海底捞2025年年报点评-25H2可能就是业绩底

先说不好的点，$海底捞(06862)$ 净利润比我预期的低了1个亿，分红比例下降，从94%降到了82%，未来展望中没有什么积极的表述。好的方面是，下半年的营收重新开始增长，净利率也相比上半年好转。26年一季度经营数据不错，翻台率开始正增长，如果可以持续，那么25H2就是业绩底。目前来看，假期增加、张勇回归、游戏联名渐入佳境、大排档火锅客流可持续等都是推动业绩持续改善的因素。

1、翻台率：自2025年下半年以来逐渐改善，26年1-2月重回增长

2025年翻台率3.9次，相比2024年下降。但是看半年度的数据可知，25H2的翻台率开始持平或高于24H2，绝对值也已经回升至4.0了。26年1月和2月的翻台率同比也是增长的。从趋势上看，自25H2开始逐渐改善，26年1-2月重回增长。

2、客单价止跌，有望重回提价周期

2025年，人均消费97.7元，略微上涨。25H1客单价是97.9元，客单价算是稳住下滑趋势了，算是一个好的迹象。现在牛羊肉涨价，CPI也上升至1%以上了。看看后续能不能传导至消费者端吧。

3、门店数量1383家：拓店依然寸步难行

2025年全年门店数量增加15家，自营减少51家，加盟增加66家。拓店的压力依然非常大。但这里有一个点需要注意，海底捞整体的门店数量变化不大，但是有开有关，实质上是把优质的门店留下，是夯实经营基础的举措。

加盟店数量占比很小，影响不大。

4、毛利率、净利率均同比下降，但更多是回归而不是恶化

25H2毛利率59%，同比下降4.4个百分点；净利率10%，同比下降2.4个百分点。

24H2，公司利润率高得有些异常（看图可以知道）。毕竟经济环境很差，海底捞毛利率、净利率竟然还创了历史新高。2025年利润率算是回归吧，可能是主动让利顾客以及牛羊肉价格上涨导致的。

10%的净利率是正常的水平，且环比上半年提升。应该理性看待净利率同比下降的情况。

环比来看，公司的营收增速，净利率有在好转。看看业绩会管理层的展望吧，今年一季度业绩是很好的，如果能够持续，那25H2可能就是业绩的底。

5、主品牌之外的业务高速增长，营收占比渐起，可以成为未来看点

从下半年营收构成来看，餐厅经营外的其他业务占比为15.8%，比25H1提高了5个百分点。各项业务的增速都非常快，远超我之前的预期。如果增速再维持一个半年度，那么餐厅经营之外的业务贡献可以实质性影响公司了。

6、红石榴计划升级为自下而上和自上而下，为什么不是推几个重点品牌？

海底捞在公告里说红石榴计划升级，分为“掌勺人”和“百姓餐厅”。实质上就是增加了自上而下推的机制。这一点跟我想的不一样。我以为经过长时间的红石榴计划，公司找到了重点的模型，后续就主要推重点模型，比如海底捞大排档火锅、焰请、如鮨寿司、举高高。没想到还要继续搞新店型。试问，增加了自上而下的创业模式，那自下而上的品牌能推得动吗？一个是员工推的，一个是管理层推的，怎么可能会让员工推的项目获胜呢？结果只能是资源浪费。在我看来，就应该朝着有潜力的模型去倾尽资源，不要再继续分散精力了。看看后面公司会不会调整吧。

7、分红率下降意欲何为？

对于海底捞来说，不拓店就是要分红。但是，25H2的分红比例下降了。25H1分红比例大概是94%，之前也差不多。但是，25H2的分红比例只有82%。这是为什么？如果是因为要拓店留钱，那留得太少了，说不通。如果是因为现金流质量下降而留钱，那就有点危险了。具体原因可能要听听业绩会的说法。

总之，这份财报算正常略不及预期吧。但是，我觉得25H2非常有可能就是业绩底了。2026年是张勇回归CEO的首年，期待张大哥能带领蛰伏了三年的海底捞重回增长轨道。