*ST东易破产重整与投资逻辑分析

$*ST东易(SZ002713)$ $*ST中装(SZ002822)$ $*ST美谷(SZ000615)$

【特别提醒】：本文仅代表个人观点，作为个人研究立此存照，与志同道合者共勉，不代表买卖建议。股市有风险，入市需谨慎。

自8月份泰勒斯资本提出重整“十小龙（ST中装取得第二张路条与“重整十小龙”）”以来，“十小龙”中已有*ST三圣、*ST中装、*ST宁科、*ST名家四家（加上ST金刚、ST炼石，目前共6家）取得破产重整路条。目前，重整板块仍表现得差强人意，但泰勒斯资本仍然固执且坚定地相信，破产重整是逻辑最彻底、最清晰的困境反转策略，一定会在某个阶段兑现（比如重整计划表决通过）。

今天，泰勒斯资本继续探讨第四只小龙——*ST东易（SZ002713）。泰勒斯资本曾经在5月11日写了一篇《2025困境反转研究（四十八）：东易日盛退市风险及困境反转分析》，把*ST东易(SZ002713)的情况做了梳理。考虑到一些新的信息，本文对*ST东易破产重整与投资逻辑进行进一步分析，可能内容与前文略有重复。

一、不涉合规性、提前表决重整方案，取得路条可能性大

（一）不涉及立案、资金占用等，拿路条不存在合规障碍。考虑到证监处罚、大股东资金占用和违规担保等是破产重整中取得路条的最重要的障碍。根据*ST东易2025年半年报披露，公司不涉及关联方非经营性资金占用和违规对外担保情形，也不存在证监部门立案调查和处罚的情况。*ST东易2024年年报为持续经营重大不确定性段落无保留意见审计报告、内控报告为标准无保留意见，近期出现立案调查的情形较小。*ST东易不存在取得重整路条的合规性障碍。

（二）提前表决预重整方案，各方利益协调基本完成。一般而言，重整方案是在取得路条后，债权委员会表决。而10月10日，*ST东易发布《预重整方案》，效仿*ST三圣在未取得重整路条，提前表决《预重整方案》。由于预重整方案涉及股东、债权人、投资人等多方利益，*ST东易提前表决《预重整方案》表明，各方利益协调完毕，离取得重整路条更进一步。

（三）大幅提高财投价33.3%，机构强烈看好重整成功。2025年9月26日，ST东易重新优化调整财务投资人，在认购总股份数2.66亿股保持不变的前提下，把财务投资人的价格由3元/股大幅度提高到4元/股，提价幅度高达33.33%。考虑到1年的限售期，财务投资人机构强烈看好重整成功。同时，由于财投价格远高于监管要求的50%，坊间传言的以重整受理后确定的基准日的作为定价依据，也对*ST东易毫无影响。

泰勒斯资本认为，*ST东易本身不涉及取得路条的合规性障碍，加之提前在预重整阶段表决重整方案、大幅度提高财投价格，表明，*ST东易取得路条的概率极大，且很快会拿到路条。

二、产投拟取得实控权和捐赠算力资产，概念颇具想象力。

（一）华著科技及关联方长期深耕智算中心建设业务

*ST东易产投华著科技的实际控制人为张建华。张建华旗下主要企业是长空建设和华著科技，其中长空建设算力中心施工建设（EPC）、华著科技是智算中心运维、算力租赁业务。

1.长空建设深耕算力中心施工建设（EPC）。长空建设原为中国航空工业集团下属企业，后改制为完全民营企业，控股股东张建华的政商资源可见一斑。长空建设连续8年入围数据中心工程企业30强，累计交付大型EPC项目（园区级多栋数据中心/智算中心）近20个，常年为多个算力服务行业头部企业提供算力中心建设、运营相关服务。2022年到2024年营业收入分别为15.9亿元、6.75亿元、7.79亿元,2022年到2024年净利润分别为123.63万元、265.46万元、5,263.00万元。

2.华著科技主营AIDC（智算中心）综合服务。华著科技作为AIDC（智算中心）综合服务商，主要客户为第三方AIDC服务商，终端客户主要为头部互联网企业。华著科技逐渐向算力服务产业链上下游开展业务布局，在内蒙古投资建设和林格尔智算中心项目，并拓展数据中心运营业务、算力设备集成及销售业务等。以下是和林格尔智算中心项目的主要情况：

和林格尔智算中心建设完成后，占地约200亩，总规模为280MW。该智算中心位于内蒙古和林格尔新区，为“东数西算”工程的国家数据中心集群之一，承担着建设绿色算力集群的使命。目前其已获得能评指标批复，相关审批手续齐全。该智算中心的一期项目土建已完成，后续将陆续开展二期及三期项目建设。

