$云知声(09678)$ 先把结论说在前面：
- 1 月 29 日的“澄清公告”更多是在法律/合规层面给 1 月 28 日的预增公告“降温”，强调**只是初步估算、未经审计、可能调整**，并不等于“之前数据是假的”。
- 从目前公开信息看，**“大模型相关业务收入 6.0–6.2 亿元、同比增长约 10 倍”这一量级是真实、且有业务基础支撑的可能性是偏高的**，但精确到“就是 6.0–6.2 亿”则不确定度不小，存在一定下调或上调的风险。
- 如果用主观概率来形容（仅个人判断，不是统计结论、也不是投资建议）：
- “最终审计后大模型收入仍在 5–7 亿元这一量级（且同比大增多倍）”的概率，我会放在 **大致 60–80% 区间**；
- “最终数字基本就在公司给出的 6.0–6.2 亿区间附近、调整幅度不大”的概率，大致 **50–70%**；
- “大幅低于预告，比如不足 4 亿元、增幅远低于 10 倍”的概率，目前看 **不能排除，但相是小概率情形**。
下面分点展开说一下为什么我会这样判断。
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## 一、先复盘一下两天的公告到底说了啥
### 1. 1 月 28 日：非常亮眼的预增公告
1 月 28 日，云知声（9678.HK）在港交所披露业绩预告，核心内容是：
- **大模型相关业务收入（2025 年度）**：
- 预计约 **6.0–6.2 亿元人民币**；
- 相比 2024 年约 **5,187 万元**，同比增长约 **1,057%–1,095%**（约 10 倍）。
- **公司 2025 年整体收入**：
- 预计约 **11.8–12.4 亿元**，
- 相比 2024 年约 **9.4 亿元**，同比增长约 **26%–32%**；
- 大模型相关业务收入预计占整体收入的 **48%–53%**。
市场反应非常激烈：受利好预期影响，当天股价盘中一度暴涨近 100%，收盘涨幅约 **73.79%**，次日（1 月 29 日）仍继续上涨。
这个公告本身就已经在文字中提示了“只是部分业务表现，不代表公司整体盈利状况”，但不够“冷静”，容易被市场解读成“全年业绩大幅超预期”的强烈利好。
### 2. 1 月 29 日：澄清公告到底澄清了什么？
1 月 29 日，公司又发了《有关 2025 年度大模型相关业务收入业绩预告之澄清公告》，主要几句话很关键（意译）：
- 截至澄清公告日，**公司仍在最终确定 2025 年度整体业绩的过程中**；
- **预增公告中的数据只是基于“现时可得信息”的初步评估，并非最终确切数字**；
- **尚未经过会计师事务所审计，也没有经过董事会审核委员会审阅**；
- 这些数据**不是，也不应被解读为 2025 年度整体盈利的“盈利预测”**；
- **最终业绩可能需要进一步调整并落实，或与预告有所不同，以后续经审计年度业绩公告为准**；
- 提醒股东及潜在投资者在买卖公司股票时需审慎行事。
注意几点：
- 公告**并没有否认**“6–6.2 亿元”这个区间，也没有说“此前数据存在错误”；
- 重点是**把“语气”降级，从‘看上去像板上钉钉的业绩’改成‘管理层初步估算、可能调整’**，以符合港交所对这类信息披露的规范要求，避免被认定为正式的“盈利预测”。
很多媒体的解读也是：这是在提示**数据未经审计、存在调整可能**，而不是说“之前不真实”。
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## 二、从数据基础看：6–6.2 亿有没有“业务逻辑”撑着？
### 1. 先看历史：从 5,187 万到 6 亿，是不是完全拍脑袋？
根据招股书及媒体梳理，云知声近几年整体收入和亏损大致是：
- **2022 年收入**：约 6.01 亿元；
- **2023 年收入**：约 7.27 亿元；
- **2024 年收入**：约 9.39–9.4 亿元；
- 这三年都处于**亏损状态**，2024 年净亏损约 4.54 亿元，经调整净亏损约 1.68 亿元；
- 2024 年“大模型相关业务收入”约 **5,187 万元**（占收入比例还不高）。
2025 年上半年，公司已经披露过首份中期财报：
- **2025 上半年总营收**：约 **4.05 亿元**，同比 +20.2%；
- **大模型业务收入**：约 **近 1 亿元**，同比增长 **约 457%**；
- 换句话说，上半年大模型收入已经相比 2024 全年 5,187 万有了明显放量。
