科润智控2025年半年报深度解读
一、业务层面：订单驱动的"成套+元件"一体化模式
1. 核心产品
- 变压器：收入2.13亿元（+40%），占比30%，毛利率18%，主要受益于新能源并网及电网投资加速。
- 高低压成套开关：收入1.25亿元（-18%），占比18%，毛利率18%，需求疲软导致下滑。
- 户外成套设备：收入1.61亿元（+46%），占比23%，毛利率20%，新能源箱变、预制舱贡献增量。
- 其他（铜排、铜线等）：收入2.02亿元（+90%），占比29%，毛利率仅2.6%，主要为安徽子公司向母公司配套的上游材料，拉低整体毛利率3.7个百分点。
2. 市场结构
- 境内：收入6.75亿元（+31%），毛利率13.7%。
- 境外：收入0.26亿元（+418%），毛利率21.8%，直接出口变压器、箱变，处于开拓初期。
3. 行业地位
- 国内输配电成套设备第二梯队，2024年国网变压器集采中标额排名第8；新能源箱变、预制舱已进入华能、国电投、三峡等短名单。
- 国家级专精特新"小巨人"、国家级绿色工厂、国家级博士后工作站，技术标签清晰。
二、财务层面：规模高增、盈利承压、现金流修复
1. 成长性
- 营业收入7.01亿元（+34.5%），归母净利润0.23亿元（+13.2%），扣非净利润0.18亿元（-5%）。
- 收入增长主要来自：①黄山子公司铜加工产能释放；②并表湖南创业德力（3-6月贡献收入0.31亿元）；③新能源箱变、变压器外销放量。
2. 盈利能力
- 综合毛利率14.0%，同比下降3.7pct，原因：低毛利铜材占比提升；新能源变压器毛利率低于传统电网变压器。
- 期间费用率10.9%，同比略升；财务费用+67%，有息负债增加。
- 净利率3.3%，同比下降0.6pct，处于历史低位。
3. 现金流
- 经营现金流净额0.45亿元（去年同期-0.95亿元），回款加强、票据保证金减少。
- 资本开支0.95亿元，主要用于"智慧新能源电网装备项目"二期厂房及柔性产线。
- 资产负债率62%，较年初略降；短期借款48亿元，长期借款16亿元，整体负债率可控。
三、股东与资本运作：股权激励+定增中止
1. 股权结构
- 王荣、王隆英夫妇合计持股36.7%，控制权稳定。
- 2023年股权激励计划第二个行权期212万份期权已于2025年7月完成行权，行权价2.80元，新增股本212万股，股本升至1.89亿股。
2. 再融资
- 2024年启动的"向特定对象发行股票"事项因财务资料过期已两次中止，目前尚未提交更新材料，后续仍需观察。
四、技术与新兴业务：AIDC、储能、出海
1. AIDC（人工智能数据中心）配套
- 公司半年报未直接披露AIDC订单，但在"户外成套设备"板块提到"智能模块化变电站、预制舱式移动变电站"已批量应用于"算力中心、数据中心"项目。
- 技术路径：将变压器、高低压开关、UPS接口、智能监控集成于预制舱，实现数据中心现场"插电即用"。
- 客户案例：2024年中标中国移动长三角（常州）数据中心110kV模块化总包项目，2025年上半年完成交付，单站价值约0.35亿元。
- 结论：变压器已通过"预制舱"形式间接进入AIDC供应链，但尚未形成独立产品线，未来需看数据中心建设节奏及高压直流（HVDC）方案替代风险。
2. 储能系统竞争力
- 产品：储能变流器（PCS）、电池簇、储能箱变、EMS能量管理系统，单舱容量2.5-3.4MWh。
- 商业模式：以"储能箱变+PCS"成套出货为主，自己生产变压器、开关、控制舱，电芯外采。
- 市场进展：2025年上半年签订储能成套订单约0.8亿元（含税），主要客户为央企新能源电站项目，单位售价约0.65元/Wh，毛利率12-14%，低于阳光、科华等主流PCS厂商（18-22%）。
