mark 下机构的推荐，AI硬件-pcb侧-上游
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【东北计算机】0315，周更新part2 #CSR树脂助剂： 解决碳氢树脂脆性问题，添加量在5～10%，单价7～10w/t，利润率50%+，国内主要是#瑞丰高材（生益已过且要用）； #硅微粉： M8及以上基本都是化学法了（#距离我们上周六聊的是增量信息 ），M9纳米级占比20%，国内是#凌玮科技、联瑞新材，今年下半年起有可能供不应求； #铜箔电子布树脂： 材料升级为确定性趋势，但是M10方案还没有定论，预计量产在28年，PTFE VS碳氢暂时还没有定论；铜箔国内比较快的是德福科技；电子布树脂供应格局变化不大，国产化率逐步在提升；#也提到未来可能因为材料的选择对上游价值量构成会带来比较大的影响； #上游涨价对于CCl顺价传导： ccl厂从半年涨价到季度涨价，后面可能会月度涨价去平衡上游涨价； CSR相关标的：瑞丰高材（主业还在持续受益化工涨价） 硅微粉相关标的：凌玮科技（辉迈）、联瑞新材 铜箔电子布树脂：德福科技、宏和科技、菲利华、东材科技、呈和科技
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结论：方向大体正确，节奏明显夸大，标的映射有混淆。
更准确的判断是：“高频高速覆铜板上游国产替代”是一条值得持续配置的中期主线，但真正已经进入业绩兑现区的，主要是高端球形硅微粉/功能性填料和电子树脂；
而CSR/环氧增韧剂、M9 纯概念、石英电子布等更多还是中长期期权。 从公开披露看，AI 服务器正拉动高端 CCL 需求，头部 CCL 厂商已出现提价与更快的价格策略调整，高端产品迭代也在加速。联瑞新材和东材科技是认可的“公开验证型”受益标的；宏和科技次之；瑞丰高材、凌玮科技、美联新材更像高波动期权；呈和科技完全不应放进这条主线的核心池。
一、这条大逻辑是成立的
公开资料已经能验证三件关键事：
第一，AI/算力确实在推动高端 CCL 升级。联瑞新材在可转债问询回复中明确写到，AI、HPC、高速通信推动高性能服务器扩张，2023 年全球 AI 服务器出货量为 120.5 万台，2026 年有望到 236.9 万台；同时 2024-2026 年全球覆铜板整体 CAGR 约 9%，而 HDI 与高速高频等高阶覆铜板 CAGR 高达 26%。
第二，高端 CCL 厂商已经感受到需求和价格变化。南亚新材 2025 年半年报直接写到：AI 服务器引爆高端覆铜板需求，受原材料涨价及 AI 相关需求旺盛影响，覆铜板价格上调；同时行业进入“量产一代、研发两代、预研多代”的状态。
生益科技也披露，2025 年二季度主要原材料明显上涨，公司已在关键窗口期迅速调整产品价格策略，并且 GPU/AI 相关项目已有产品在批量供应。
第三，真正值钱的不是“CCL”三个字本身，而是那些决定低 Dk/低 Df/低 CTE/高可靠性的关键材料。 这意味着利润池会向少数高壁垒环节上移，但不是平均分配给所有上游。谁受益最大，取决于谁是“当前路线下的瓶颈材料”。这也是为什么更偏好能跨路线供货的平台型材料商，而不是押某一个最终路线的单点纯概念公司。联瑞披露其表面改性技术可适配环氧、碳氢、PPO、PTFE 等多种树脂体系；东材同时布局 BMI、活性酯、碳氢、PPE、苯并噁嗪等多种电子树脂路线；南亚则确认行业处于多代并行研发状态。
二、把这份纪要拆成五个判断，我的结论分别是什么
1）“CSR/树脂增韧剂会是大机会”
方向对，但短期影响被说大了。
