大败局：重读600页洪九果品招股书

偶然看到新闻，曾经让资本疯狂的“水果大王”——洪九果品（06689.HK$洪九果品(06689)$ ），市值曾高达670亿港元，如今却濒临退市，股价暴跌95%，创始人身陷囹圄。还记得2022年它的辉煌，今天重读600多页的招股说明书，假设不知道2022年之后的故事，看看有什么新收获。

1. 洪九果品是不是消费股？

洪九果品主打高端进口水果，比如榴莲、山竹、龙眼，看起来是个妥妥的消费公司。但它的核心玩法并非靠品牌溢价赚钱，而是靠“端到端”供应链：从海外100+原产地直采，用数字化系统“洪九星桥”控货，减少中间环节损耗。

听起来很科技？也可能就是“批发商Plus”，看天吃饭！

2. 水果品牌护城河是真是假？

招股书里，洪九疯狂强调自有品牌（18个品牌覆盖14个品类），但水果这种品类同质化极高！泰国榴莲和越南榴莲在批发市场价差一大，价格说崩就崩。目前而言，消费者认的是品类，比如金枕榴莲好吃，而不是，或者说还没有达到认可品牌（洪九泰好吃）。真正的消费护城河（如茅台、可乐）是让用户为品牌买单，洪九显然做不到。

3. 致命弱点：现金流永远为负！

洪九的商业模式有个巨坑：“先垫钱后收款”！为了锁海外果园，要提前支付巨额预付款，下游却要给商超、批发商超长账期。结果就是经营现金流连续多年为负，2021年净流出10亿💰！利润只是纸上富贵，钱根本回不来。

甚至在招股书中，企业还要强调应收款的催收工作，真是非常差的商业模式。我比较好奇的是这样一个差生意在2022年如何被资本包装成不可不买的股票的。研究了一下，大致4种手法:

1).大谈行业前景： “中国水果品牌化率仅34%，对比美国70%，提升空间巨大。品牌水果溢价可达10%，未来5年复合增速19.9%。”

2).制造稀缺属性：“2021年榴莲零售额复合增速57.7%，我们是中国最大榴莲分销商，市占率8.3%。”

3). 赋能科技元素：端到端数字化供应链——把“批发快进快出”包装成“科技平台”

4). 换个流行概念：把“渠道账期长”说成“渠道爆发大”，把“负现金流”包装成“战略性垫资抢占规模”

现在回看上市时洪九机构股东的发言，很难说他们对于行业的判断是错的，洪九最终失败，也许不是赛道错，是商业模型和资本节奏错。

芒格说，企业有两种类型：
第一种赚取 12% 的利润，而且到年底你可以把这些钱真正拿出来。
第二种看起来也赚了 12%，但所有多余的现金都必须重新投入——永远没有真正的现金流出来。
这让我想起一个人，看着自己的一堆机器设备说：“那就是我的利润。”
我们讨厌这种类型的生意。

从招股说明书看，上市时的洪九果品可能连第二种生意都算不上。

也许不上市的话，今天，邓洪九夫妇在重庆两江新区的家里依然过着令人欣羡的生活，可惜在资本的吞噬下，他无力对抗负现金流，一步步走向深渊。