如果全年大模型收入要到 **6–6.2 亿元**，意味着：
- **上半年约 1 亿**；
- **下半年要贡献约 5 亿**，是上半年的 5 倍，也是 2024 全年的约 10 倍；
- 整个大模型业务呈现一个很典型的 **“J 型曲线”**——上年起量、下半年爆发。
这样的节奏在 To B 的 AI 行业并不罕见：大量项目往往在下半年签约、验收、确认收入。但从数字上看，这仍然是**非常激进的增长假设**。
### 2. 业务层面有没有支撑这种爆发？
媒体和公司披露的大致图景是：
- 云知声以自研“山海”大模型为底座，叠加“兽牙”智能体平台，重点押注**医疗、医保、交通等高门槛 To B 场景**；
- 2025 上半年：
- 大模型收入 +457% 到近 1 亿元；
- 医疗、日常生活两个场景收入分别约 0.70 亿和 3.35 亿元；
- 医疗相关 AI 理赔审核收入同比大增 **1,386.8%**；
- 行业报道提到，下半年随着“兽牙”平台和多个新版本大模型发布，在医疗、交通等场景有较多项目集中落地，被认为是下半年收入爆发的关键。
这些信息说明：
- **“从 5,187 万到几亿”这条路，在业务上并非完全空中楼阁**——上半年已经看到强劲加速迹象；
- 但要在半年内再从 1 亿跑到 6 亿，对项目签约量、交付能力、客户回款节奏都有很高要求，属于**偏激进的增长曲线**。
所以，我会认为：**“6 亿量级的大模型收入”在业务逻辑上是“有可能”，但并不是那种“稍微保守一点就能轻松实现”的水平，而是相对乐观甚至略偏进取的管理层判断。**
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## 三、从公司财务与激励角度，怎么看“真实性概率”？
### 1. 公司过去的财务质量与压力
招股书及后续报道显示，云知声目前的基本财务情况是：
- 连续多年亏损，2022–2024 年累计亏损约 12 亿元；
- 2024 年末负债率（广义口径）高，报道称整体负债约 38.33 亿元，总资产约 11.19 亿元，贸易应收款项约 5.59 亿元，占总资产比例超过五成；
- 2025 上半年依然亏损，净亏损约 2.97 亿元；
- 2026 年 1 月 16 日刚刚通过配售新 H 股融资约 1.92 亿港元，用于研发和拓展业务。
这意味着：
- 公司**现金压力和盈利压力都不小**；
- 业务模式本身对**信用销售 / 应收款**依赖较大——这类公司在做收入预估时，确实更容易因为项目验收节点、账期等因素，产生不小的波动。
从“真实性风险”的角度看：
- 高负债+持续亏损意味着管理层有**动机用“漂亮的增长故事”来提振股价与融资能力**；
- 但同时，作为刚在 2025 年 6 月上市、由普华永道担任审计师的港股新股，如果在 2025 年度业绩上**故意严重夸大收入**，被监管查到的代价也非常高（问询、罚款、甚至涉嫌虚假陈述）。
综合来看，这更像是：
> 管理层在现有项目和订单基础上，给出了一个 **偏乐观的“初步业绩估算”**，而不是完全没有根据地“捏造数字”。
### 2. 监管和法律约束对“造假”的约束力
在港交所上市的公司，如果在公告中对已经结束的财务年度做出明显失实的“业绩预告”，一旦被认定为**虚假或误导性陈述**，不仅会面临港交所、证监会的处罚，责任董事也可能被追责（包括罚款乃至刑事风险）。
而从目前公开信息看：
- 除了 1 月 29 日的澄清公告外，**尚未看到监管机构对云知声就该次业绩预告发出公开谴责或启动调查的报道**；
- 媒体在报道时，普遍仍然直接引用“预计大模型收入 6–6.2 亿元、同比增超 10 倍”的数字，并未用“涉嫌不实”“夸大”等措辞。
这并不能证明数字一定 100% 没问题，但至少说明：
**目前监管层并没有公开质疑“数字本身是捏造的”**，更多是希望市场理解这只是未经审计的管理层估计。
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## 四、澄清公告到底把“可信度”降到了什么程度？
澄清公告的核心作用，可以理解为两点：
1. **定性降级**：
- 把市场可能理解的“正式盈利预测”，降级为“初步内部估算”；
- 避免触发港交所对于“盈利预测”（profit forecast）更严格的计、保荐责任要求。
2. **定量留有弹性**：
- 明确表示：最终 2025 年整体业绩“或需进一步调整及落实，可能与公告所披露的有所不同”；
- 提示投资者：不要把 6–6.2 亿元当成现金一样确定，而要知道这只是一个**可能会被修正的区间**。
