医药行业复盘——从“防御白马”到“杀估值的重灾区”,为何？
@今日话题 上周就答应大家要好好聊聊药、酒这两大伤脑筋的行业，虽已是“落难凤凰”但还是牵动着不少投资者的心。
过去很长一段时间，“药 + 酒”是A股两大白马权重：现金流好、需求看似刚性、机构愿意给高估值。
但这两年药酒的体感非常真实：跌幅靠前、套牢面大、反弹也更像“局部行情”。
一篇文章很难说清两个板块（虽说底层逻辑又很相似），今天就先讲讲医药。
医药这轮下行，是简单的“行业不行了”吗？很显然，这里面有基本面的因素、有行业的因素，更具体说，是行业定价体系被重写：
医保控费/集采让“稳定提价、稳定放量”的想象力下降；
医药反腐与纠风常态化让过去一些“费用换增长”的模式失效；
创新药出海成为少数能讲“成长逻辑”的方向，但它是结构性机会；
CXO/CDMO又叠加了美国政策不确定性，估值被长期折价。
一、近两年行情的三条主线（你会发现：都是“确定性溢价”在被拆解）
1）支付方强势：医保控费 + 集采常态化，“利润中枢下移”
2025年国家医保局继续推进定点医药机构医保基金使用的自查自纠与常态化监管，也在强化“基金安全”这条主线。
2）合规重构：反腐纠风从“运动式冲击”走向“制度化约束”
2025年6月13日，多部门联合印发《2025年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点》，强调同查同治、全流程监管、穿透式监督等方向——市场会把它理解为：销售费用模型、院内推广方式、招投标与供应链合规，都要进入“新常态”。
3）海外变量：创新药“被抢”、CXO“被卡”，同一板块两种命运
一边是跨国药企加速从中国引进管线。路透在2025年6月的报道提到：截至当时，美国药企已签了多笔从中国药企合作的交易，金额显著高于上年同期。
另一边是相关立法不确定性长期压着CXO/CDMO的估值。
二、把医药拆成四个“子行业周期”
① 仿制药 / 普药（含部分中成药）：“成熟行业 + 强约束”周期
当前位置：去利润、拼效率的后半程。
驱动逻辑：集采决定价格中枢，企业靠成本、规模、渠道效率生存。
行业痛点：同质化竞争、价格下行、利润被压缩；过去靠“渠道深耕+费用投放”换增长的空间变小。
边际变化：第十一批国家组织药品集采规则强调“稳临床、保质量、反内卷、防围标”，并引入“锚点价”等机制——这意味着极端低价内卷可能被约束，但整体仍是“质价平衡 + 精细化降价”的长期趋势。
一句话：普药不是没机会，但它更像“制造业”：要用成本曲线而不是“成长叙事”来选股。
② 创新药：“融资—研发—出海—兑现”周期（正在进入兑现区）
当前位置：从“讲故事”回到“看现金流/看交易质量”的新阶段。
驱动逻辑：真正的创新药，估值锚不再是“国内放量想象”，而是：
海外授权的首付款 + 里程碑可见度；
海外临床推进与大药企背书；
国内商业化能力与适应症扩展。
为什么它是当下医药里最容易走出独立行情的方向？
因为2025年出现了明显的“跨国药企从中国拿管线”的趋势：路透报道的多笔交易（如与恒瑞相关的合作等）反复强化了“价值被海外定价”的逻辑。
潜在风险：临床失败、海外推进不及预期、里程碑兑现节奏慢；以及国内医保谈判/支付对定价的约束仍在。
一句话：创新药是医药里最像“成长股”的赛道，但选股要从“概念”切换到“交易质量+里程碑兑现”。
③ 医疗器械 / 高值耗材：“国产替代 + 集采再定价”周期
当前位置：从“单次集采冲击”走向“规则钝化后的比拼产品力”。
驱动逻辑：器械/耗材需求更贴近医疗服务量；而定价端仍受集采与医院预算影响。
行业痛点：一旦进入集采，价格体系重置，利润压缩明显；同时反腐与合规加强，会影响部分品类的院内推广节奏。
边际变化：集采规则更强调质量、合规、反围标，行业会从“拼报价”逐步回到“拼质量、拼渠道服务与临床替代”。
一句话：器械/耗材的机会多在“国产替代的真渗透”，而不是“政策利好的一次性脉冲”。
④ CXO / CDMO：“全球订单周期 + 地缘政策折价”周期（波动最大）
当前位置：基本面要看订单，但估值先看政策风险溢价。
驱动逻辑：全球大药企研发/外包景气决定订单；产能利用率与客户结构决定盈利。
最大变量：美国“Biosecure Act”相关条款进入FY2026 NDAA路径后，市场对部分中国CXO的合作可持续性会长期打折——哪怕企业短期业绩还行，估值也可能被“政策不确定性”压着。
一句话：CXO不是“没成长”，而是“成长要先过政策这一关”。它属于高波动赛道，仓位与节奏要更谨慎。
PS: NDAA是美国每年一部“国防政策大法案”，用来授权国防相关的政策与预算方向。FY2026 NDAA 指2026财年的NDAA。
三、总评
医药不再是“躺着防御”，而是进入了强支付方、强合规、强分化的新周期：
普药看成本曲线；
创新药看BD质量与兑现；
器械耗材看国产替代的真实渗透；
CXO看订单，但更要先看政策折价能否出清。
#创新药板块大涨，益方生物创新高# $上证指数(SH000001)$ $创新药(BK2526)$ $CXO概念(BK2576)$