3.华著科技的出资能力不存在问题。《重整协议》明确“根据华著科技提供的资料，华著科技本次重整投资的资金来源为自有资金，并提供了账面资金证明及交易性金融资产证明。三到六个月内预计可使用的资金不低于5亿元”。华著科技作为产投出资能力没有问题，不存在因资金实力不足、退出重整的可能性。

（二）捐赠算力资产，推动向“家装+算力”双主业转型。

1.捐赠算力资产，打造“家装+算力”双主业。根据*ST东易《重整投资协议》约定，华著科技将取得*ST东易约15.77%的转增股份，成为控股股东。并承诺捐赠智算中心资产，未来三年导入算力产业订单，推动公司向“AI家装+算力”双主业转型，提升设计效率至秒级响应，并拓展数据中心集成服务。华著科技承诺重整计划经法院裁定批准后一年内未完成智算中心资产捐赠。

如重整计划经法院裁定批准后一年内未完成资产捐赠承诺，华著科技以其享有的云著智算截至2025年12月31日的净资产额（即经审计后归属于母公司所有者权益总额乘以2025年12 月 31 日华著科技对云著智算持股比例的金额）与1000万元整孰高支付给东易日盛作为补偿金额。针对该补偿金额，华著科技先行提供1000万元整作为履约保证金，如重整计划经法院裁定批准后一年内未完成资产捐赠承诺，则不予退还。

2.小净资产捐赠、带动大资产注入，实现绕道“借壳”。ST东易已明确捐赠的资产是和林格尔智算中心，但把投资数十亿（总投资27亿、分两期）的智算中心资产捐赠给上市公司，华著科技是不是太吃亏？其实不会。因为和林格尔智算中心的净资产其实很小。内蒙古云著智算公司（和林格尔智算中心项目公司）2024年4月成立、注册资本仅1000万元，可合理推断智算中心的净资产不会很大。

从ST东易《预重整方案》对赌条款中，按照华著享有的净资产和与1000万孰高作为补偿基础表明，华著科技对和林格尔智算中心的净资产在1000万上下。和林格尔智算中心资产规模也许有十数亿，但实际净资产非常小、大部分是负债。华著科技即使把和林格尔智算中心无偿捐赠给上市公司，其实实际捐赠的账面净资产也非常小、装进来的大部分是债务。

换句话说，华著科技其实大概率是通过“小净资产捐赠、带动大资产注入，实现绕道‘借壳’”，比如捐赠的净资产（1000万上下），注入的算力中心资产十数亿。由于不附义务的资产捐赠不属于《重大资产重组办法》中的交易行为，不涉及重大资产重组和“借壳”，股东大会通过即可、无需证监会审批，从而达到“绕道借壳”的目的。

三、当前股价仍处于洼地，后续成长空间仍较大

（一）财投价格4元/股、以股抵债价14.97元/股。由于债权人抵债股票一般不设限售期，短期内重整股票股票的上限是抵债价格。而财务投资人比一般散户更有信息优势，财投价格看看做短期内重整股票价格的下限。ST东易的财投价、抵债价均非常高，当前股价（6.29元/股)虽然已经4个涨停，但仍处于相对低位。

（二）华著曾以产投身份参与ST榕泰重整、牛股记忆仍在。华著科技于2023年12月以产业投资人之一的身份与城市智算组成联合体参与ST榕泰（现名大位科技）重整。ST榕泰取得了数倍的傲人涨幅，牛股的记忆仍在。

泰勒斯资本认为，*ST东易不涉合规性问题、提前表决重整方案、大幅度提高财投价，种种迹象均表明取得重整路条的可能性较大。同时，最为亮眼的是，ST东易采取了“小净资产捐赠、带动大资产注入”，有效规避了重大资产重组审批，达到算力资产注入的目的。而且财投价、抵债价都较高，预计*ST东易的股价成长空间较为可观。

*ST东易困境反转逻辑参考《2025困境反转研究（四十八）：东易日盛退市风险及困境反转分析》《*ST东易重新优化财投，财投价由3元提高到4元。》 。

破产重整是逻辑最清晰、最彻底的困境投资策略，10-11月是破产重整投资黄金期，当前布局正当其时。重点关注重整十小龙：中装、聆达、长药、宁科、开元、三圣、美谷、景峰、东易、名家汇。（重整“十小龙”见：《ST中装取得第二张路条与“重整十小龙”》）