PD1/VEGF双抗群雄逐鹿，试问CS2009花落谁家?
首先，看看在全球抗肿瘤药市场深度布局的MNC（跨国药企），根据2025年上半年财报数据，全球肿瘤营收8大MNC排名如下：
1. MSD（默沙东） - 168.92亿美元
凭借PD-1抑制剂Keytruda（帕博利珠单抗）稳居榜首，该药物上半年销售额达151.61亿美元，同比增长7%，占肿瘤业务收入的90%。
2. BMS（百时美施贵宝） - 121亿美元
PD-1抑制剂Opdivo（纳武利尤单抗）上半年收入48.24亿美元，同比增长8%；KRAS G12C抑制剂Krazati收入4800万美元，同比增长100%。
3. J&J（强生） - 119.90亿美元
排名从2024年的第5名跃升至第3名，同比增长21.1%。多发性骨髓瘤药物Darzalex（达雷妥尤单抗）销售额67.76亿美元，同比增长21.7%；CAR-T疗法Carvykti销售额8.08亿美元，同比增长134%。
4. AZ（阿斯利康） - 119.55亿美元
肺癌药物Tagrisso（奥希替尼）销售额34.88亿美元，同比增长10%；免疫治疗药物Imfinzi（度伐利尤单抗）销售额27.16亿美元，同比增长21%。
5. Roche（罗氏） - 约97.9亿美元
肿瘤业务同比增长2%。乳腺癌药物Perjeta（帕妥珠单抗）销售额16.13亿瑞士法郎，同比下降12%；ADC药物Enhertu（德曲妥珠单抗）销售额12.62亿美元，同比增长38%。
6. Novartis（诺华） - 81.99亿美元
同比增长22%。乳腺癌药物Kisqali（瑞波西利）销售额21.33亿美元，同比增长59%；核药Pluvicto和Lutathera合计销售额12.25亿美元。
7. Pfizer（辉瑞） - 81.45亿美元
同比增长9%。前列腺癌药物Xtandi（恩扎卢胺）销售额10.23亿美元，同比增长12%；肺癌药物Lorbrena销售额4.73亿美元，同比增长42%。
8. AbbVie（艾伯维）- 33.09亿美元
同比增长4.2%。BTK抑制剂Imbruvica（伊布替尼）收入14.92亿美元；Bcl-2抑制剂Venclexta（维奈克拉）收入13.56亿美元，同比增长8.4%。
二、看看已经发生的PD1/VEGF双抗BD情况
以BD发生时间为序，见下表:
三、BD背后的逻辑
BD背后的逻辑，往往是战略匹配的结果。
辉瑞2024年肿瘤业务收入约33亿美元，虽Padcev等ADC药物增长迅猛，但PD-1领域布局滞后，需快速切入PD-1/VEGF这一热门赛道，补强肿瘤管线。同时，应对专利悬崖：Eliquis、Ibrance等核心产品面临专利到期，需新管线填补收入缺口，避开PD-1单抗红海竞争，选择双抗这一差异化赛道，与现有ADC管线形成协同。
艾伯维现有管线中拥有Teliso-V（c-Met ADC）、Elahere（FRα ADC）等ADC资产。RC148作为PD-1/VEGF双抗，可与这些ADC药物形成"免疫激活+精准杀伤+微环境改善"的三重协同效应。临床前研究显示，RC148能改善肿瘤微环境，增强ADC药物渗透和杀伤效果。这种"双抗+ADC"联合疗法策略，可在非小细胞肺癌、结直肠癌等多个高需求适应症中创造差异化竞争优势，快速打开市场天花板。
BMS的Opdivo（PD-1单抗）2026年专利到期，Eliquis、Revlimid等核心产品面临仿制药竞争，2025-2028年收入缺口需新管线填补，BMS现有肿瘤管线中，PD-1/LAG-3组合（Relatlimab）进展不及预期，需新一代IO疗法维持领导地位，BNT327在肺癌、乳腺癌等大适应症布局，与BMS现有肿瘤业务高度重叠，可快速整合。BNT-327是一笔"深度绑定型"战略合作，不同于传统授权交易，50/50成本分担与损益共享使双方利益高度一致，BMS获得管线补充的同时降低单方投入风险，BioNTech获得资金支持的同时保留长期价值分享权。
MSD的Keytruda（帕博利珠单抗）2028年专利到期，急需新一代IO疗法补充管线，PD-1/VEGF赛道2024-2025年竞争加剧，MSD需快速布局避免错失机会，所以选择成本比较低的临床进度I期LM-299，I期阶段授权首付款5.88亿美元，相比II期项目（首付通常8-12亿美元）成本更低。
关于康方生物与Summit的AK112，这实在是一笔"生不逢时"的交易：2022年签约时，PD-1/VEGF双抗赛道尚未爆发，康方以50亿美元总金额授权给小型Biotech，在当时看是合理选择。但2024-2025年赛道热度骤升，荣昌生物、三生制药等以更高金额授权给MNC巨头（艾伯维、辉瑞），对比之下康方交易显得"卖早了"。执行层面暴露结构性风险：将全球临床开发完全交给资金实力、执行能力有限的小型Biotech，导致海外临床推进速度慢、数据质量争议、监管沟通效率低。相比之下，荣昌生物与艾伯维、三生制药与辉瑞的合作，由MNC主导全球开发，执行确定性更高。Summit主导的全球III期HARMONi研究OS数据未达统计显著，2025年9月更新数据（中位随访13.7个月）显示OS HR改善至0.78（p=0.033），但统计学显著性仍处于临界值。后续HARMONi-3、HARMONi-7的推进速度慢于预期，若Summit执行不力或资金断裂，可能影响AK112的全球开发进度，错失市场机会。2025年Q4，Summit向FDA提交了BLA，PDUFA日期：预计在2026年Q4获得审评决定。适应症特点：EGFR突变NSCLC二线治疗在美国属于小适应症（年新发患者约数千例），但未满足需求显著，目前该领域尚无标准疗法，PD-1单抗在此人群的既往研究均未成功，AK112作为PD-1/VEGF双抗，在此人群显示出优于化疗的疗效。但即使AK112最终获批，Summit作为商业化主体，在欧美市场的定价、医保谈判、医生教育等方面均缺乏经验，可能需要二次授权或合作。
四、CS2009花落谁家?
除了已经重金参与的辉瑞、BMS、艾伯维，其它拥有强大抗肿瘤药管线和市场的MSD、强生、阿斯利康、罗氏、诺华，都有机会，但我个人认为，已经轻度参与的MSD最有可能摘花CS2009，依据如下:
Summit主导的全球III期HARMONi研究OS数据未达统计显著，这让MSD对PD-1/VEGF双抗的长期疗效产生疑惑，已经BD的LM-299仅在中国启动I期临床试验（CTR20243292），尚未公布任何临床数据，所以基本上束之高阁，更不可能与Summit就AK112达成二次BD。作为IO药王霸主，MSD近两年一直在观望，寻求能在疗效上显著优于K药的下一代药王。
好饭不怕晚，6月初的ASCO，基石药业即将公布PD1/VEGF/CTLA-4三抗CS2009的一期完整临床数据，以及二期一线治疗非小临床试验数据。基于CS2009的一期优异的临床数据，基石药业直接开了9大实体瘤的15个队列二期临床试验。即将到来的预期巨额BD落地后，开三期其实一点也不晚，而这个预期中的巨额BD的落地，将是基石药业从烟蒂股顺利转型到长线投资成长股的开始，也将成为基石药业长期估值的基石/锚。
$基石药业-B(02616)$ $荣昌生物(09995)$ $三生制药(01530)$