中核钛白

中核钛白（002145.SZ）投资价值分析报告

一、核心投资亮点与风险概览
分析维度 核心亮点 主要风险/挑战
财务表现 1. 2025年上半年营收逆势增长19.66%，受益于产品销量提升与新能源业务放量2. 经营性现金流净额大幅改善，同比+568.04%，运营质量显著提升 1. 增收不增利，2025H1净利润同比下滑14.83%，盈利承压2. 核心业务毛利率下滑，钛白粉毛利率较此前下降5.3个百分点
业务结构 1. 钛白粉业务基本盘稳固，2025H1收入占比80.17%，龙头地位明确2. 新能源材料业务爆发式增长，同比+3029.26%，成为潜在增长引擎 1. 钛白粉需求与房地产、基建周期高度绑定，易受宏观经济波动影响2. 新能源业务当前收入占比仍低，短期难以完全对冲传统业务压力
产能与布局 1. 构建“硫-磷-铁-钛”绿色循环产业链，资源利用率高，成本优势显著2. 钛白粉产能规模领先，达55万吨/年，行业竞争壁垒较高 1. 因市场供需变化及成本考量，终止50万吨磷酸铁项目，新能源布局受阻2. 一体化项目建设进度与效果存在不确定性
技术研发 1. 2025H1研发投入7732万元，持续加码技术创新2. 累计拥有专利245项，高纯黄磷等新品获下游认可，技术储备充足 1. 新能源材料领域技术迭代快，需持续投入以维持竞争力2. 钛白粉高端化技术突破不及预期，产品溢价能力受限
行业与市场 1. 钛白粉行业环保政策趋严，落后产能出清加速，集中度向龙头提升2. 钛白粉应用拓展至新能源、高端装备领域，需求场景多元化 1. 欧盟对华钛白粉征收反倾销税，出口业务受国际贸易摩擦冲击2. 行业竞争加剧，产品价格承压，压制盈利空间
股东与治理 1. 推出员工持股计划，实控人增持，内部对公司发展信心充足2. 管理层聚焦“传统+新能源”双轮驱动，战略方向清晰 1. 近期因资本市场违规行为被处罚，公司治理规范性引发担忧2. 股东结构与决策效率可能影响项目推进与战略落地
二、业务深度分析
（一）核心业务：钛白粉——基本盘稳固但短期承压
1. 业务现状：作为国内钛白粉行业主要企业，公司钛白粉产品涵盖金红石型、锐钛型，广泛应用于涂料（占比约50%）、塑料（25%）、造纸（15%）等领域。2025年上半年，该业务收入随销量增长保持正向增长，但受第二季度行业供需宽松影响，产品价格回落，叠加原材料（钛矿、硫酸）成本波动，毛利率同比下滑5.3个百分点，盈利能力短期承压。
2. 行业机遇：环保政策趋严推动中小产能退出，2024-2025年国内钛白粉行业集中度从65%提升至72%，公司凭借55万吨/年产能（国内市占率约12%），有望进一步抢占市场份额。同时，钛白粉在新能源电池包膜材料、高端装备涂层等新兴领域的应用拓展，为需求增长提供新空间。
3. 风险点：房地产行业复苏不及预期直接影响涂料需求，2025年上半年国内房地产新开工面积同比下降8.2%，拖累钛白粉传统需求；此外，国内钛白粉产能仍处于扩张周期，2025年新增产能约30万吨，可能加剧市场竞争。
（二）转型业务：新能源材料——高增速但需突破瓶颈
1. 业务进展：公司近年来重点布局磷酸铁、黄磷等新能源材料，产品主要用于锂电池正极材料。2025年上半年，新能源业务收入同比激增3029.26%，虽当前收入占比不足5%，但已展现出强劲增长潜力，且高纯黄磷产品通过下游头部电池企业认证，为后续放量奠定基础。
2. 核心挑战：此前规划的50万吨磷酸铁项目因“市场供需变化及成本控制难度增加”终止，暴露公司在新能源领域的项目研判与落地能力不足；同时，磷酸铁行业当前产能过剩风险加剧（2025年国内产能超1500万吨，需求仅800万吨），公司需在产品差异化（如高纯度、低杂质）或客户绑定（如与电池厂共建产能）上寻求突破。
3. 未来潜力：依托“硫-磷-铁-钛”循环产业链，公司在黄磷、硫酸等原材料供应上具备成本优势，若能重启或调整新能源项目，聚焦高附加值产品，新能源业务有望在3-5年内成为第二增长曲线。
（三）产业链布局：一体化循环——成本优势的核心支撑
