$乐普生物-B(02157)$ 乐普生物估值精准测算表（基于MRG003已获批，单位：亿元/亿港元）
一、核心假设前提（更新后关键参数）
1. 营收核心驱动
• MRG003：2025年（获批后短期放量）3.0亿，2026年（全周期+进院深化）5.5亿，2028年（多适应症+联用）20.0亿，2030年（峰值稳定）22.0亿；
• 普特利单抗：2025年5.0亿，2026年8.0亿，2028年15.0亿，2030年18.0亿（联用MRG003带动增速提升）；
• BD收入：2025年1.2亿，2026年2.5亿，2028年4.0亿，2030年3.0亿（MRG007里程碑分期确认，后续新增BD补充）；
• 其他管线（MRG004a/MRG006a等）：2025年0.3亿，2026年0.8亿，2028年6.0亿，2030年12.0亿（2027-2028年核心管线陆续获批放量）。
2. 估值核心参数
• 短期PS：13-15倍（港股创新药企ADC赛道均值17.1倍，乐普首产品获批+增速确定性高，取略低于均值的安全区间）；
• 中期PS：8-12倍（多产品矩阵成型，营收基数扩大，增速放缓后PS回归行业成熟区间）；
• 长期PS：10-13倍（技术壁垒巩固+海外突破，对标科伦博泰当前12.8倍PS，取龙头梯队区间）；
• 汇率换算：统一按1港元=0.92人民币测算（取2025年Q4港股生物科技常用汇率，误差±3%）。
二、分周期估值精准测算表
周期维度 测算年份 预计总营收（人民币） 营收拆分（人民币）- MRG003 营收拆分（人民币）- 普特利单抗 营收拆分（人民币）- BD+其他 适用PS区间 估值区间（人民币） 估值区间（港元，精准换算） 核心驱动逻辑
短期（1-2年） 2025年 9.5 3.0 5.0 1.5（1.2+0.3） 13-15倍 123.5-142.5 134.2-154.9 MRG003获批首年放量+PD-1达标+BD首笔大额里程碑确认
短期（1-2年） 2026年 16.8 5.5 8.0 3.3（2.5+0.8） 13-15倍 218.4-252.0 237.4-273.9 MRG003全周期销售+头颈鳞癌III期推进+PD-1联用增速翻倍
中期（3-5年） 2028年 45.0 20.0 15.0 10.0（4.0+6.0） 8-12倍 360.0-540.0 391.3-587.0 多ADC管线获批（MRG004a/MRG006a）+ 多适应症全覆盖+海外合作落地
长期（5年以上） 2030年 55.0 22.0 18.0 15.0（3.0+12.0） 10-13倍 550.0-715.0 597.8-777.2 产品峰值稳定+TCE平台管线商业化+海外市场营收占比超20%
三、估值锚定与安全边际测算
1. 核心估值锚（优先参考）
• 短期核心锚：2026年营收16.8亿，PS取中枢14倍，对应估值235.2亿人民币，换算后255.7亿港元（为短期均衡合理估值，兼顾增速与确定性）；
• 中期核心锚：2028年营收45.0亿，PS取中枢10倍，对应估值450.0亿人民币，换算后489.1亿港元（多产品验证后，估值中枢逐步上移）；
• 长期核心锚：2030年营收55.0亿，PS取中枢11.5倍，对应估值632.5亿人民币，换算后687.5亿港元（龙头地位稳固后，对标头部ADC企业估值水平）。
2. 安全边际缓冲（风险对冲）
• 悲观场景：核心管线销售不及预期（MRG003 2026年销售额仅4亿）、BD里程碑延迟确认，2026年营收下修至14亿，PS取12倍，对应估值168亿人民币，换算后182.6亿港元（短期下跌极限安全垫）；
• 乐观场景：MRG003头颈鳞癌提前获批、海外授权落地，2026年营收上修至19亿，PS取16倍，对应估值304亿人民币，换算后330.4亿港元（短期超预期弹性空间）。
四、关键跟踪指标（影响估值调整的核心变量）
1. MRG003销售数据：2025年Q4进院数量（目标≥300家）、2026年Q1单季度销售额（目标≥1.2亿）；
2. 管线进度：MRG003头颈鳞癌III期临床揭盲时间、MRG006a（GPC3 ADC）II期关键数据；
3. BD新增动态：是否新增ADC/TCE管线海外授权，里程碑金额是否超预期；
4. 政策影响：2026年医保谈判MRG003降价幅度（若降价≤30%，对估值负面影响可控）。