认识一家公司——爱尔眼科
01 主营业务：三大支柱与两条曲线
爱尔眼科的主营业务结构清晰，主要分为三大核心板块：
屈光项目（2024年收入76.03亿元，占比36.23%）：这是爱尔眼科最赚钱的业务板块。主要开展近视、远视、散光等屈光不正的矫正手术，特别是全飞秒、ICL等高端手术项目。公司持续推出如“全光塑”、“全飞秒4.0”等升级术式，推动客单价稳步提升。
视光服务项目（52.79亿元，占比25.16%）：包括医学验光配镜、青少年近视防控、角膜塑形镜等业务。中国儿童青少年总体近视率高达52.7%，为该业务提供了广阔的市场空间。
白内障项目（34.89亿元，占比16.63%）：主要面向老年人群。虽然此前受到人工晶体集采政策的影响，但随着集采影响的逐步消化和高附加值术式的推广，该业务有望回归稳健增长。
此外，眼前段项目（18.98亿元）和眼后段项目（14.99亿元）共同构成了其基础眼病诊疗业务，展现了其向全面眼病服务提供商转型的努力。
表：爱尔眼科2024年主营业务收入构成
增长逻辑：爱尔眼科的增长并非简单依靠手术数量的增加，而是通过持续推出高端术式提升客单价。手术客单价从2015年的8110元增至2021年的12433元，年复合增长率达9%。
02 商业模式：四级连锁与并购基金的双轮驱动
爱尔眼科的商业模式是其最值得深入研究的部分，我认为其核心是“四级连锁扩张模式”和“上市公司+PE”的巧妙结合。
“1+8+N”战略与四级连锁
爱尔眼科构建了独特的“1+8+N”战略布局：
1 家世界级眼科医院：长沙医院
8 家国家级区域眼科中心：北京、上海、广州、深圳、武汉、沈阳、成都、重庆
N 家其他眼科医疗机构：覆盖全国各地级、县级城市
这种布局有效地解决了中国优质医疗资源分布不均的问题，实现了优质医疗资源的可触达和基层医疗的普惠化。
并购基金的“曲奇模式”
爱尔眼科最引人注目的是其利用并购基金进行扩张的策略，我称之为“曲奇模式”。
第一步：与合作伙伴共同成立产业并购基金（PE）
第二步：并购基金在体外培育新建或收购的眼科医院
第三步：待医院盈利稳定后，并入上市公司体系
这种方式巧妙地解决了医院扩张中的资金压力和培育期风险问题。截至2024年底，公司全球范围内共有974家眼科医疗机构。
03 财务分析：增长韧性背后的隐忧
从最新财务数据看（2024年年报及2025年一季报），爱尔眼科展现出强劲的增长韧性：
2024年：营收209.83亿元（+3.02%），归母净利润35.56亿元（+5.87%）
2025年一季度：营收60.26亿元（+15.97%），归母净利润10.50亿元（+16.71%），增速明显加快
现金流状况持续改善，2025年一季度经营性现金流量净额18.21亿元，同比增长41.0%。
需要关注的财务风险点：
商誉风险：通过大量并购扩张，公司账面积累了可观的商誉。如果并购机构业绩不达预期，可能面临商誉减值的风险。
政府补助依赖：2024年一季度政府补助8241万元，2025年同期降至983万元。
04 护城河：规模、品牌与数字化的三重壁垒
在我看来，爱尔眼科真正的护城河不是其医疗技术（这在行业内相对容易复制），而是其三方面构成的综合壁垒：
规模网络效应
截至2024年底，爱尔眼科在全球拥有974家眼科医疗机构，其中中国内地811家。这个数字远远超过其他竞争对手（排名第二的何氏眼科仅90家）。
规模带来的优势是显而易见的：采购成本降低、医生资源整合、品牌曝光增强，以及最重要的——患者流量的自然增长。
品牌心智占领
经过多年经营，爱尔眼科已经在消费者心中形成了“看眼科到爱尔”的品牌认知。这种心智占领是最难被竞争对手复制的优势。
公司每年的销售费用超过2亿元，通过多种渠道进行品牌宣传：从门户网站精准广告到青少年活动赞助，再到为退役军人提供眼健康服务。
数字化与AI先发优势
爱尔眼科正在加速“AI+眼科”应用布局，探索构建“爱尔AI眼科医院”。
2024年9月发布眼科垂直大模型AierGPT
推出数字人“爱科(Eyecho)”应用生成式AI技术，实现虚拟导诊、健康科普等场景
AI智能客服日均处理5500次咨询，实现挂号预约、病历查询全流程数字化
这种数字化能力不仅提高了服务效率，更重要的是形成了数据积累-算法优化-服务提升的飞轮效应，后发者难以在短时间内追赶。
爱尔眼科的真正挑战不在于规模扩张，而在于如何平衡医疗本质与资本逐利的天平。当资本回报要求与医疗投入周期产生冲突时，如何抉择将决定这家企业能走多远。
对新人的建议是：学习其标准化复制的能力和资源整合的智慧，但切勿忘记医疗行业的本质——提供真正有价值的医疗服务才是永续发展的根本。
在这个行业里，最慢的捷径就是不忘初心。希望你在探索商业奥秘的同时，始终保留对医疗事业的敬畏之心。
更新于：2025年8月25日