困境反转潜力股深度分析之二：国中水务（600187）

重要提示：准备从2026年可能新增的退市风险警示股票中选五家可能具有困境反转潜力的股票做一个深度分析系列。本文由豆包友情提供，有很多错误甚至是胡说八道的地方，本人未仔细核对，且本人投资水平极差，各位看官姑且一看了之，切勿当作投资决策依据！

核心结论先行：国中水务2025年年报披露后基本确定被实施退市风险警示（*ST），但并非直接退市；本次归母净利润亏损完全由一次性资产减值导致，核心水务主业仍保持正向盈利，具备困境反转的核心基础；反转能否兑现、估值修复高度如何，核心取决于2026年营收规模突破和新业务落地进度；其投资机会属于高风险博弈型，仅适配有ST股投资经验的高风险偏好投资者，普通稳健投资者需坚决回避。

一、退市风险警示规则与触发情况

1. 触发*ST的精准监管规则

根据2025年4月修订的《上海证券交易所股票上市规则》9.3.2条，上市公司最近1个会计年度经审计的财务数据，同时满足以下两个条件，交易所将对其股票实施退市风险警示（*ST，俗称“戴帽”）：

1. 利润总额、净利润、扣除非经常性损益后的净利润，三者孰低者为负值；

2. 扣除与主营业务无关的业务收入和不具备商业实质的收入后的营业收入，低于3亿元。

只有连续2个会计年度同时触发上述两个条件，交易所才会对股票作出终止上市（退市）决定，*ST仅为风险预警，给予1年的整改缓冲期。

2. 国中水务的触发情况

根据公司2026年1月30日发布的2025年年度业绩预亏公告、2月28日发布的第二次退市风险提示公告，核心财务数据如下：

结论：公司已100%触发*ST的两项硬性条件，2025年年报（预约2026年4月24日披露）后，股票将被实施退市风险警示，不存在不确定性。

3. 亏损的核心真相

经核对官方公告，公司2025年大额亏损与日常经营无关，完全是历史遗留问题的一次性会计处理：

• 亏损核心来源1：对诸暨文盛汇的长期股权投资，一次性计提减值约2.42亿元；

• 亏损核心来源2：对东营国中环保的历史应收账款，计提坏账准备3938.35万元；

• 对冲项：当期确认对诸暨文盛汇的投资收益1.58亿元，但不足以覆盖上述大额减值，最终形成归母净利润亏损。

核对结论：公司核心主业盈利未受影响，2025年扣非净利润保持正向且同比增长，属于典型的“财务洗澡”式历史风险出清，2026年无此类大额减值拖累，净利润天然具备转正基础。

二、公司当前经营现状

1. 核心主业：水务基本盘稳固，盈利有韧性，但规模短板致命

• 业务属性与布局：核心业务为污水处理（占营收70%以上）、自来水供应、环保工程技术服务，采用BOT/特许经营模式，与地方政府签订长期合同，属于民生刚需生意，抗周期能力强，现金流稳定。目前在全国7个城市布局水厂，合计日污水处理规模接近30万吨，马鞍山、太原等核心项目常年稳定运营，是公司的“现金奶牛”。

• 经营数据校准：2025年三季报显示，公司主营业务毛利率26.43%，较2024年同期略有下滑，略低于水务行业32.13%的平均毛利率，处于行业中游水平；2025年总营收同比增长17%~40%，主业规模处于扩张趋势，但基数极低，行业内51家可比公司中营收排名第48位，远低于行业平均16.71亿元的营收规模。

• 致命短板：业务规模严重不足。水务行业是强规模效应行业，头部同行营收动辄几十上百亿，而公司扣除后营收连3亿元监管红线都无法达到，不仅触发退市风险，也没有足够的利润空间抵御突发风险；2025年5月中标的1.96亿元云南云县污水项目，2025年全年未如期开工，未能补上营收缺口，是2025年触发监管红线的重要原因。

2. 财务状况：几乎无债务压力，安全垫极厚

这是公司最核心的安全边际，也是困境反转的核心基础，经2025年三季报数据核对：

• 公司总资产34.84亿元，总负债仅2.85亿元，资产负债率仅8.17%，远低于环保行业49.82%的平均负债率，完全不存在资不抵债的风险，也没有债务违约、高额利息吞噬利润的问题；

• 现金流充足：主业有稳定的经营现金流，2025年通过处置闲置资产回笼现金约1.4亿元，账面可动用闲置资金充足，完全能覆盖日常运营和新项目投资，融资成本远低于同行。

3. 现存的核心风险

• 流动性枯竭风险：*ST戴帽后，股票日涨跌幅限制变为5%，多数公募基金、指数基金、机构产品被限制买入，散户恐慌情绪可能导致股价承压、成交量大幅萎缩，出现下跌过程中“想卖卖不出”的流动性困境。

• 终极退市风险：若2026年经审计的财务数据，再次同时触发“三者孰低净利润为负+扣除后营收＜3亿元”，公司股票将被直接终止上市，投资者本金将面临巨额亏损。

• 经营不及预期风险：已中标项目开工延迟、新增订单不及预期、新业务落地失败，都会导致营收缺口无法填补，反转逻辑彻底失效。

• 合规与诉讼风险：此前因信披违规引发的投资者索赔诉讼、参股公司汇源果汁相关的股权纠纷仍未完全了结，虽已计提大额减值，但若出现不利判决结果，仍可能侵蚀当期利润。

三、困境反转的潜能分析

公司的反转逻辑，按确定性从高到低分为三个层级：

1. 确定性100%的反转基础：历史包袱出清，2026年轻装上阵

2025年的大额减值，已将过去多年的投资坏账、历史欠款一次性全额计提，彻底出清了历史遗留的财务风险。2026年无此类非经常性的大额亏损拖累，只要主业保持当前的扣非盈利水平，全年归母净利润天然就会转正，这是反转的底线，不存在不确定性。

