产业链完整，销量大，客户都知道怎么做，还能做出花来。但是客户对羊肉就没办法了，羊肉好吃，但是很膻，做不好就很难吃，所以敬而远之。
怎么办？谷歌的做法就是全链条自己做，屠宰，切割，分拣，清洗，烹饪。。。。。。最后把红烧羊肉直接端你面前。
所以谷歌TPU开发出来这么多年了，一直是自己用，最近才卖给第三方，但他主要还是通过自建算力中心来输出算力服务，而不是卖TPU或服务器为主。
谷歌AI的爆发是系统能力的爆发，是TPU+Gemini+云服务完整系统。不是1+1+1的简单关系，有第一个1只是0.01，有第二个1才跃升到0.1，三者合璧方有真正的威力，才是1+1+1=3
所以，中昊只有TPU，并不是已经有了谷歌的1/3，它是才有了一个起步，0.01。。。。。。
多头们很热情的唱多，有点过火，把中昊比作东方谷歌，我是能理解的，不想给大家泼冷水，毕竟才两百亿市值，小婴儿，需要呵护成长，一千亿以下我都不想唱空。但是没想到关公真的信了！觉得中昊的TPU真的独步天下了！
大家都知道硅谷做AI的几乎都是华人了。谷歌里面做TPU的华人也不少吧？拉出几个像杨一样的团队也不是太难，毕竟杨当时也只是主任工程师而已，比杨级别高的华人很多吧？
那为什么没有人出来？GPU都有四小龙，还有其它乱七八糟很多个小虎大虎，为什么第二个TPU中国团队没有？你在怀疑硅谷精英们的智商吗？做的人少可能真的仅仅是这玩意很难做，投入大见效慢，不被看好。。。。。。
我调研过相关企业，也掌握了一些数据，同行之间的差距还不小，但我不想在两百亿就唱空，没有意义，所以就不公布了。
关公觉得长期看好，短期过热。而我和他的观点恰恰相反，我觉得短期看好，长期堪忧。500亿是估值回归，是橡胶天普变成芯片天普的第一步而已。并购完成后，中昊再拿点业绩出来，这也不是什么难事，毕竟郭嘉这么支持，千亿天普一年内是能看到的。

$上纬新材(SH688585)$ 500亿之后就一直横盘整理，$摩尔线程(SH688795)$ 上市按发行价的估值也是500亿，这不是巧合，这是市场对新质生产力企业的普遍初始定价。
我估计摩尔上市后能很轻松能到两三千亿，比肩寒王到五千亿也是指日可待。而我心爱的中昊天普，虽然我看好他，但是千亿之后的路异常艰险，之前我专门写过一篇长文论述中昊的发展，补齐大模型和算力中心的短板，才有出头之日，而这个需要几百亿的持续投入，旷日持久的迭代，而且还要看谷歌和英伟达两位大佬的battle。。。。。。万亿天普可堪比万里长征，我目前看不到。
所以关公觉得中昊的VC/PE们会把TPU当宝，会拒绝平移人才注入资产，而要最大化利益的IPO，其实多虑了，TPU没有他想象的那么有无可替代的价值，VC/PE们每年看几万个高科技项目，哪个不说自己是未来的谷歌英伟达？他们见得多了，早就免疫了，真金白银才是最重要的。
国内的基金普遍存续期较短，据过去5年的数据，PE基金平均投资期限约39.21个月（约3.27年），VC基金平均投资期限约42.28个月（约3.52年），募投管退小连招下来，LP就催着GP要IRR数据，安全退出是第一需求，这也是他们当初签对赌协议的初衷。
另外，根据监管规则，注入周边配套产业和注入芯片设计等主业效果都一样，都是重大经营方向的变化，都会触及借壳标准的核心要件。你认为橡胶管和服务器的差别会小于芯片的差别吗？村里真要进行穿透式实质性审查，不管是平移人才团队还是注入什么资产，任何擦边球都是打不了的。
所以我们再好好想想：这次并购重组案的利益相关人只有天普，中昊和方东晖吗？NO！还有两个最重要的力量：郭嘉和村委会！
