投资备忘录16：光华科技-打开想象空间的硫化锂
亲爱的朋友们，大家好：
一直想梳理一下光华科技的情况，今天才抽出些时间。
///免责声明：
本文仅仅作为个人投资记录，文中任何操作和看法都具有非常大的风险，不能构成投资建议。且投资是很私人的事，投资框架策略、个人资产情况等各不相同，请大家独立思考，不要根据本文做出买卖决策。
///行业分析：
光华科技所主要业务是在专用化学品行业，业务方向现在主要是四个：PCB领域高纯化学品、锂电池材料、化学实验试剂以及锂电池回收。
PCB方向就不用说了，本身行业收益AI服务器需求、智能汽车需求等，增长非常迅速，景气度极高。
锂电池材料方向，之前公司主要亏损点，但是24年经过经营战略调整和财务大洗澡，淘汰放弃了竞争大，产能过剩，亏损多的项目。转而向盈利空间还较好的一些项目，尤其是有未来想象力的硫化物固态电解质硫化锂的方向布局。受益于新能源车及未来机器人和低空飞行器的发展，行业景气度也是比较好的，但是硫化物固态电池大规模商业化可能仍需时间。
化学实验试剂方向的主要客户就是一些学校、实验室的实验试剂等，但是一方面传统客户需求比较稳定，另一方面随着生物医药、新材料、电子行业的基础研究和发展现在处于比较火热的阶段，行业整体应该是稳中有升的，处于一个较为景气的阶段。
锂电池回收方向，可以类比一些如格林美、高能环境这种公司业务。这种行业业务就是一个中间环节，受上下游双向扰动，目前来说景气度一般。
综合来讲，光华化学所在的行业及业务方向的整体评级当前可以暂按乙级评类。
///股东、实控人情况及公司治理：
根据披露，股东人数2025年3月31日为5.41万人，处于历史高位，受去年增发解禁影响，预期股东人数还会有进一步较大的增加。
10大控股股东根据披露，2025年3月31日合计持股占比47.05%，受解禁影响，预期会有较多降低。
核心实控人员郑创发、郑靭、郑侠、陈汉昭合计持股占比38.06%。
公司是广东汕头的企业，1980年成立，2015年上市。2000年就开始进入PCB产业，2010年后先后加强创新研究、涉足锂电行业。整体来看公司稳步发展，是一个有家族传承和研发基因的公司。但是公司也因盲目扩张进入已经产能过剩的碳酸锂，碳酸锂23年价格暴跌70%，造成连续亏损。整体来说公司治理评级给个B级吧。
///重点项目、产品和未来研发/战略方向：
PCB高纯专用化学品：这部分产品比较驳杂，也是公司重点研发和战略布局方向，同时也是目前利润第一来源和第一增长点。24年年报相关营收占比公司总营收63.46%，增长20%+，预期25年营收增长率会更高。
化学试剂：产品也比较杂，有1300多种类。24年营收占比18.23%，同比增长7.26%。
新能源材料：主要包含了磷酸铁锂、磷酸铁锰锂和硫化锂。我们主要分析一下硫化锂，光华科技也主要是因为硫化锂相关才具备较高的投资价值。
光华科技的硫化锂，从公司2024年12月2日的投资者问答公告中明确了“硫化锂有300吨产能，可扩产至3000吨”。而后因股价大幅波动，公司于2024年12月7日发正式公告，原文表述如下：“公司不生产固态电池及固态电解质，生产的是固态电解质所需的高纯化学品， 如硫化物、氧化物等。硫化锂相关固态电池材料产品目前产能为 300 吨/年，公司可根据市场需求，在现有厂区通过购置反应釜等生产设备将产能扩至 3000 吨/年。公司相关固态电池材料产品是基于公司的化学分离提纯技术延伸开发的新产品。2024 年至今，公司硫化物相关固态电池材料产品销售收入仅为 111.14 万元， 占公司总收入比例非常小，对 2024 年业绩不会构成重大影响。”