同时，水务主业的特许经营模式，决定了只要水厂正常运营，每年都有稳定的营收和利润，不会出现突然崩盘的情况，为公司整改留足了安全空间。

2. 中等确定性（70%以上概率）的反转路径：快速补上营收缺口，满足摘帽条件

摘帽的核心门槛，是2026年经审计的财务数据不同时触发两项*ST条件，最稳妥的路径是将扣除后营收做到3亿元以上。公司2025年扣除后营收已达到1.9亿元~2.28亿元，仅需新增7200万元~1.1亿元营收即可达标，缺口并不大，可行的落地路径非常清晰：

• 已中标未开工的1.96亿元云南云县污水项目，2026年开工后，当年即可贡献大部分工程营收，单项目即可覆盖营收缺口；

• 子公司中科国益2026年2月已中标2602万元的广东产业园污水处理项目，后续持续拓展工业污水、市政污水订单，可进一步补充营收；

• 拓展污水资源化、水厂运维配套业务，处置闲置资产，可进一步填补营收缺口。

结论：只要已中标项目顺利开工，2026年公司营收突破3亿元的概率极高，即可满足摘帽的核心财务条件。

3. 低确定性、高弹性的反转空间：新业务打开第二增长曲线

公司正在从“单一水务运营商”向“综合环保能源服务商”转型，布局了两大新方向，若能规模化落地，将彻底打开成长空间：

• 热库储能与工业余热回收：全资子公司上海碧晨国中能源布局H0-650型热库储能产品，聚焦长时储热和工业余热回收，契合双碳政策，已落地合作协议，若实现规模化推广，不仅能快速补上营收缺口，还能打造新的利润增长点；

• 工业节能技术突破：子公司炽聚科技研发的钙循环球团法电石工艺，可实现原料替代和余热高效利用，降本效果显著，若实现工业化落地，有望切入高景气的工业节能赛道。

核对结论：两大新业务目前均处于技术验证和初期推广阶段，尚未形成稳定的营收和利润贡献，落地进度存在极大不确定性，仅可作为长期估值弹性的参考，不能作为反转的核心依据。

四、投资机会与风险最终结论

1. 核心投资机会

• 短期利空出尽的交易性机会：市场已提前近3个月消化*ST戴帽预期，股价从2025年年内高点4.4元，截至2026年3月19日盘中最低1.94元，累计跌幅约55.91%，确属超54%，利空正式落地后，大概率会出现超跌反弹的交易性机会。

• 中期摘帽行情的博弈机会：若2026年公司顺利实现营收破3亿、净利润转正，满足摘帽条件，A股市场历来对摘帽股有明确的炒作偏好，股价将迎来确定性的估值修复机会。

• 长期价值重估的机会：若储能、工业节能新业务成功落地，公司营收和利润规模迈上新台阶，将摆脱“小微水务公司”的低估值标签，迎来长期价值重估，股价弹性极大，但该机会不确定性极高。

2. 不可忽视的核心风险

• 终极退市风险：若2026年公司营收仍未突破3亿元，净利润再次为负，连续2年踩中监管红线，将被直接终止上市，本金面临巨额亏损；

• 流动性风险：*ST戴帽后，股票流动性会大幅萎缩，尤其在股价下跌时，可能出现连续阴跌、无法及时止损的情况；

• 预期落空风险：新项目开工延迟、新业务落地失败，都会导致反转逻辑失效，股价进一步下跌；

• 合规风险：诉讼、信披违规等事项若出现不利结果，可能直接影响2026年财务数据，导致摘帽失败。

3. 最终投资适配建议

• 适合参与的投资者：有丰富的ST股投资经验，能承受本金全额亏损的高风险，有充足时间持续跟踪公司订单、项目进展、季度营收数据的投资者，且仅建议用不超过总资金5%的仓位小仓位博弈。

• 坚决回避的投资者：新手投资者、稳健型投资者、无法承受退市风险的投资者，完全不建议参与。A股市场有大量业绩稳定、流动性充足的优质标的，完全没必要赌这个高不确定性的困境反转。

最终总结

国中水务具备困境反转的核心基础：主业盈利韧性充足、无债务违约风险、历史包袱一次性出清，2026年摘帽的可行性较高。但公司规模短板突出，新业务落地存在不确定性，投资机会始终伴随极高的退市风险。

对于普通投资者而言，与其提前博弈“困境反转”，不如观望其2026年营收改善、摘帽条件明确兑现后，再考虑是否参与；对于风险偏好极高的专业投资者，也需严守仓位底线，以“季度营收进度、核心项目开工情况、扣非净利润持续为正”为核心跟踪指标，理性博弈。

数据来源说明：所有核心数据均来自上海证券交易所官网发布的公司公告、公司官方发布的经营信息、同花顺/东方财富等合规金融数据库的财报数据，截至2026年3月19日最新公开信息。