公司打造的“硫-磷-铁-钛”绿色循环产业链，通过磷矿、硫磺等原材料的梯次利用，实现钛白粉生产过程中副产品（硫酸亚铁、磷石膏）的资源化，降低单位生产成本约15%-20%，显著提升抗周期能力。2025年上半年，尽管钛白粉价格下滑，但一体化布局助力公司钛白粉业务毛利率仍维持在20%以上，高于行业平均水平3-5个百分点。不过，该产业链项目投资规模大、建设周期长，后续需关注产能释放节奏与资源综合利用效率的提升。
三、财务表现解读（2025年半年报）
（一）核心财务指标分析
指标 2025H1表现 同比变化 解读
营业收入 未披露具体金额 +19.66% 增长主要来自钛白粉销量提升（+12%）与新能源业务放量，需求端具备韧性
归母净利润 未披露具体金额 -14.83% 增收不增利，核心因钛白粉毛利率下滑及新能源业务仍处投入期，尚未贡献盈利
经营性现金流净额 未披露具体金额 +568.04% 由负转正，反映公司回款管理优化（应收账款周转率提升15%）、库存周转效率改善
毛利率 未披露整体数据 钛白粉毛利率降5.3pct 盈利空间受产品价格与成本双重挤压，需关注后续价格企稳信号
存货 较上年末增长25.8% - 存货增加主要因钛白粉备货与新能源原材料库存，需警惕存货跌价风险
应收账款 金额较高 - 下游涂料、塑料企业回款能力受宏观经济影响，存在一定坏账风险
（二）财务健康度评估
1. 现金流：经营性现金流大幅改善，为公司技术研发、产业链项目建设提供资金支持，降低对外部融资的依赖，财务风险边际下降。
2. 盈利能力：短期净利润下滑属行业共性问题，但若钛白粉价格企稳、新能源业务实现盈利，公司盈利能力有望修复；长期看，一体化布局与新能源业务放量将支撑盈利中枢上移。
3. 资产质量：应收账款与存货规模较高，需持续跟踪下游需求复苏情况及存货去化节奏，避免资产减值对利润的进一步侵蚀。
四、未来增长点与风险提示
（一）核心增长点
1. 钛白粉行业复苏：若国内房地产政策加码（如保交楼、城中村改造）推动涂料需求回暖，或海外市场需求修复（出口占比约20%），钛白粉价格有望企稳回升，直接提振公司盈利。
2. 新能源业务放量：若公司重启新能源材料项目，或通过技术合作、客户绑定实现磷酸铁、高纯黄磷的规模化供应，新能源业务收入占比有望在2026年提升至10%以上，成为增长新引擎。
3. 产业链一体化深化：“硫-磷-铁-钛”循环项目逐步落地，资源利用效率进一步提升，成本优势扩大，助力公司在行业竞争中抢占先机。
（二）主要风险提示
1. 宏观经济周期风险：房地产、汽车等周期性行业复苏不及预期，导致钛白粉需求低迷，产品价格持续承压。
2. 项目进展风险：新能源项目重启或调整不及预期，一体化产业链建设延期，影响公司转型节奏与成本优势兑现。
3. 国际贸易风险：欧盟、印度等主要出口市场进一步加征反倾销税或设置贸易壁垒，出口业务受损，加剧国内市场竞争。
4. 治理风险：此前资本市场违规处罚暴露公司治理漏洞，若后续规范整改不到位，可能影响投资者信心与公司融资能力。
五、投资建议与估值
（一）估值水平（截至2025年8月29日）
估值指标 数值 行业对比 解读
市盈率（TTM） 37.05倍 高于钛白粉行业平均（25-30倍），低于新能源材料行业平均（45-50倍） 估值反映市场对公司新能源转型的成长预期，但需业绩兑现支撑
市净率（LF） 1.6倍 与钛白粉行业龙头持平，低于新能源材料企业（2-3倍） 估值相对合理，未过度透支转型预期
（二）投资建议
1. 激进型投资者：可关注当前股价调整后的布局机会，核心跟踪指标包括：新能源业务客户认证进度、钛白粉价格走势、一体化项目建设进展。若上述指标出现积极信号，公司估值与业绩有望双重修复。
2. 稳健型投资者：建议等待确定性信号，如钛白粉行业需求回暖（房地产新开工面积回升、出口数据改善）、新能源业务实现盈利贡献、公司治理规范性提升，再考虑配置，以降低短期波动风险。
（三）风险提示
本报告基于2025年半年报及公开信息编制，行业供需、政策环境、公司项目进展等均可能发生变化。股市有风险，投资决策需结合自身风险承受能力，进行深入调研与专业判断。$中核钛白(SZ002145)$