最新季教育双雄财报中我观察到了什么
最近几个月针对教育方面的话题提的很少，有朋友说甚至怀疑这个号不是我在运营，虽然我现在原理教育的业务，但对这块的关注一点也不少，很多话之前说了太多遍，自己都有些审美疲劳（也有懒的成分），这次恰逢财报季到来，结合以下几点进行解读：
1、财报情况
2、财报内容解读
3、本季财报观察出的现象
4、行业未来发展判断
一、财报情况
FY26 Q1
营收15.23亿美元，同比上升6.1%，增长主要来自教育新业务带动。
归母净利润2.407亿美元，同比-1.9%；Non-GAAP归母净利润2.58亿美元，同比-1.6%。
经营成本及开支为12.122亿美元，同比上升6.1%。
营收成本为6.378亿美元，同比增加9.3%。
销售及营销开支2.006亿美元，同比增加3.6%。
经营利润为3.108亿美元，同比上升6%。Non-GAAP经营利润(不含以股份为基础的薪酬开支及业务收购产生的无形资产摊销)为3.355亿美元，同比上升11.3%。
经营利润率为20.4%，去年同期为20.4%。Non-GAAP经营利润率为22%，去年同期为21%。
归属于新东方的净利润为2.407亿美元，同比下降1.9%；非GAAP净利润为2.583亿美元同比下降1.6%。
净经营现金流量约为1.923亿美元，资本开支为5540万美元。
截至2025年8月31日，现金和现金等价物为12.823亿美元。此外，新东方的定期存款为15.702亿美元，短期投资金额为21.781亿美元。
递延收入结余在2026财年第一季度末为19.067亿美元，同比增加10%。
业务线情况
海外考培业务同比增长1%，海外留学咨询业务同比增长2%，成人及大学生业务同比增长14%，新教育业务同比增长约15%。
下季度/年度指引
预计第二季度总净收入预计11.321亿-12.633亿美元（同比增长9%-12%），K12业务收入加速增长，海外业务预计低个位数下降；全年总净收入预计51.453亿-53.903亿美元（同比增长5%-10%）。
预计第二季度K9新业务收入同比增长约20%，高中业务恢复两位数增长，学生留存率同比提升；全年K9业务增长预计超20%，高中业务两位数增长。第二季度预计海外业务收入同比下降低个位数（保守预测）。
股东回报
将启动2026财年股东回报计划，包括1.9亿美元现金股息（分两期支付，每股普通股0.12美元/每美国存托股1.2美元）和3亿美元股票回购计划（未来12个月内）。
二、财报内容解读
整体概括
本季财报又不出人意料的超预期，习惯过去几个季度读新东方财报的都应该清楚，基本上是miss后面跟着一个beat，持续最少4-5个Q了，上一季给了一个全财年及Q1大失所望的指引之后，就有很多人开始怀疑新东方是否自此走向低增速的时代。
这个猜想在逐渐验证中，早在前两季的分析中我曾推断26财年海外业务增速将维持在5%以下并将最终在本财年出现负增长，但本季的表现其实是超预期的，再有就是教育新业务，15.3%的增长也再次beat，也未免让人担忧离了留学的新东方，能否依靠已经下降到10个点增长的教育新业务来支撑起整个集团的增长。
26财年Q1集团超低增长一方面有留学业务的下降，再有就是K12在这个暑假迎来了阻击，分析其原因不难看出，一方面有产能持续降速带来的结果（最近三个财年扩产能速度由30%减至10%），我们都知道，作为依托线下业务为主的新东方，想提升营收的最主要关键行为就是线下的拓店，一旦这块降速，接下来收入增长自然会受到不小的影响。
有人会问为什么不像23年恢复开店之后那样重新跑马圈地，最主要原因是单店UE模型出现了偏离，也就是我们说的新开门店的单店利润贡献率下滑比较快，究其原因，有着满班率不足、续费率不高、转介绍做的不好等因素，因此主动放慢扩产能速度其实是一种战略上的转向，也就是从增长向利润测开始转。
