ST 京蓝（000711）财报预告解读与估值分析：转型阵痛下的价值博弈

一、财报预告核心信息拆解：增收不增利的转型真相

1. 核心财务数据透视（2025 年度）

指标2025 年预计区间（万元）2024 年同期（万元）变动幅度关键解读营业收入44,000~51,00037,785.27+16.45%~+34.97%营收增长验证转型成效：含锌铟固危废资源化利用业务占比达 95%，产精铟超 200 吨，成为营收核心支柱归母净利润-23,000~-16,000-10,989.24下降 45.60%~109.30%亏损扩大非业务基本面恶化，而是转型期 “一次性成本” 主导，需剥离短期干扰看长期价值扣非净利润-22,000~-15,000-11,939.60下降 25.63%~84.26%扣非亏损幅度小于归母净利润，说明非经常性损益（资产减值）是亏损扩大主因基本每股收益（元 / 股）-0.08~-0.05-0.0385亏损扩大短期每股收益承压，但与股价涨幅（近一年 + 26.19%）形成反差，反映市场预期先行

2. 亏损扩大的核心原因：短期成本 VS 长期布局

财报明确亏损扩大并非新业务盈利能力差，而是转型期 “战略性投入” 与 “历史风险出清” 导致，需区分 “一次性成本” 与 “持续性成本”：

一次性资产减值（约 1 亿元，占亏损 40%+）：对中科鼎实（原土壤修复业务）历史应收款计提坏账 6000 余万元，属于 “剥离旧业务包袱” 的一次性动作，后续无类似成本，反而为新业务轻装上阵扫清障碍。

转型期人力成本（占管理费用 60%+）：2025 年确认股权激励费用 2300 万元（与 2024 年基本持平），叠加中科鼎实减员费用，前者是绑定核心团队的长期激励，后者是收缩旧业务的一次性支出，2026 年人力成本压力将显著缓解。

新业务资金约束（阶段性问题）：2025 年前三季度因退市预警暂失融资能力，新业务投入受限；但 9 月去除退市预警后，年末账面现金及等价物 + 可变现股票已超 1.2 亿元，2026 年资金瓶颈解除，新业务产能与利润释放具备资金基础。

3. 转型成效的关键信号：业务结构质变

赛道切换完成：从土壤修复（低毛利、高应收）全面转向含锌铟固危废资源化利用（高潜力、政策支持），新业务营收占比 95%，业务结构已实现 “从旧到新” 的质变。

产能与技术验证：2025 年产精铟超 200 吨（自产 121 吨 + 加工 75 吨），铟资源储备与加工能力已落地；同时计划延伸至下游高密度 ITO 靶材（铟的高附加值应用），形成 “资源 - 加工 - 高附加值产品” 的产业链延伸，符合稀有金属行业 “向精深加工要利润” 的趋势。

二、股价与市场情绪分析：预期先行下的估值逻辑

1. 当前股价核心特征（截至 2026 年 1 月 30 日）

股价指标数值市场信号解读最新股价2.12 元近一年涨幅 26.19%、近三个月涨幅 21.14%，显著跑赢 ST 板块平均水平，反映市场对转型的认可换手率14.80%单日换手率超 14%，且近 5 个交易日累计换手率 28.87%（5 天 4 板），交投活跃，分歧与热度并存市盈率 TTM-40.56负 PE 因短期亏损，传统 PE 估值失效，需用 “市销率”“转型赛道估值” 等替代逻辑总市值60.57 亿元对应 2025 年营收（4.4-5.1 亿元）的市销率（PS）约 11.9-13.8 倍，高于传统环保股（3-5 倍），但低于稀有金属加工股（15-20 倍），估值处于 “转型溢价” 的合理区间

2. 股价驱动逻辑：从 “风险出清” 到 “业绩兑现” 的切换

第一阶段（2025 年 9 月 - 2026 年 1 月）：风险出清驱动：9 月去除退市预警后，市场主要交易 “退市风险解除 + 旧业务包袱出清”，股价从 1.67 元涨至 2.12 元，核心是 “避险情绪消退” 的估值修复。

第二阶段（2026 年起）：业绩兑现驱动：2026 年将进入 “新业务利润释放 + 资产注入预期” 的关键期，股价需依赖 “铟价走势 + ITO 靶材投产进度 + 鑫联环保注入进展”，从 “预期炒作” 转向 “基本面验证”。