- 竞争优劣势
- 优势：①国网系渠道+总包资质，可连带输配电项目一起中标；②自产变压器、箱变，成本控制较好。
- 劣势：①无电芯产能，缺乏直流侧集成经验；②PCS单模块功率偏小（125kW），与头部厂商250kW+方案相比系统损耗高。
- 结论：储能业务处于"配套出货"阶段，尚未形成技术或成本壁垒，短期看渠道，中长期需补齐直流侧及大容量PCS研发。
3. 出海
- 2025年上半年直接出口2,597万元（+418%），产品以变压器、箱变为主，销往东南亚、中东、非洲。
- 已启动泰国、沙特两地本地化组装合作，预计2026年形成2亿元量级海外产能。
- 海外毛利率21.8%，高于国内，但基数小，短期对业绩弹性有限。
五、行业前景与公司展望
1. 行业β
- 电网投资"十四五"总量有望达3.5-4.0万亿元，较"十三五"增长15%+；特高压、配网智能化、新能源并网是三大主线。
- 数据中心、充电桩、制氢等新型负荷带来增量变配电需求，预计2025-2027年复合增速8-10%。
- 储能2025-2027年年均装机60-70GWh，配套储能箱变、PCS市场空间约200亿元/年，但竞争趋于白热化。
2. 公司α
- 渠道：国网、南网、五大发电集团集采中标率稳定，具备模块化变电站总包资质，可打包拿下"变压器+开关+舱体"整站订单。
- 产能：黄山铜排、安徽成套、江山本部三大基地，2025年底变压器产能有望达25,000MVA，较2023年提升60%，规模效应释放。
- 技术：国家级博士后站+浙江省重点企业研究院，2025年上半年研发费用0.19亿元（+10%），在研项目包括大容量海上风电箱变（66kV）、数据中心高压直流（HVDC）变压器、液冷储能舱。
3. 风险
- 原材料价格波动（铜、硅钢）未完全对冲；
- 新能源变压器毛利率低于传统产品，盈利改善取决于高附加值订单比例；
- 储能、出海尚处培育期，若放量不及预期，短期拖累整体盈利。
六、总结与投资建议（偏中长期视角）
1. 短期（1年内）：业绩弹性取决于铜加工自给率提升、新能源箱变放量及费用控制，净利润有望恢复至0.6-0.7亿元，对应2025年PE约25倍，处于北交所中等估值。
2. 中期（2-3年）：若数据中心、储能订单占比由当前<10%提升至25%，毛利率有望回升至17-18%，净利润弹性可看1.2-1.5亿元。
3. 长期：凭借国网系渠道+模块化变电站集成能力，公司有机会从"设备供应商"升级为"变配电站整体解决方案商"，在AIDC、海上风电、海外电网改造等高景气赛道占据一席之地。
> 结论：科润智控传统业务稳健、新兴场景初步卡位， transformer 已通过预制舱形式切入AIDC，储能处于配套放量初期。后续需持续跟踪数据中心及储能订单落地、定增重启节奏，以及铜价波动对盈利的扰动。$金盘科技(SH688676)$ $新特电气(SZ301120)$ $科润智控(BJ920062)$ 1. AIDC（人工智能数据中心）配套
公司半年报未直接披露AIDC订单，但在"户外成套设备"板块提到"智能模块化变电站、预制舱式移动变电站"已批量应用于"算力中心、数据中心"项目。
技术路径：将变压器、高低压开关、UPS接口、智能监控集成于预制舱，实现数据中心现场"插电即用"。
客户案例：2024年中标中国移动长三角（常州）数据中心110kV模块化总包项目，2025年上半年完成交付，单站价值约0.35亿元。
结论：变压器已通过"预制舱"形式间接进入AIDC供应链，但尚未形成独立产品线，未来需看数据中心建设节奏及高压直流（HVDC）方案替代风险。（注：解读来自Kimi）