中际旭创紧急开会

事件：今天旭创新易盛大跌，主要原因昨晚lumuntum业绩电话会议提到cpo的一些规划，从而担心cpo对传统光模块的替代，盘面上没有明显关于订单层面利空，预计主要由于CPO情绪影响。

1、CPO真的影响光模块吗？

CPO/NPO更大增量将在光入柜内。光入柜内scale up是10x 的scale out市场，主流光学有三种方案，光模块、NPO、CPO三种形态。从行业开放度和互联互通角度，国内模块厂商在该增量市场重点布局的是光模块和NPO形态，CPO形态也有布局。对市场发展的判断我们需要结合具体项目，从目前情况看，云厂商非常偏好NPO/光模块形式，并预计27年会进一步整合到他们的ASIC方案上；设备厂商如Nvidia、博通或偏好CPO，但同时也在布局NPO方案，例如博通的VCSEL NPO也找国内企业代工，Nvidia也有项目考虑使用OBO、Socketed CPO(NPO）进行柜内互联，以及scale out场景的应用。

2、如何看待格局？

光壁垒不是技术形态，而是客户。从具体商业逻辑看，很多企业都具有技术能力去做CPO、光模块、NPO，但为什么历史上只有少数头部企业能最终在市场脱颖而出，是因为他们更靠近客户。可配合客户前瞻定制化布局，卡好身位，确保项目上量后第一时间攫取红利，然后再进行技术迭代。诚然，新的技术下可能会有后面的公司实现弯道超车，但头部的企业无论是客户关系、资金实力等都可以保证他们不可能落后太多。我们认为今年OFC可以期待头部企业展示的新产品形态。

3、我们认为要破除CPO对龙头不利的惯性认知。

最终业务发展都要落实到具体研发项目。很多研发项目龙头都在参与，项目决定了未来2-3年的营收增量。我们认为龙头企业未来2-3年会迎来估值的转变，从传统的光模块企业，蜕变成端到端光通信解决方案厂商，具备芯片、模块、系统等能力，盈利模式将向fabless企业去靠拢。我们认为未来的一些项目落地和进展会持续打破这方面的认知预期差。

4、中际旭创交流纪要

（1）市场核心关切：CPO vs. 可插拔技术路线

这是贯穿整场会议的核心议题。管理层多次、明确地传递了以下核心观点：

①Scale-out（机柜/数据中心之间互联）场景：

-可插拔光模块是绝对主流。 2026-2027年，所有主要云服务商（CSP）客户在scale-out网络上均已规划、定型并确定使用可插拔光模块。管理层强调“目前没有听说哪一家CSP客户会大规模部署CPO”，且订单和需求指引都非常清晰。

-CPO在该场景不会很快上量。 公司认为，技术切换需要很长的提前期（通常一年以上）进行规划、送样和测试，目前并未看到此类迹象。CPO技术主要由芯片厂商（如英伟达、博通）推动，可能绑定其自身生态的客户使用，但CSP客户对此几乎无感或兴趣不大。