材料学上这条逻辑成立：低损耗体系往往更脆，增韧剂确有价值。公开披露里，瑞丰高材把环氧树脂增韧剂的下游应用明确写到了汽车灌封胶、风电叶片、PCB 板、封装材料、绝缘材料等；并披露粉体产品价格超 4 万元/吨、液体产品约 8 万元/吨、毛利率较高。问题在于，公司自己同时明确说：目前仅通过中试线小批量出货，收入非常小，短期对业绩影响非常有限。
而且市场上没有找到上市公司公告能验证纪要里最关键的几句——比如“添加量 5%-10%”“利润率 50%+”“生益已过且要用”。这些数字和客户进展，至少在公开披露层面并未被证实。
2）“M8 及以上基本都是化学法，硅微粉会很强”
这条是整份纪要里最接近“被公开材料证实”的部分。
联瑞新材在 2025 年可转债回复中写得非常清楚：高温氧化法球形二氧化硅主要用于 M6/M7，高性能更高阶的 M8、M9 及以上高速基板主要用液相制备法球形二氧化硅；液相法因颗粒分布更均匀、介电损耗更低，更符合新一代高速基板需求。公司还明确表示，液相制备法球形二氧化硅“正成为行业主流选择”，并拟新增年产能 3,600 吨。
更重要的是，这不是纯 PPT。联瑞披露其高性能高速基板用球形二氧化硅已经导入松下、生益科技、南亚塑胶、台燿、联茂、南亚新材等头部 CCL 厂商，2025 年 7-8 月订单充足；2025 年上半年公司营收同比增长 17.12%，归母净利润同比增长 18.01%。这说明 “高端球硅受益”已经从产业逻辑进入到客户导入+订单验证阶段。
但这里也要做一个很重要的修正：
真正可能供不应求的，不是“所有硅微粉”，而是“高规格、液相法、经过头部客户认证的那一小段球硅”。
这也是为什么认可联瑞，但不认可把所有“沾球硅”的公司一视同仁。凌玮科技自己已公告：江苏辉迈的球形硅微粉在 M9 级覆铜板上目前仍处于下游客户小试阶段，尚未进入实质性生产，也没有形成订单；同时公司滚动市盈率 57.94 倍，显著高于行业平均 35.56 倍。也就是说，凌玮更像情绪 beta，而不是当前的基本面 alpha。
另外，这份纪要漏了一个应当关注的相关方向：雅克科技。雅克 2025 年半年报披露，AI/高频高速 CCL 带动球形硅微粉需求提升，华飞电子业务稳健成长，并有新项目开始为其批量供应半成品球形硅微粉。只是雅克是更大平台型电子材料公司，纯度不如联瑞高。
3）“铜箔、电子布、树脂都会受益”
把这三者混在一起，会高估一些、低估一些。
（1）电子树脂：我认为是第二条最值得投的主线
东材科技的公开披露非常强。公司明确说，电子级树脂是高性能覆铜板三大主材之一；其 BMI、活性酯、碳氢、PPE、苯并噁嗪、特种环氧等电子树脂已与多家全球知名 CCL 厂商建立稳定供货关系，其中 BMI、活性酯、碳氢、PPE 等产品已通过国内外一线 CCL 厂商供应到英伟达、华为、苹果、英特尔等主流服务器体系。公司还在推进“年产 20000 吨高速通信基板用电子材料项目”；2025 年业绩预增公告显示，全年净利润预计约 3 亿元，同比增长约 65.73%，扣非同比增约 101.37%，核心驱动之一就是高速电子树脂。
这说明电子树脂不是“未来可能”，而是已经在兑现。
而且我认为树脂环节比单一路线更好的一点在于：路线没有定论反而利好平台型树脂厂。东材本身就是多路线布局。非上市公司同宇新材的半年报也能佐证行业状态：苯并噁嗪树脂、马来酰亚胺树脂已通过客户测试并开始小批量供应，PPO 和高阶碳氢树脂仍处中试/送样/测试阶段。也就是说，路线在并行推进，平台能力比押单一路线更重要。
这里还要补一个纪要漏掉、但如果你真看好碳氢路线就不该忽略的公司：美联新材。公司披露其 EX 单体已被日本和台湾客户批量采购用于 M8 级 CCL，EX 树脂 2025 年春节前后研发完成后已开始送样，已有 2-3 家客户完成导入、部分处于工程化测试阶段；但公司 2025 年业绩预告为亏损 5,500 万到 7,900 万元。判断是：技术映射是对的，但股票并不等于好生意。