郭嘉的利益诉求是什么？G2干架勇者胜，绝不能让对方掐脖子。
村委会的本职工作其实是“合规部”突出一个“监”字，KPI是急郭嘉之所急，忧郭嘉之所忧，突出一个“管”字。
顶层做大事不拘小节，因为他们本身就是规则的制定者，为了战略需要可以改变规则。
今年村里接连发布多部重磅文件，重塑了资产重组的新规则，主要目的就是支持新质生产力领域并购。重点支持AI、医药、芯片、智能汽车、具身智能机器人等12个战略性新兴产业。允许收购未盈利但具备核心技术的资产。支持传统产业升级，支持跨行业并购注入新资产。对交易机制进行了创新：明确支持非上市企业收购上市公司。允许“协议转让+部分要约”等结构设计，规避全面要约义务。金融工具也进行了创新：试点并购贷款和跨境担保。简化了审批流程和手续，压缩了审批时间。
村里一系列新规组合拳的核心逻辑是“堵偏门、疏正门”。其根本目的是通过政策工具对不同类型企业实施差异化监管——对服务国家战略的科技企业“松绑”，对投机性炒壳企业“收紧”。引导资源流向真正优质的公司，防止市场出现劣币驱逐良币。
你们以为村里的五道口金融博士们都像那些傻空一样都是酒囊饭袋？他们对某些企业的小九九门清！
对于那些假借科技升级之名，自我吹嘘，发几篇小作文搞个大新闻，把制造业掏空套利的企业，村里除了形式审查，还要做穿透性的实质审查。
但是对于中昊芯英这样的企业，有硬逻辑，经过市场检验，有订单有业绩，有专利有知识产权，有知名VC加持，当地政府背书，上了央视央媒，多方交叉验证的好企业。村里有什么理由不支持？他们也是有KPI的！
村里对合规审查是有最终解释权的，对于具体案例可以自由裁量。很多人对“合规部”有误解。以为合规是禁止你做什么，其实合规是让挂羊头卖狗肉的企业“禁止”，让优质标的在合规的保护下大胆的去“做”。
你想想寒武纪 ，要啥没啥，凭什么享受这么高的估值？因为章盟主的炒作吗？Naive！没有神秘力量的支持，不是郭嘉战略，他敢这样XX市场？给他十个胆子！

其实我们普通投资者了解大方向其实就够了，吕端大事不糊涂，跟着郭嘉的指挥棒走，爱国爱家。巴菲特说，没有人能靠做空祖国赚钱。我们只有做多祖国，才能搭上历史的顺风车，享受时代的红利。
至于并购重组的细节，这个属于金融行业的knowhow，散户的讨论纯属班门弄斧。就好像在你们各自的专业领域，门外汉的讨论就像樵夫意淫皇帝用金斧子砍柴那样可笑。
比如为什么这次中昊芯英和智元机器人都不约而同的采用现金收购？对于他们这种发展中的高科技研发企业来说，现金流是极其宝贵的，就是因为如果用传统增发的方式就会直接触发借壳上市的认定要件，而现金收购加上36个月不注入资产的承诺，很好的做到了合规，避免触发借壳认定。
又比如，注入的资产超过原上市公司100%的会被认定为借壳，100%以下的只是资产重组，审核标准低很多，很多企业会分段式注入，实际上是全部注入，比如员工一半在天普，一半在中昊，但是合署办公，IP通过授权的方式使用，三年之后账面资产，注意是账面资产！实际资产已经转移，三年之后账面资产再鼠标点点合并报表。
anyway，规避的方法万万千，学不学上纬其实无所谓，要搞清楚的是：任何小伎俩小空子是村里让你钻你才有的钻，村里对这些在部委挂了号的天才优等生是有默契的。不然你觉得王兴兴为什么能做第一排，摩尔为什么有速通的待遇？
咸吃萝卜淡操心！
以上分析仅供参考，不作为投资建议。
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