-持续迭代能力： 可插拔技术将持续演进。公司预计2028年后的3.2T时代，在scale-out场景中，采用“单波400G”技术的可插拔方案仍是大概率事件。

②Scale-up（机柜内部互联）场景：

-多种技术路线并行。 该场景（主要指“光进铜退”）的技术选择更为多样，包括：大带宽可插拔光模块、NPO（近封装光学）和CPO（共封装光学）。

-客户倾向明确： CSP客户目前更青睐大带宽可插拔和NPO方案，因为技术成熟、成本可控、供应链生态丰富（供应商选择多，不锁定单一芯片厂商）。

-CPO是芯片厂商强推的路径之一，旨在与自家GPU/ASIC芯片深度绑定。

③NPO vs. CPO对比：

-CPO优势：

带宽更高、功耗更低（省去DSP）、链路损耗和时延更低。

-NPO优势： 技术难度和生产成本更低（无需先进半导体封装）、良率更好、供应链更加开放和丰富。NPO在性能上已非常接近CPO，而非相差甚远。

-时间节点： 机柜内光互联的规模化部署预期主要在 2027年。

（2）公司技术布局与竞争力

①核心定位： 公司将自己定义为“光连接解决方案提供商”，而不只是可插拔光模块制造商。这意味着其技术覆盖可插拔、NPO和CPO等多种未来方案。

②NPO布局：

-已具备完整的开发能力并全力投入，正与CSP客户进行定制化开发。

-竞争格局：由于NPO技术难度更高（涉及高速率PIC/EIC设计），有能力开发的厂商更少，这对拥有硅光芯片等核心技术的公司（如旭创）更为有利。

-预计2026年能看到产品开发和测试。

③CPO布局：

-公司已参与其中，但并非主导者。

-当前可参与环节： 主要为CPO方案中的光纤阵列（fiber array） 和 激光器（laser） 部分。

-未来潜力： 也具备设计和制造核心光引擎的能力，但这需要时间成熟。如果未来CSP客户转向CPO，公司有能力提供全套解决方案。

④硅光与薄膜铌酸锂（TFLN）布局：

-技术路线： 公司采用 “硅光 + 薄膜铌酸锂”的异质集成方案，而非单独使用TFLN。

-应用场景： 首先用于 3.2T 光模块。对于更高速度，硅光方案相比单波400G的EML方案在成本和产能可扩展性上更具优势。

-自身能力： 公司具备硅光与薄膜铌酸锂集成、乃至TFLN外延制造的能力。

⑤毛利率展望：

-有信心保持稳定或稳中有升，主要驱动力：

-硅光占比提升，替代传统EML，具成本优势。

-技术进步：如硅光芯片从1拖2向1拖4演进、发射接收端全集成，以降低成本。

-产品结构优化：高端产品（如1.6T光模块）上量快，占比提升。

-良率持续提升。

（3）市场需求与行业格局

①需求强劲：

-2027年需求： 管理层多次强调 “非常强劲” ，CSP客户给出的需求指引比往年更早、更明确。

-产能锁定早： 由于需求庞大且供应链紧张，客户（已下单至2026年四季度）及公司自身都更早地向供应商下达订单和锁定产能，以确保交付。

②供应链关系：

-出现长约趋势： 强烈的需求导致光模块厂商与上游光芯片等核心原材料供应商之间，签订 1-3年长期供应协议（长约） 的情况变得普遍（印证了如Lumentum等上游厂商的说法）。

-行业格局影响： 长约模式有利于头部大厂，它们凭借从大客户获得的确定订单和份额，更有信心和能力锁定上游核心产能，从而巩固竞争优势，新玩家进入门槛更高。

（4）其他信息

①EML芯片涨价： 公司表示目前在其端并未看到EML芯片涨价的情况。

②股权激励： 公司重视股权激励，2025年刚完成第四期，未来会在合适时点持续进行。

③港股IPO看法： 作为国际化公司（海外市场占比高），港股IPO有助于：

-优化股东结构，吸引全球投资者。

-便利募集美元资金，用于海外扩产和运营。

-方便实施股权激励。

④业绩预告范围： 对于有投资者提出的业绩预告范围过宽问题，管理层解释这符合规则，且历年如此，并会听取意见在技术上考虑优化，实际业绩通常落在区间内。

一、行业技术路线与市场需求展望

Q：光模块行业未来两年（2026-2027年）的技术主线是什么？CPO是否会大规模部署？

A：目前行业明确以可插拔光模块为主流技术路线。公司与主要CSP（云服务提供商）客户沟通确认，2026-2027年其网络规划均以可插拔方案为核心，并未听说任何CSP客户计划在今年、明年甚至后年大规模部署CPO（共封装光学）。CPO当前主要由芯片厂商推动，希望在机柜内与GPU等耦合，但这与CSP客户的主流选择存在差异。

Q：Skill-up（机柜内互联）场景中，是否会看到光连接替代铜缆？

A：是的。随着GPU集群带宽需求提升，光连接（如MPO方案）将在机柜内逐步替代部分铜缆，以实现更高带宽、更低损耗和更可靠的连接。行业共识认为这一趋势将在2027年明显显现。