所以从上个季度开始贯彻执行以来，我们可以看出运营数据出现了明显的好转：毛利率达到最近四个季度以来的新高（58.1%），经营利润率更是达到最近两个财年的最高水平（20.4%），对应的是销售市场费用的大幅度下滑，在以往Q1暑期争夺入口班最关键的时间点，新东方采取的却是“主动收缩”，背后也是对于市场整体格局的把控和竞争环境日益恶化做出的抉择。
本季度利润率提升的还一个因素是由东方甄选做出的贡献。按照财报会上公司给出的指引，第二季度利润率扩大将超过第一季度，再次验证我很早之前对于集团战略转型的判断。
暑期入口班价格战
公司给出的原因是Q1遭遇了来自竞争对手采取的低价甚至免费课程的策略。但之后学生们在秋季又回到了新东方，从描述中和之前的调研中我得知这个暑期，新东方并没有在全国各地大肆进行低价入口班的战略，如果确是如此，下季度会在增长和学员数方面有着体现，具体到时验证。
二季度及全年展望
第二季度中学业务的收入增长率会比小学业务稍快一些。因初中的基数比小学业务小。加之过去三四年里，新东方投入了大量精力和资源来开拓初中业务。
新东方K9业务的收入年同比增长率将超20%。而高中业务预计会有两位数的增长。
海外业务将会持续受到来自环境的影响，尽管一季度超预期没有出现负增长。
股东回报政策
1.9亿美元股息（去年净利润50%）+3亿美元回购，派息率超130%；股息为常规政策，回购非一次性，未来将维持高派息率与收益率。
我觉得这是需要值得表扬的，上季度财报会公布的是是将上一年度净利润的50%用于分红或回购。本季度公司宣布的总计4.9亿美元的股东回报计划，达到2025年归母净利润的130%，超出机构预期100%。
当然客观上还是反映出如何留出股东，在步入低增速增长阶段，如果还不能大幅度关注到股东回报，那么你的股票将会逐渐失去一切吸引力，更何况是账上随时趴着接近30个亿美金的新东方这样的公司。
把关注盈利提高到战略层面
“新东方整个集团都在关注所有业务线的盈利能力”
上面就这句话已经说了很多，这里就不再赘述了，据了解，新东方从上一财年3月就开始实施成本控制了。
好未来
一、财报情况
FY26 Q2
净收入8.614亿美元，同比增长39.1%；
非GAAP经营利润1.078亿美元，同比增长67.2%；
归属于好未来的非GAAP归母净利润1.358亿美元，同比增长82.7%；
营收成本3.703亿美元，同比增长36.8%；
销售营销费用2.673亿美元，同比增长46.9%；
现金及现金等价物15.422亿美元，短期投资17.066亿美元，
限制性现金2.392亿美元，递延收入8.227亿美元；
经营活动所用净现金5810万美元。
二、财报内容解读
业务运营情况
主要还是通过线下学习中心的扩张和招生增长实现了大幅同比增长，不过在本季还有一个新的变化，就是在线增值课程终于被几次提出，其实在一年前，表内的线上业务已经恢复启动了，未来线上是否能够带领好未来继续向上冲刺非常值得关注。
同时，像新东方一样，对于线下学习中心网络的持续扩张，继续采取审慎策略平衡需求与质量；不同与新东方的是，好未来目前在线下学习中心基数上过去几个季度，明显落后于前者（相差40%），但依然没有提速，其实不同于双减前，彼时K12老大是好未来，虽然在体量上跟新东方有差距，但K12这一块新东方可是跟随模式，加之当时学而思网校风头正劲，提到K12，大家第一个想到的都是好未来，而到了现在，却有点好未来先看着新东方重新淌出来一条什么样的路，后续再跟进。
