粒粒皆辛苦—建霖家居的赚钱之路
$建霖家居(SH603408)$ 经营模式上采用的是以自产为主、外协为辅的生产模式和以 ODM/OEM 为主、自有品牌为辅的销售模式。那么什么是ODM和OEM ？
1. OEM 英文全称：Original Equipment Manufacturer 中文通用翻译：原始设备制造商 即，一个制造商生产的产品，最终贴上另一个品牌方的商标进行销售。制造商是“设备”的“原始”生产者，但不出现在最终品牌中。建霖这样的业务占营收约28%。说白了就是发挥中国世界工厂的功能。好比富士康，苹果给了iPhone的设计方案，他只要制造出来就可以了，纯纯血汗工厂。
2. ODM 英文全称：Original Design Manufacturer 中文通用翻译：原始设计制造商 制造商不仅负责生产，还提供了“原始”的“设计”。品牌方购买或授权使用的是制造商已设计好的产品方案。这种业务有点附加值，这也是为什么建霖常年5-6%的营收用于研发的原因。建霖这样的业务占营收约70%。
OEM虽然是低附加值产业，但是有个bug，那就是$$台积电(TSM)$ 。台积电虽然是OEM模式，但它是人类工业史上最高端、最复杂的OEM，可以称之为“技术许可型OEM”或“知识密集型OEM”。台积电严格按照苹果、英伟达、高通、AMD等客户的芯片设计方案，进行生产制造。知识产权属于客户，台积电不提供现成的芯片设计方案。但传统OEM（如组装手机）的“按图生产”中，“图”是全部，“生产”是相对标准化的体力活。而台积电的“生产”环节，本身就是一项价值连城、极度复杂、不断演进的核心技术。客户买的不仅仅是“加工服务”，更是对当前人类最尖端制造能力的“使用权”。在7nm以下最尖端制程，台积电更是一家独大，市占率超过90%。这赋予了它极强的定价权。而鞋服、电子组装厂遍布全球，彼此之间激烈比拼成本、交期、管理效率。利润率被挤压到极致。
本期拉长时间轴，分析建霖上市前后共计十年的财务数据。2025年因为只有Q3数据，所以做了年化处理。
2016年，公司毛利接近30%,十年后生意更不好做了，毛利降到了26%左右，十年平均26.28%。十年前，公司净利率10.44%，十年后降到了9.38%，十年平均9.34%。扣非净利率还要再降100个BP。为啥十年来，公司挣钱变难了？
2016-2024年，公司营收增值1.89倍，净利润增长1.74倍，扣非1.71倍。为什么利润没能和营收同步增长，主要就是成本比营收增长要多。成本分2块，一是材料、人工等业务成本，二是期间费用和研发费用。研发支出可以看到几乎与营收同步增长，增长了1.86倍，也就是说要维持收入增长，研发支出必须同步，这也是ODM模式的特征。销售费用和管理费用增长慢于营收，说明企业成本控制能力较强。财务费用都是负的，表明企业现金流比较充足。那就是说材料人工等主营业务成本拖累了利润，确实，主营业务成本增长了2倍，导致总成本增长1.91倍，高过收入的1.86倍，导致企业增利速度慢于增收，典型的制造业特征。可以把建霖想象成一个代工厂，和90年代海外产能转移，把中国变成耐克鞋、手机、MP3等电子产品一样的加工制造企业，只是建霖多了一块自己研发设计，总的来说还是赚的辛苦钱，要多赚一分钱就要多投入一分。虽然企业近期也在发力自营品牌，天猫等线上线下销售也只是刚刚起步，占营收比重不超过2%，对企业无实质影响。还需要持续观察。
虽然属于挣钱不易的制造业，但建霖也有自己的优势。
一是公司有稳健的发展历史，扛过多轮经济周期的压力测试。
二是股权结构合理，管理团队伴随企业成长，内核稳定，经营层持股，与企业利益绑定。网页链接{DCF也算不出来的信息，谈建霖家居的股权结构 （二）}DCF也算不出来的信息，谈建霖家居的股权结构（一）
三是稳定的研发投入，始终占营收5%左右，研发人员928人，占公司总人数15%。
四是稳定的渠道关系，前五大客户占据40%左右应收，主要为摩恩、科勒、家得宝等美国头部企业，合作年限部分超过20年，关系稳定，客户认可度高，转换成本高。
五是稳定高品质的现金流，持续的股东回报。公司毛利中枢维持在25%，净利中枢约10%，经营活动现金流常年为正，且与净利润比例稳定在1.3左右，利润质量高。2020年上市融资7亿，目前分红13亿，超过IPO募资总额。
总的来说，建霖在一片红海中找到了自己的生存之道。通过几十年的积淀，获取了客户的信任，积累了渠道，在美国市场上取得了稳定的市场份额，未来企业还要加大内销和自有品牌建设，切入康养等适老化产业，赚钱并不容易，适合低估布局。
文末提供建霖10年财务数据，资产负债表、现金流量表和利润表，供分析交流，留言获取。