Q：公司在薄膜铌酸锂技术的布局如何？

A：薄膜铌酸锂具有电光效应优、功耗低等特点，公司计划在3.2T光模块中采用“硅光+薄膜铌酸锂”异质集成方案。目前该技术主要面向3.2T，暂未用于MPO或CPO场景。

Q：3.2T时代，硅光方案是否更具优势？

A：3.2T时代将存在EML（电吸收调制激光器）方案与硅光方案并行。单波400G EML已进入测试阶段，但硅光方案在成本、产能扩展方面更具优势，预计将成为重要的技术选择。

Q：2027年行业需求是否乐观？客户是否会提前锁定产能？

A：2027年需求非常强劲，且客户更早给出了需求指引，甚至已开始提前下订单、锁定产能。目前核心客户订单已覆盖至2026年第四季度，反映下游抢跑意愿强烈。需求增长主要来自可插拔光模块，而非CPO替代。

二、公司产品与竞争力

Q：四季度毛利率环比提升，未来趋势如何？

A：毛利率有望保持稳定或稳中有升。原因包括：

硅光渗透率提升，替代传统EML，性价比更高；

硅光芯片技术持续优化（如一拖四方案、高集成度设计），推动成本下降；

高端产品（如1.6T）上量，产品结构改善；

生产良率持续提升。

Q：公司在MPO和CPO方面的布局与竞争力如何？

A：

MPO方案：公司已具备定制开发能力，2026年将推出产品。MPO在性能上接近CPO，但供应链更开放、成本更低、良率更高，目前更受CSP客户青睐。

CPO方案：公司参与光纤阵列（Fiber）和激光器（Laser） 等部分组件的供应，同时具备光引擎设计能力。但CPO整体部署取决于芯片厂商与CSP客户的合作进展，目前并非市场主流。

Q：若未来CPO成为主流，公司能否保持竞争力？

A：公司定位为光连接解决方案提供商，不仅限于可插拔光模块。已在MPO、CPO等领域进行技术预研和储备，具备向更高速率（如6.4T/12.8T）方案演进的能力。技术壁垒提升（如硅光芯片设计、先进封装）反而有利于头部厂商。

三、供应链与行业格局

Q：上游光芯片是否紧张？是否会出现涨价？

A：需求快速增长导致上游芯片产能存在短期错配，但预计2026年下半年逐步缓解。目前未看到芯片涨价，公司通过长期协议锁定供应，保障产能稳定。

Q：长期协议是否意味着行业格局已定？新玩家难进入？

A：长期协议有利于头部光模块厂商，因其能凭确定订单与上游芯片厂锁定产能。这提升了行业壁垒，新玩家进入难度增加，但具备技术能力和客户资源的厂商仍有机会。

四、公司资本规划

Q：是否有股权激励计划？对港股IPO有何看法？

A：

股权激励：公司定期实施（如2025年已完成第四期），未来将继续通过激励计划分享成长红利。

港股IPO：有利于优化股东结构、吸引全球投资者，便利美元融资以支持海外产能扩张与运营，同时为境外股权激励提供便利。

五、其他

Q：业绩预告区间较宽，未来是否会收窄？

A：预告区间符合披露规则，历年做法一致。公司将考虑投资者意见，在技术上尽可能缩小范围，但实际业绩通常处于区间中上部，无需过度担忧。

总结要点：

可插拔光模块仍是2026-2027年主流，CPO大规模部署尚未启动；

2027年需求强劲，客户提前锁定产能；

公司技术覆盖可插拔、MPO、CPO，定位光连接解决方案商；

毛利率有望稳中有升，受益于硅光渗透与产品结构优化；

行业壁垒提升，头部厂商优势巩固。

此次会议的核心目的是安抚市场对技术路线更迭（尤其是CPO替代可插拔）的过度担忧。管理层通过详尽的客户需求洞察和技术路径分析，力图证明：

可插拔光模块在中短期（2-3年）需求确定且强劲。

即使向NPO/CPO演进，公司也具备技术能力和布局，并非“被革命”的对象，而是“引领者/参与者”。

行业需求旺盛，且供应格局正朝有利于龙头公司集中的方向发展。