（2）电子布：景气在上行，但当前盈利弹性仍在爬坡
宏和科技的资料说明，高性能电子布需求确实在变好。公司披露，2025 年上半年高性能电子布产销率提升到 95.57%，明显高于 2024 年的 81.12%，原因是 AI 服务器和高频通信需求提升、客户需求逐月增长；下游客户覆盖台光、斗山、生益、联茂、南亚新材、华正等头部 CCL 厂商。
但这里也要冷静：宏和高性能电子布目前仍是“小而快”的阶段。 同一份披露里，公司 2025 年上半年高性能电子布产量占全部电子布产量的比例仅 2.89%。所以它的方向没问题，但近两年的利润弹性未必像市场想象那么陡。我的看法是：宏和属于“中期产业趋势明确、短期业绩逐步兑现”的票，不是已经兑现完毕的票。
（3）石英电子布：技术天花板很高，但现阶段还是期权
菲利华的逻辑是成立的。公司披露，石英电子布凭借极低介电常数、超低损耗、超低膨胀系数，是应用于高频高速 CCL 的优选材料，尤其适用于 AI 服务器、数据中心交换机、5G/6G 模块和高端封装基板。
但菲利华自己在 2026 年 2 月异常波动公告里也说得很清楚：超薄石英电子布仍处于客户端小批量测试和终端认证阶段，预计 2025 年该业务收入占公司总营收约 5%，暂未对业绩造成重大影响。 所以把菲利华定义为“技术方向很高级、但当前还是长久期期权”的标的，而不是近一年 EPS 主升线。
（4）铜箔：有受益，但不是这条主线里最锋利的矛
德福科技的公开进展是实打实的：电子电路铜箔是 CCL/PCB 重要原料，2024 年公司 RTF-3 已通过部分 CCL 厂商认证并实现批量供货，适配 M7 级 PPO 板材；RTF-4 仍处客户认证阶段；HVLP1-2 已小批量供货，HVLP3 预计 2025 年放量；高端电子电路铜箔出货占比提升至 10.86%。
这说明德福是受益者，但更偏“高端化 beta”而不是“最纯粹的 M8/M9 alpha”。原因很简单：当前公开验证最充分的还是 M7/PPO 一侧，更高阶路线仍在认证。相比之下，联瑞和东材的“客户导入+平台能力”更强。
三、这份纪要里哪些地方我认为“说过头了”
1）“M9 纳米级占比 20%”
没有找到足够公开披露来验证这个比例。
能验证的是：液相法球硅对应 M8/M9 及以上，高温氧化法对应 M6/M7；至于 “M9 中纳米级占比 20%” 这种更细的结构数据，公开层面证据不足。
2）“M10 方案预计 2028 年量产”
不能把 2028 当成确定性行业时间表的官方依据，完全编的
公开资料能证明的是：下一代材料路线还在持续迭代、客户认证门槛越来越高、行业处于多代并行研发状态。更稳妥的表达应是：下一代路线仍在研发验证，商业化节奏存在不确定性。
3）“CCL 价格会从半年涨到季度涨，再到月度涨”
方向对，表述过满。
能验证的公开事实是：国外多次涨价，南亚新材确认原材料涨价和 AI 需求共同推动 CCL 提价；生益科技确认二季度原材料明显上涨后，公司迅速调整价格策略；上游铜箔企业德福科技本身就是按月定价。由此推断 价格传导在加快 是成立的，但没找到公开证据证明头部 CCL 厂商已经普遍切换到“月度重置价格”，台日倒是接近季度价格了，也仅是接近。
四、影响到底有没有那么大？
对产业链格局，影响很大；对很多上市公司未来 12 个月 EPS，没市场说得那么大。
为什么说对产业链格局很大？
