$德恩精工(SZ300780)$ 德恩精工（300780.SZ）研报：传统业务筑底，商业航天打开第二成长曲线
一、核心投资逻辑
1. 双轮驱动战略成型：传统机械传动业务稳居国内出口规模第一，覆盖40余国50余个行业，构筑稳健基本盘；子公司德恩航天聚焦“商业航天+大飞机”高端赛道，成为第二成长曲线核心引擎。
2. 赛道红利与区位优势共振：商业航天被纳入“十五五”战略性新兴产业核心领域，国内低轨星座组网与大飞机批产带来千亿级市场空间；德恩航天地处成都未来科技城航空动力湾，30分钟供应链响应圈显著降低成本。
3. 技术与订单双重验证：掌握3D打印+精密加工核心技术，产品实现制造周期缩短50%、成本降低30%的降本优势；军品、商业航天头部客户订单落地，2026年发动机整机试车等关键节点将打开估值空间。
二、公司概况：从通用机械龙头到高端制造平台
德恩精工总部位于四川眉山，是国家级专精特新“小巨人”企业与高新技术企业，深耕工业机器人、数控切削机床、机械传动联结件等产品制造 。公司布局眉山、宜宾、嘉善、佛山四大生产基地，构建“铸造锻造-机械加工-表处包装-主机装配”全产业链能力，并在国内外多地设立销售子公司与配送仓库，提供仓配一体化服务 。
2020年成立的控股子公司德恩航天（持股57%），成为公司战略转型关键支点，定位军民融合高端零部件制造商，产品覆盖火箭发动机、大飞机、舰船等八大领域，已通过部分军标体系及保密资质认证，业务量持续增长 。母公司的精密加工能力、全球渠道与融资平台，与兄弟公司德恩云造的数字孪生技术形成协同赋能，支撑德恩航天快速起量。
三、业务分析：传统业务稳基，航天业务破局
（一）传统机械传动业务：全球化布局，筑稳基本盘
公司机械传动件出口规模国内领先，与全球知名品牌保持长期战略合作，产品应用于通用机械、工业设备等多个领域 。2024年公司营业收入5.11亿元，同比增长14.41%，尽管受行业周期影响净利润暂时承压，但经营活动现金流净额达4528.22万元，展现出业务韧性。
在行业向高端化、智能化转型的政策导向下，公司践行“OT+IT+DT”数智化转型路径，通过5G+工业互联网、机器人抓取等技术提升生产效率，人均产值较传统模式提升70%，为业务提质增效奠定基础 。
（二）航天业务：卡位黄金赛道，进入放量前夜
1. 市场空间广阔：全球星链市场2035年规模有望达1080-4570亿美元，国内低轨星座2026-2030年密集组网期，年均发射缺口200枚，对应发动机及配套零部件市场规模300亿元；大飞机批产带动钛合金复杂构件年需求40亿元，3D打印渗透率将从8%提升至25%。
2. 核心产品与产能：德恩航天已形成中小型液氧煤油发动机、固体助推段、3D打印复杂构件、大飞机关键部件四大产品矩阵。一期3D增材工厂投产，年产能钛合金构件15吨、铝合金构件50吨；二期发动机总装及热试车台预计2026Q1建成，达产后可年产液体发动机50台、固体发动机100台。
3. 客户资源优质：军方领域，已向某总体单位交付多批次火箭军产品，2024年完成固体火箭发动机军方首单采购；商业航天领域，向凌空天行批量供应发动机部件，拿下微纳星空卫星结构件3D打印合同，与星河动力、蓝箭航天等存在合作潜力；大飞机领域，钛合金舱门铰链等产品2025年进入航材合格目录。
四、财务分析：短期承压，长期改善可期
（一）核心财务指标（2024年）
指标 数值 同比变化 行业表现
营业收入 5.11亿元 +14.41% 高于行业平均增速
归母净利润 -1.31亿元 - 行业排名靠后，短期承压
销售毛利率 9.66% -32.75% 受产品结构调整影响
经营活动现金流净额 4528.22万元 +24.03% 现金流状况良好
有息资产负债率 33.92% - 财务杠杆可控
（二）财务亮点与风险
- 亮点：营收保持双位数增长，经营现金流稳健，为航天业务研发与产能建设提供资金支持；存货/营收比例同比下降6.41%，资产运营效率边际改善。
- 风险：传统业务毛利率承压，净利润暂时亏损；航天业务尚处投入期，短期难以贡献大规模利润；存货规模仍相对较高，存在减值风险。
五、行业与政策环境：政策加持，赛道景气度上行
1. 国家层面：“十五五”空天规划将商业航天列入核心领域，研制补贴20%、发射奖励最高3000万元；《机械工业数字化转型实施方案》等政策推动行业高端化、智能化转型，为公司技术升级提供政策支撑 。
2. 地方层面：四川省级财政2025-2030年投入100亿元，对本地采购火箭发动机按销售额5%奖励；成都未来科技城“啄木鸟”机制压缩项目建设周期40%，为德恩航天提供用地、配套等保障。
3. 行业趋势：通用机械行业“存量优化+增量创新”格局形成，商业航天可回收技术与3D打印工艺融合推动降本增效，行业发射频率将提升5倍，带动零部件需求井喷 。
六、估值与盈利预测
（一）估值现状
当前公司股价相对估值范围15.93-17.6元，证券之星评级显示股价偏高，但该估值未充分反映航天业务增长潜力。考虑到商业航天赛道高成长性，参考可比公司估值水平，公司传统业务具备估值修复基础，航天业务独立估值有望在2028年达33亿元。
（二）关键观测节点
1. 2026Q2：液氧煤油发动机整机200s热试车完成，验证核心产品可靠性；
2. 2026H2：绑定星座计划拿下≥20台批量订单，实现规模化放量；
3. 2027年：大飞机零部件进入批量供货阶段，贡献稳定营收。
若上述节点顺利兑现，德恩航天有望跃升为国内民营火箭动力主力供应商，公司总市值具备翻倍空间。
七、风险提示
1. 业务转型不及预期：航天业务研发投入大、周期长，若技术攻关或订单落地延迟，将影响业绩增长；
2. 行业竞争加剧：商业航天领域参与者增多，可能导致产品价格下降、毛利率承压；
3. 财务风险：存货减值、有息负债带来的财务费用压力，可能影响公司现金流；
4. 政策与合规风险：军品业务涉及保密资质，政策变化或合规问题可能影响业务开展。
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