因此这些年我们才发现，曾经那个引领一个行业的棋手变得越来越低调、沉默，能不发声绝不发声，可透露的信息也是非常有限。但丝毫不改变产品服务的品质和用户的认可度，我相信这也是为什么依然有大量机构和散户坚守这支股票的原因。
研发成果
在线课程整合智能互动技术，如角色扮演、AI历史人物互动等；
学习设备开发AI Thinke 101功能，提升产品智能辅导能力。
下季展望
线下小班增长放缓至正常水平；利润率保持稳定，学习设备盈利时间表依然不确定；Q2为盈利旺季，后续季度利润率将低于Q2。
学习设备业务
销量同比环比增长，新机型推动增长，ASP因产品组合下降；用户反馈积极，BoM成本比率稳定，仍处调整后亏损；竞争激烈，聚焦长期竞争力（内容、AI、渠道）而非短期盈利。新推出了P4、S4、T4等新机型，6月推出AI Thinke 101功能获行业最高评级，用户每周活跃率约80%，平均周使用时间超1小时；混合ASP降至4000元人民币以下，受产品组合影响。
学习设备业务的销售渠道，还处于市场推广起步阶段。
回购计划
已回购420万股（1.347亿美元），新计划总额6亿美元，未来4个月视市场情况决定是否全额使用，这个也是要赞一个，虽然是迟来的、早该来的吧。
三、本季财报观察到的现象
双巨头在本次财报季给市场呈现出了完全不一样的两份财报，尽管新东方最终公布的数据超出预期，但联想到上季给出的超低指引，即便最终beat，但依然在好未来这份财报面前不够打的，也因此在发布当天，两者的走势截然不同。
究其原因有以下几点，还是由于在不同发展阶段产能错配和公司业务结构出现分化呈现出的业绩拐点，新东方的留学收入占比一向在30%，且保持较高的利润率，而好未来则基本都依靠于K12收入，本次留学市场的滑坡进一步影响到新东方的增长。
其次，产能拐点的出现，早在去年3月新东方就已经开始内控各项销售管理支出，其中新校区的开发由于单店UE的下降开始主动进行降速，我们通过数据说话，在FY 24Q4时的新东方新增114家教学中心，而到了FY 25Q1则直接降到了64家，此后一直递减，最近的几个季度更是没有再公布新开设的情况。
好未来虽也是如此，但由于总教学中心数和新东方一直保持在0.6：1的水平，对应的就是收入基数比，因此还有增长空间，我曾在一些场合公开预判过，按照目前两者的发展趋势，新东方增速的发展水平会在最多一年时间内传递到好未来的业绩中，因此当许多投资者对于后者依然还能维持较高增速感觉惊喜之外，行业客观发展趋势却是不可逆的。这单从好未来给出的对下季度增速和利润下滑的指引中也可以清晰地看到。（二季度收入增长与学习中心扩张匹配，暑期课程ASP稳定；未来扩张优先可持续性，收入同比增长或逐渐放缓）
最后一点则是关于关于利润层面和用户年龄结构，我认为新东方目前最大的问题点不在于其业务结构繁冗（留学、K12、东方甄选、文旅等），更多的是这些业务除K12之外哪个都无法再次带来稳定增长的利润，而善于做高中的新东方和善于做小学的好未来在入口方面（这和后者自起家开始就宣传和提供的培优理念和对应的服务不无关系）更是拉开了两者未来增长的空间性。
这点通过财报会两家的描述也可以得知，于是有人会问，新东方为什么不去把小学这块做好，我一个反问：他是不想么？就像好未来的高中在K12阶段中做的最差，尽管付出了数次努力，有些东西你可以说是基因问题，也可以说是由定位带来的用户品牌认知问题。我对你的定位一个是进入初高中阶段的补差，另一个则是一上小学便不能输在起跑线的培优，定位清晰。
市场盘子变化
我认为现在依然不需要就市场规模大小来评判任何一家巨头公司在接下来2-3年内的发展，很多公司是自己发展到了瓶颈而非市场空间不够导致的，除去新东方好未来，像卓越、思考乐和还有学大教育的增长也都基本放缓很多，这是行业属性决定的，而非市场。