因为高端材料一旦通过认证，客户黏性会很强，且行业已经进入“量产一代、研发两代、预研多代”的状态；高性能电子布、电子树脂、球形硅微粉这些关键材料都具备更长认证周期和更高技术门槛。谁能先进入头部客户体系，谁就更可能拿到更高附加值。
为什么说对很多上市公司近 12 个月 EPS 没那么大？
因为公开披露已经给了答案：瑞丰高材说 PCB 用环氧增韧剂目前收入很小、短期影响非常有限；凌玮科技说 M9 相关球硅仍在小试、无订单；菲利华说石英电子布 2025 年收入占比仅约 5%；宏和科技高性能电子布 2025 年上半年产量占比也只有 2.89%。这意味着**“股价可以先交易想象力，但利润表不会一夜之间切换。”**
五、哪些标的真正值得看，哪些只是概念映射
第一梯队：联瑞新材、东材科技
联瑞新材：我认为是 A 股里最像“高端球硅主线龙头”的公司。液相法球硅与 M8/M9 映射最清晰，已导入松下、生益、南亚、台燿、联茂、南亚新材等头部客户，2025 年 7-8 月订单充足，且 2025H1 收入和利润都保持双位数增长。若你看的是“高频高速 CCL 上游材料里最先兑现的一环”，联瑞排第一。
东材科技：认为是电子树脂方向最强的公开验证型公司。不是“可能会做”，而是已经形成稳定供货并进入主流服务器体系，且 2025 年业绩预增也证明这不是纯概念。路线多元、平台能力强，是它比单一路线公司更好的地方。
第二梯队：雅克科技、宏和科技
雅克科技：纪要漏掉了它，但它是高频高速 CCL 用球形硅微粉的相关受益方之一。优点是平台大、业务协同性强；缺点是纯度不如联瑞高，市场不会把它完全当“单一球硅龙头”来定价。
宏和科技：更把它看作“高性能电子布供给爬坡+客户结构优质”的中期票。产销率改善很明显，下游客户质量很高，但高性能电子布目前基数还不大，所以更适合有耐心的配置，而不是期待短期利润爆发。
第三梯队：德福科技、菲利华
德福科技：高端铜箔进展真实，但当前公开验证最强的是 M7/PPO 与 HVLP 相关产品，更高阶路线仍在认证。所以我把它定义成“受益于高端化升级的 beta”，不是这条线上最纯的 alpha。
菲利华：技术方向非常值得重视，石英电子布确实是高端路线的重要候选材料；但从公司自己披露看，业务仍在小批量测试和认证阶段，2025 年收入占比约 5%。更适合当成中长期技术期权，而不是短期景气股。
高弹性期权池：美联新材、瑞丰高材、凌玮科技
美联新材：如果你看好碳氢路线，它反而比很多被热议的票更直接，因为 EX 单体已进入 M8 CCL 量产链条；但公司整体 2025 年预亏，说明技术映射和股票质量是两回事。
瑞丰高材：环氧增韧剂/PCB 方向有想象力，但公司已明确提示短期影响极小。我会跟踪，不会当前重仓。
凌玮科技：主题弹性大，但公司自己已经把风险说透了——M9 小试、无订单、估值偏高。适合交易，不适合当成当前基本面主升逻辑。
机构推荐的核心池里剔除：呈和科技
不认同把呈和科技放进这条主线的核心池。公司年报披露的核心产品仍是成核剂、合成水滑石、抗氧剂和复合助剂，应用重心在高性能树脂与改性塑料，并不是公开信息中高频高速 CCL 上游材料的核心映射。
六、最终投资结论
这条分支值得投资，但必须精选。
我的最终排序是：
最值得配的两个方向：
高端球形硅微粉/功能性填料 —— 首选 联瑞新材，补充看 雅克科技。
电子树脂国产替代 —— 首选 东材科技。
可以做中期跟踪的方向：
高性能电子布：宏和科技。
石英电子布：菲利华，但更长久期。
高端铜箔：德福科技，偏 beta。
更像期权而非主仓的方向：瑞丰高材、凌玮科技、美联新材。
如果只能给一句最浓缩的判断，那就是：
这份纪要的产业逻辑是对的，但把“预期差”说成了“马上兑现的大业绩差”。真正值得投的不是所有概念映射，而是那些已经进客户、能跨路线、且有产能释放的龙头。