中小眼科衰败在 “集采压价+盲目扩张+合规失控”，头部爱尔维稳靠 “规模壁垒+技术溢价+精细运营” 苦撑，重资产、高杠杆的并购模式拖累，消费力未复苏前难言见底。2025年将成为民营眼科生存能力的分水岭。$爱尔眼科(SZ300015)$ $华厦眼科(SZ301267)$ $何氏眼科(SZ301103)$
1、 行业共性压力：需求放缓+政策冲击。房地产下行导致居民财富缩水（尤其一二线城市），非必需医疗支出被压缩，眼科手术（如屈光、白内障）因单价高、医保覆盖有限成为消费降级重灾区。患者更倾向选择公立医院：白内障手术在公立医院医保报销后自费仅约1000元，而民营医院隐性收费高，吸引力下降。人工晶体集采降价60%+：强生单焦点晶体从1万元/个降至1100元，直接压缩白内障手术收入（华厦眼科该业务营收降11.56%，毛利率跌8.53pct）。DRG/DIP支付改革：2024年全面推广的按病种付费模式，倒逼医院控制成本，但民营眼科此前依赖高客单价项目盈利的模式难以为继。社会办医政策鼓励下，民营眼科机构数量激增，价格战频发（如低客单价体检引流）；同时公立医院加强眼科投入，分流患者。
2、 华厦眼科：扩张失速与治理危机，盲目收购拖累盈利：2024年收购4家医院（仅成都爱迪为三甲），商誉激增215%至5.46亿元，但新院贡献微弱，管理费用反增9%。普瑞/何氏/光正眼科：规模劣势放大，抗压能力弱：缺乏头部品牌溢价，在价格战中毛利率率先转负（2024H1除爱尔外其余毛利均为负）。现金流危机：光正眼科在手现金同比骤减52.4%，被迫收缩扩张；普瑞眼科销售费用率超20%，但收入仍降幅显著。
3、 爱尔眼科通过“产业基金孵化+上市公司收购”模式快速扩张，商誉规模达84.48亿元（占净资产40.46%），2024年计提减值1.88亿元。新收购医院（如英国Optimax）净利率仅5.6%，远低于国内水平，拖累整体盈利能力。对比中小眼科：华厦、何氏商誉不足10亿，且以自建为主，资产质量更轻，抗风险能力更强。