小黑班的影响
这是我印象中第一次在新东方财报会上听到关于小黑班带来的暑期直接影响，看来小黑板的生命力异常顽强，我预计的到大规模出清的拐点还有一年，会随着招生成本的提升进一步压缩小机构/黑班的生存空间，但前仆后继，越来越多人短期之内尝到甜头，依然会选择义无反顾。甚至形成了“从机构带学生出走——自主续费转介绍运营——招不来生回机构——继续带学生出走”的无限循环。
这个年头，忠诚不重要，赚快钱才是首位。
四、行业未来发展判断
韩国是否具备借鉴性
很多人说新生儿下降影响不大，还拿韩国举例：2023年韩国课外辅导支出总额同比增长4.5%，达到27.1万亿韩元，连续三年创下新高。
看到表象的同时需要分析这背后深层次的社会原因，比如SKY三所顶尖大学在韩国的垄断地位，以及几大财阀企业只招收名校毕业生的就业环境，韩国的人口基数和就业机会以及教育资源跟中国也是天差地别，再举一个恰当的例子，在中国即便不考上大学还可以通过送外卖、送快递、进厂搬砖养活自己，这点在韩国是无法想象的，所以多数韩国人卷到博士依然找不到工作。
还有人会说，韩国参培率从2014年的58.6%提升至2023年的78.5%，却忽略了韩国的本科率同样在全球是最高的，但本科就业率在全球却是倒数的。供需关系的平衡一旦被打破，很多现象无法仅通过数字来形容，当一个潜在市场盘子处在萎缩周期，任何个体都不能独善其身，否则为什么不趁着逆周期两家继续加大对市场这块的投入？
商业模式（AI）
如果AI不能在短时间内实现大的突破，当前的线下班课/一对一模式就不会出现任何变化，市场平衡也不会很快被打破，这里说的AI不是自适应学习和看视频，这些从十年前的流利说再到半年多前高途推出的跟着吴彦祖学英语一直就有人在做，但结果也看到了，辅助类学习工具的本质还是加大对于所学知识点的复现频次，冠不冠以AI噱头的对于用户来说没什么卵用。
真正的AI是能够主动激发学生的学习性，就像一名真正的好老师，无论教授内容多么的枯燥和无聊，学生都愿意和喜欢上他的课，而目前AI在教育领域还仅限于被动式接收指令和机械式提供反馈，对于激发学习兴趣这块我个人没有看到做的特别好的。
我十几年前还在上课的时候，下了课学生甚至不让你走，关系好的学生（男）还会和你一块吃饭（后面还有课），聊天，根本没有一个时间的概念，什么时候教育领域出现一个像游戏一样能让学生忘我的互动形态产品，这行业就真的重新洗牌了，这绝不是一个AI老师/助教就能够颠覆的。
其他玩家应对策略
我想单开篇讲一下这个，顺便把学大教育和高途还有豆神教育也带进去，也给一些重新入场的玩家和投资人一些建议和思路，这里就先不写了。
营销趋势
烧钱可能真的再也见不到了，就像我之前曾写过一篇关于在线教育已死的专栏，这个暑假新东方率先退出价格战也说明了一切，继续跟进的小机构在如今恶劣的资本市场环境下最终还是自己为自己买单，想到杨志辉在财报会上说的那句话，我们在暑期有好多学员去了竟对的低价班，但很高兴看到他们秋季又都回来了。
资本市场维护
越来越关注股东回报，也能反映出行业进入到一个新的阶段，同时也为投资者带来了安全边际，毕竟账上趴着这么多钱，现如今银行的存款利率又这么低，还不如把钱用来回购和分红，股价处于中期底部，这样做还可以提升吸引力。
总结一下：行业还是一个好的行业，但你不要再当作增量市场去看待，无论新东方还是好未来，都在朝着提升运营效率和利润率作为未来核心考核指标，好未来增长有一天也会回归“平庸”，在AI没有取得巨大进步面前，这个行业的商业模式不会发生任何改变。#星计划创作者# #2025投资展望# #教育行业# $新东方(EDU)$ $好未来(TAL)$