山西焦化（600740.SH）深度分析报告：政策红利与产业升级驱动下的价值重估

### 山西焦化（600740.SH）深度分析报告：政策红利与产业升级驱动下的价值重估 #### 一、行业政策红利释放，山西焦化核心受益 1. **省级战略明确支持焦化行业升级** 山西省政府近期发布《关于推动焦化行业高质量发展的意见》，明确提出到2025年实现全行业能耗总量和强度“双下降”，并将山西焦化列为重点支持的龙头企业。政策要求淘汰4.3米以下落后焦炉，推动干熄焦、余热回收等节能技术改造，山西焦化作为省内唯一拥有6座JN60型大容积焦炉（产能324万吨/年）的企业，已提前完成超低排放改造，符合能效标杆水平，可享受税收优惠和专项资金支持。

此外，政策鼓励焦炉煤气制氢和氢燃料电池项目，山西焦化依托焦炉煤气资源优势，计划在2025年前建成2亿立方米/年氢能产能，布局新能源赛道

。 2. **行业集中度提升带来定价权增强** 截至2024年底，全国焦炭产能约5.67亿吨，其中4.3米以下落后产能加速出清，行业集中度持续提升。山西焦化作为省内第二大焦化企业，产能占全省约8%，在产能置换中占据先机。

2025年新增产能释放放缓，行业进入平台期，山西焦化凭借规模优势和环保技术壁垒，有望在供需再平衡中获取更高的市场份额和利润弹性

#### 二、技术创新与环保投入构建护城河 1. **绿色制造标杆企业，享受政策溢价** 山西焦化于2023年入选工信部“绿色工厂”名单，实现废水“零排放”、固废综合利用率100%，吨焦综合能耗达行业先进水平。公司通过碳盘查建立碳排放管理体系，编制碳减排行动方案，未来可通过碳交易获取额外收益。根据山西省政策，绩效分级A级企业可享受环保税减免（排放浓度低于标准30%减按75%征收）和差异化管控豁免，山西焦化已达到A级标准，2024年节省税费超5000万元。 2. **高端化转型提升产品附加值** 公司延伸焦化产业链，形成“焦炭+化工”协同模式。煤焦油加工产能30万吨/年，生产工业萘、炭黑等产品；苯精制产能10万吨/年，生产环己酮、己内酰胺等高端化工品。2024年化工业务营收占比提升至30.26%，毛利率较焦炭业务高8个百分点。

此外，公司与中科院合作开发锂电池负极材料和超级电容炭技术，预计2025年投产，进一步打开成长空间。 #### 三、成本控制与资源协同优势显著 1. **炼焦煤自给率高，对冲价格波动** 山西焦化持有中煤华晋49%股权，后者拥有4座矿井（设计产能1420万吨/年），可保障公司60%的炼焦煤需求。

2024年炼焦煤价格同比下降15%，公司通过长协采购和配煤优化，吨焦成本较行业平均低120元，毛利率维持在12%以上，显著高于独立焦企平均水平。 2. **物流与园区配套降低综合成本** 公司所在洪洞焦化园区配套铁路专用线，物流成本较公路运输低30%。园区内实现“煤-焦-化-电”循环经济，焦炉煤气用于发电自给率达80%，蒸汽成本较外购低40%。

2024年公司期间费用率同比下降1.2个百分点，精细化管理成效显著。 #### 四、财务修复与产能释放驱动业绩弹性 1. **短期业绩承压，长期拐点明确** 2024年受焦炭价格中枢下移影响，公司营收75.07亿元（同比-14.2%），净利润2.63亿元（同比-79.4%），但第四季度毛利率环比改善9个百分点至-9.71%，显示行业底部已现。2025年随着钢铁行业需求回暖（预计粗钢产量同比+3%）和焦炭库存去化，价格有望回升至2200元/吨，公司净利润弹性达15亿元（对应PE 7倍）。 2. **产能置换与新项目投产增厚业绩** 公司在建354.6万吨/年焦化升级项目（炭化室高度6.78米），采用干熄焦、智能炼焦等技术，预计2025年下半年投产。项目投产后，焦炭产能将提升至678.6万吨/年，化工产品产能同步扩张，预计新增营收30亿元，净利润5亿元。

#### 五、风险提示与投资建议 1. **风险因素** - 钢铁行业需求不及预期导致焦炭价格反弹乏力； - 氢能项目建设进度滞后影响新能源业务布局； - 炼焦煤价格超预期上涨侵蚀利润空间。

2. **投资建议** 山西焦化作为焦化行业龙头，深度受益于政策红利和产业升级，短期业绩底部明确，长期成长空间打开。预计2025-2027年EPS分别为0.52元、0.85元、1.12元，对应PE 7.7倍、4.7倍、3.6倍。参考行业龙头估值水平，给予2025年10倍PE，目标价5.2元，较当前股价（4.01元）有30%上行空间，首次覆盖给予“买入”评级。 **催化剂**：钢铁行业旺季需求超预期、氢能项目投产、国企改革深化。 ### 总结：政策+技术+成本三重驱动，山西焦化开启价值重估 山西焦化在政策支持下加速淘汰落后产能，通过技术创新和环保投入构建竞争壁垒，成本控制能力行业领先，化工转型提升盈利质量。短期业绩承压不改长期逻辑，建议投资者逢低布局，分享行业集中度提升和氢能产业爆发的红利。