**注意这里的重点是“不确定度扩大”，而不是“完全推翻原来的判断”。**
所以我会这样理解澄清公告对“真实性概率”的影响：
- **没有澄清公告时**：很多人可能会把 6–6.2 亿当成“十拿九稳的事实”，认为未来披露的年报只是在做微调；
- **有了澄清公告之后**：更合理的理解是——
> 这是管理层在年度结账过程中，根据当时掌握的订单、发货、验收信息给出的**“未经审计的 best estimate”**，
> 将来可能出现：部分项目延迟确认、部分收入被审计师要求调整、坏账准备上调等，从而使最终数字偏离 6–6.2 亿，
> 但除非有重大问题，一般不会完全南辕北辙（比如从 6 亿变成 2 亿）。
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## 五、综合几方面给个“主观概率区间”（仅供参考）
强调一下：
- 我没有公司内部数据，只能基于公开信息做**逻辑推演**；
- 下面的“概率”更多是帮你**直观感受风险大小**，不是严格的统计结果，更不是任何形式的投资建议。
### 1. 关于“量级是否靠谱”（大模型真有多倍增长？）
基于：
- 2025 上半年已经有近 1 亿元大模型收入、同比 +457%；
- 下半年有新产品与新平台发布，多个严肃场景（医疗、医保、交通）项目放量的公开证据；
- 行业整体从“百模大战概念期”向“落地商业化”切换的背景；
我个人会把：
> **“2025 全年大模型收入至少达到 5 亿元以上、同比增幅在 8 倍以上”**
的主观概率，放在大致 **60–80%** 这一档。
含义是：
- 从现有公开业务和半年报看，**大幅增长是有基础的**；
- 但要完全无风险地相信“肯定 6 亿以上”，对一家刚上市、业务模式和客户回款都还在快速变化的公司来说，仍然偏乐观。
### 2. 关于“是否就落在 6–6.2 亿这个窄区间”
这里影响因素更多是：
- 审计过程中对收入确认口径的调整；
- 部分项目是否按期验收、能否在 2025 年确认收入；
- 是否需要增加坏账/减值准备，从而压缩确认收入。
结合类似港股公司业绩预告的经验，以及云知声本身高应收、高负债的特征，我会认为：
> **“最终经审计的大模型收入仍然在 6.0–6.2 亿元这个区间附近、调整幅度不大的概率”**
大致在 **50–70%** 左右。
- 换句话说：
- **小幅上下调整（比如落在 5.5–6.5 亿）是完全要 mentally prepared 的**；
- 真正出现“腰斩级别”的大调整（比如最终只有 3–4 亿）目前看是**小概率但不能完全排除的尾部风险**，多半要有项目重大变故或审计师明显不同意管理层原有口径才会发生。
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## 六、对你判断“可信度”的几个实用观察点
如果你后面还会持续跟踪云知声，可以重点盯这几件事：
1. **2025 年度正式业绩公告（预计 2026 Q1–Q2）**
- 看“大模型相关业务收入”这个分部的**最终披露数字**到底是多少；
- 对比 1 月 28 日预告的 6–6.2 亿，看调整幅度；
- 仔细读年报里关于**收入确认政策、重大合同、坏账准备**的注释。
2. **是否出现监管问询或调查**
- 如果港交所或证监会针对这次业绩预告/澄清，公开发出问询或处罚，那就说明监管层认为当初披露存在严重问题；
- 目前为止（截至 2026-01-31）尚未看到这类公开动作。
3. **后续季度/半年度的订单与回款情况**
- 如果 2026 年上半年的财报里，大模型业务继续维持高增且现金流/应收结构明显改善，那侧面会强化 2025 年数据的可信度；
- 反之，如果快速“熄火”且应收激增、坏账增加，就要警惕此前增长中有多少是“透支式确认”。
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## 总结一句话
- 1 月 29 日的澄清，并不是在否认 1 月 28 日的预增数据，而是在提醒市场：**这些数字只是管理层基于当时信息做出的“未经审计的估算”，不能当成已经铁板钉钉的“真业绩”**。
- 结合半年报和行业情况，**“大模型收入确实在 6 亿量级、同比大增”的场景是有相当可能性的，但精确到 6–6.2 亿这个点位，存在不小的不确定性**。
如果你是从投资角度在看这件事，更安全的做法是：
把 6–6.2 亿当成一个“**相对乐观的管理层口径**”，在心里打个折，等正式年报落地再看——而不是把它当成已兑现的“硬事实”去押注。