三、大宗商品行情（铟价）对估值的催化作用

1. 铟的战略价值与价格逻辑

供需格局：铟是稀缺金属（全球储量仅约 1.6 万吨），中国供应全球 76% 的铟，且主要来自锌冶炼副产品（不可再生）；需求端，平板显示（ITO 导电膜）是传统主力，而薄膜异质结（HJT）光伏、钙钛矿光伏（每平方米需 80-100 克铟，是传统光伏的 10 倍以上）是新兴增量，2025 年全球铟需求增速已达 15%-20%，供需缺口逐步扩大。

价格影响：若 2026 年铟价维持当前高位（假设 2000-2200 元 / 公斤）或进一步上涨，ST 京蓝的精铟业务毛利率将显著提升 —— 按 2025 年自产精铟 121 吨测算，铟价每上涨 100 元 / 公斤，公司毛利润将增加 1210 万元，对 2026 年净利润的贡献可达 10% 以上，是业绩弹性的核心来源。

2. 大宗商品行情下的估值溢价

当前稀有金属加工企业的估值逻辑是 “资源储备 + 加工能力 + 下游延伸”，参考同业（如锌铟加工企业 PS 约 15-20 倍），ST 京蓝的估值可拆解为：

基础估值（现有业务）：2025 年营收 5 亿元，若铟价平稳，给予 12 倍 PS（转型溢价低于成熟企业），对应市值 60 亿元（与当前市值 60.57 亿元基本匹配，反映当前股价已消化基础预期）。

行情催化溢价：若 2026 年铟价上涨 20%（至 2400 元 / 公斤），新业务毛利率提升 5-8 个百分点，2026 年营收有望达 10.4 亿元（参考东方财富网预测），给予 15 倍 PS（业绩增速 + 行情催化），对应市值 156 亿元，存在 158% 的估值空间。

资产注入溢价：控股股东承诺 2027 年底前注入鑫联环保（同赛道、协同性强），鑫联环保 2024-2026 年扣非净利润承诺 3000 万、4000 万、6000 万，若注入完成，按 15 倍 PE（稀有金属加工企业平均 PE），对应注入资产估值约 9 亿元，可增厚上市公司市值 15% 左右。

四、合理估值区间与投资逻辑

1. 2026 年估值区间测算（基于不同情景）

情景核心假设2026 年营收（亿元）2026 年净利润（万元）估值倍数（PS/PE）对应市值（亿元）对应股价（元 / 股）中性情景（基准）铟价平稳（2000 元 / 公斤），ITO 靶材试产，无资产注入10.45000（扭亏为盈）12 倍 PS/120 倍 PE1254.35乐观情景（行情催化）铟价上涨 20%，ITO 靶材投产，鑫联环保启动注入121000015 倍 PS/60 倍 PE1806.25悲观情景（不及预期）铟价下跌 10%，ITO 靶材延期，资产注入受阻8-3000（续亏）10 倍 PS / 无 PE802.77

2. 核心投资逻辑与风险提示

核心逻辑：短期看 “铟价行情 + 2026 年一季度新业务利润释放”，中期看 “ITO 靶材投产（打开高毛利空间）+ 鑫联环保资产注入（增厚业绩）”，长期看 “铟在光伏领域的需求爆发”，当前股价（2.12 元）处于中性情景下的 49% 位置，具备长期配置价值。

关键风险：1）控股股东业绩补偿逾期（4608 万元未付），若后续无法履约，可能影响市场信心；2）铟价超预期下跌（如需求不及预期），导致新业务盈利弹性下降；3）ITO 靶材投产延期（技术或资金问题），长期成长逻辑受阻。

五、结论：转型期的 “价值洼地” 与 “验证窗口”

ST 京蓝 2025 年财报预告的核心是 “转型成效落地但短期成本干扰”，亏损扩大无需过度担忧，反而需关注 “业务结构质变 + 资金瓶颈解除” 的长期信号。结合当前股价（2.12 元）、铟价行情及资产注入预期，2026 年合理估值区间为4.35-6.25 元 / 股，当前位置具备较高的风险收益比。

建议投资者：1）短期跟踪 2026 年一季报（验证新业务盈利情况）、铟价月度走势；2）中期关注 ITO 靶材投产公告、鑫联环保注入进展；3）若股价回调至 1.8-2.0 元区间（估值回到风险出清前水平），可逢低布局；若股价快速上涨至 3.5 元以上，需警惕 “预期炒作过度” 的回调风险。