我们需要注意，上面公司的公告是在因股价波动，证监会关注下的严肃公告，内容有这么几个重点：
1、现有产能300吨/年，可扩产至3000吨/年；
2、硫化锂是基于公司的化学分离提纯技术延伸开发的；
3、24年已有销售收入111.14万元。
4、公司生产的是固态电解质所需的高纯化学品，如硫化物、氧化物。
而关于光华科技的硫化锂，另有一篇非常重要的小作文，是24年11月19日网上流传的一个未公告的非正式的调研纪要。而这个“小作文”与公司12月7日公告的上面所说4个重点内容是吻合一致的。具体对应原文如下：
1、关于产能的叙述：“目前使用百公斤级反应器，计划在产量提升后扩展到年产3000吨的产能。”
2、关于提纯的纯度相关工艺的叙述：“但公司在高纯品生产方面具备优势”“技术难度集中在前端原料提纯。使用高纯度锂盐和硫化物”
3、关于销售的叙述：“目前，我们已经向青岛、南固、顾岩、松庆等客户送样”。
4、关于固态电解质路线其他高纯化学品的表述：“我们在氯化物和氧化物等材料方面都有储备，因为我们是一家高纯化学品公司，所以在这些领域都有布局，具体取决于下游客户的需求”
综上，我认为光华科技的硫化锂纯度6个9，成本20万，且已经有一定的销售和送样进展，产能目前达到百吨级是比较可信的，并且光华科技不但有提供固态硫化物方向电解质核心原料的能力，也同时具备提供氧化物电解质高纯原料的能力！（这些内容在24年11月19日网传小作文的调研纪要中有明确表述）。而后，公司对于硫化锂的相关就非常谨慎了（大概率是之前造成了股价大幅的波动原因）。
未来战略重点方向：2025年1季报中表达了向化学药原料及中间体产品的展望。
///财务情况及业绩预期：
整体来看，公司于去年10月份左右完成了定增，并且于24年年报中明确计提了碳酸锂相关亏损并对相关项目投入进行了暂停和转向。因此虽然连续亏损两年，但是整体财务情况健康。
业绩预期（保守）：
PCB化学品方面预计会有可观的量价齐升25~27年预期毛利润增长为30%，40%，20%。毛利润分别为：2.30亿，3.22亿，3.86亿。
专用化学试剂预期25~27年毛利略有增长。分别为1.7亿，1.8亿，1.9亿。
刨除固态相关的锂电材料预期毛利率基本平衡。
硫化锂等固态电解质高纯核心原料想象空间：25~27年预计毛利分别为1亿，3亿，10亿。
其他综合成本费用预期25~27年年化增长15%，则分别为2.76亿，3.17亿，3.65亿。
综上预测25~27年扣非预期利润为：1.68亿，3.64亿，9.08亿。
///估值分析：
当前市值90亿左右。刨除硫化锂部分，牛市市场估值大概率能给到70亿（2亿预期盈利*35PE），固态电解质高纯核心原料想象空间巨大。从估值上看，下跌空间有限。
///市场竞争及风险：
市场竞争：多个上市公司如有研新材、海晨药业、厦钨新能、华盛锂电等都已公告有硫化锂产品，非上市公司至少有5家以上报有硫化锂制备专利，日企相关进展较快，但价格高企（日企报价甚至有高达600万元/吨）。但大部分还是刚出实验室，进展最快的还是光华，总体领先至少半年左右。且产业初期，市场竞争态势较好，不像光华科技进入碳酸锂行业时，行业已经过剩了。
风险：1、固态电池进展不及预期，致使需求上不来。
2、企业相关竞争落后。
风险较高，但整体可控。
///预期收益和投资计划：
中短期看120亿市值。（年内）
投资计划：固态电池概念是长期题材，投资多做波段。总仓位控制在中低位。