炸锅！智能驾驶股2025营收狂增，亏损却集体扩大
最近，港股智驾公司先后发布了2025年业绩公告，拔开财务数据，呈现出鲜明的“增收不增利”特征，列几组核心数据：
– 小马智行：营收6.29亿元（+20%），经调整净亏损12.28亿元（+31.5%）
– 文远知行：营收 6.85 亿元（+90%），经调整净亏损12.47亿元（+55.5%）
– 地平线：营收 37.58 亿元（+57.7%），经调整净亏损 28.12 亿元（+67.3%）
– 希迪智驾：营收 8.85 亿元（+115.8%），经调整净亏损 2.42 亿元（+90.8%）
营收高速增长，亏损同步放大。有人说这是成长的代价，有人说是资本的游戏。今天就来讨论一下，为什么这几家公司不约而同地亏损扩大，背后差异在哪，智能驾驶行业真正走到了哪一步。
一、先厘清一件事：这些亏损都是真的吗？
地平线2025年净亏损高达104.69亿元，乍看吓人。但里面有大量股权激励、优先股公允价值变动等非现金项目。2024年地平线因上市前优先股转换还产生了23.47亿的账面盈利，2025年没有这项收益，形成巨大同比落差。剥离这些因素，经调整净亏损约28.12亿元。
文远知行情况类似，净亏损大幅收窄约35%，但Non-IFRS经调整净亏损反而扩大55.5%，原因同样是上市前优先股公允价值变动的基数效应。
小马智行Q4季度出现历史性盈利，但核心原因是摩尔线程投资的公允价值上升5.28亿元，而非Robotaxi主业盈利，主业亏损仍在扩大。
希迪智驾提供了一个很好的案例来理解这个问题。公司2025年净亏损10.2亿元，但其中6.21亿是股份支付费用（同比增长97.8%），1.26亿是信用减值损失（同比扩大9700万）。剔除掉非经营性科目，实际经营性亏损仅扩大约1800万。经调整净亏损率反而从30.9%收窄至27.4%。
所以，经调整亏损才是真正反映经营状况的数字。 在这个口径下，四家公司的亏损都在扩大。
二、钱都烧到哪里去了？
研发是主因。 地平线2025年研发支出51.54亿元，是营收的1.37倍。这个比例全球科技公司里都算极端，即便是英伟达，研发占比也很少超过30%。文远知行七年间累计烧光约94亿投资，2025年Non-IFRS亏损12.47亿，大量投向全球多地运营和全无人化技术迭代。
小马智行的亏损扩大在于车队仍在快速扩张期（2026年目标3000+辆）。单车经济模型已跑通，广州深圳UE为正，深圳峰值单车日收入394元，但车队扩张本身就是亏损放大器。Robotaxi业务收入同比增长129%至1.16亿元，但还不足以覆盖扩张成本。
希迪智驾则展示了另一种逻辑。其亏损扩大的主要原因不是研发，而是销售费用（6444万→1.33亿，+106.3%）和管理费用（3.01亿→4.91亿，+63.2%）的大幅增长，本质上是上市后为抢占市场先机的战略性投入。其核心业务是矿山自动驾驶，封闭场景、技术相对聚焦，研发压力远低于做通用L4或全栈芯片的公司。
三、行业层面发生了什么？
2025年智驾市场进入"头部淘汰赛"。华为乾崑2025年上半年拿下约28%市场份额，地平线市占率稳定在44%左右，两者合计吃掉大半个市场。第二梯队要么加大研发维持技术差距，要么价格让步，NOA算法价格战打得比前几年更凶，部分Tier1方案价格已腰斩。
端到端大模型成为新的军备竞赛项目。几乎所有主流玩家都在发布端到端或VLA架构，算力需求至少上了一个量级，训练基础设施投入不是今年花钱明年回本的事。L3审批2025年12月落地，但从财务角度更像"成本已发生、回报还要等"的时间节点。
上市压力叠加形成了特殊的主动扩大亏损窗口。2024-2025年智驾公司集中IPO，融到资最直接的动作就是加大投入，这不是经营恶化，而是该烧的钱现在有条件烧了。
四、四家公司的亏损逻辑差异
地平线是芯片/算法供应商，面对的是产品化阶段的规模经济困境：研发持续高投入，芯片订单量还在爬坡。2025年中高阶智驾芯片出货约400万套，增长近5倍，但相对51亿研发投入仍显不足。征程6、7系列产品正在放量，这是未来的关键变量。
小马智行和文远知行是Robotaxi运营商，面对的是规模扩张和单车盈利之间的赛跑。小马在广深已证明单车可以盈利，文远则更激进地押注全球化（已覆盖12国40余城、车队1125辆），先发优势难以复制，但地缘风险也更大。两家2025年Robotaxi收入分别约1.16亿和1.48亿元，都在翻倍增长，但离整体盈利还差得远。
希迪智驾走了一条不同的路：封闭场景先行。这种路线选择直接体现在亏损规模上，其经调整净亏损仅为地平线的1/12、小马智行和文远知行的1/5。封闭场景的商业化链条短、回款确定性高，换来更快的收支改善节奏，希迪智驾有可能是离盈利最近的那一家，难点是无人矿卡如何在定制化的场景下拿下更高的规模，以及其它业务线尽快起势。
五、我的判断
地平线的投资逻辑我相对最认可。智能化是汽车电动化之后确定性最强的赛道，地平线的市场份额和客户粘性有机会建立长周期壁垒。问题是时间，以及华为是否真的会完全开放与第三方同台竞争。
希迪智驾可能是这几家里故事最踏实的。营收仅次于地平线，亏损远低于同行，亏损率还在收窄。当然，这也意味着天花板相对可见——矿山、港口、园区的市场空间，终究无法和乘用车NOA或Robotaxi相比。但"小而稳"在当下市场环境下，未必不是一种优势。
小马智行2026年是关键年。3000辆的目标如果落地，财务数据会完全不同。深圳峰值单车日收入394元，这个数字一旦能稳定在300元以上，整体盈利路径就变得清晰了。
文远知行的全球化赌注最高远，但风险也最大。阿联酋的运营许可、欧洲市场的布局，如果全球Robotaxi市场真的到来，它的先发优势难以复制；如果地缘政治和监管持续收紧，这些成本就都打了水漂。
智能驾驶企业2025年集体亏损扩大，本质上是在商业化临界点前夕加大赌注。历史上每一个技术浪潮都有过这样的阶段——2000年代的光伏，2010年代的新能源车，在真正的商业化拐点到来之前，报表都很难看。只有浪潮退去后，才知道谁在裸泳。