昆仑万维几个驱动因子，看看也好！

【昆仑万维2025半年报】“亏掉8个亿，但故事值800亿”——一台海外短剧印钞机、一堆开源大模型、一张非洲数字钱包，再加一颗自研AI芯片的毛坯钻石，这就是昆仑万维的“深坑”与“深空”。

一、先给结论：

昆仑万维现在像一位“白天在非洲收移动支付手续费、晚上在好莱坞拍AI短剧、半夜还偷偷写大模型代码”的斜杠青年——2025上半年营收37亿，同比+49%，海外占92%；归母净利-8.6亿，同比多亏4.7亿，烧钱速度堪比火箭。但公司账上现金+理财仍有55亿，负债率仅29%，子弹充足。短期看AI短剧+AI音乐ARR（年化流水）破2.4亿美元，环比+50%；中期看港股IPO+大模型API出海；长期看“算力芯片+世界模型+稳定币”三线合璧，目标是把“非洲支付宝”Opay、欧美Opera、天工Skywork三大流量池串成Web3闭环。估值1,200亿，对应2026E PS 8×，在“AI+内容+金融”三栖赛道里属于“故事最丰富、报表最难看、弹性最吓人”的标的。心脏大、胆子肥、能接受-20%波动再来谈信仰。

二、半年报拆弹：亏钱亏得“理直气壮”

1. 营收37.3亿，+49%，全靠海外短剧+AI音乐+Opera广告三驾马车；

2. 归母-8.6亿，扣非-8.6亿，同比多亏4.7亿，主要因为：

- 天工AI研发投入13.7亿，同比+220%，研发费率37%，比谷歌还狠；

- 短剧平台DramaWave买量成本5.8亿，占短剧收入比例60%，属于“烧钱换MAU”阶段；

- 艾捷科芯AI大算力芯片流片费用2.1亿，一次流片一套深圳湾别墅；

3. 经营性现金流-9.4亿，存货+应收账款增加12亿，属于“利润没见到，货先堆成山”；

4. 但公司手握55亿现金+理财，有息负债仅18亿，资产负债率29%，比大部分房企健康多了；

5. 海外收入34亿，占比92%，人民币贬值5%可直接带来汇兑收益1.2亿，妥妥的“天然对冲”。

一句话：亏钱是主动选择，不是被动翻车——公司把“非洲现金流”拿来补贴“AI星辰大海”，只要故事兑现，利润表随时能反转。

三、深层次买入逻辑：三层安全垫+两层“梦幻期权”

① 海外现金牛垫：Opera+Opay=非洲数字钱包之王

- Opera浏览器全球月活3.8亿，非洲市占率45%，内置Opera News、Opera MiniPay钱包，2025H1广告+搜索收入12亿，毛利率70%，是真·印钞机；

- Opay号称“非洲支付宝”，昆仑持股38%，2025H1 GMV 280亿美元，同比增长+60%，跨境汇款+稳定币MiniPay已落地尼日利亚、肯尼亚，月活3,000万，估值80亿美元，昆仑股权价值30亿美元，折合200亿人民币，已覆盖A股总市值1/6。

② AI内容矩阵垫：短剧+音乐+游戏+社交=“AI版Netflix”

- DramaWave短剧平台2025H1收入5.8亿，ARR 1.2亿美元，月活1,000万，单用户月付费6.7美元，高于Netflix非洲区；

- AI音乐MurekaARR 1,200万美元，曲库200万首，印尼流行榜冲进前100，中国联通、比亚迪已采购BGM授权；

- AI游戏《猫森学园》+AI社交Linky累计下载2,000万，内购+广告双轮驱动，2026E贡献5亿收入。

③ 大模型技术垫：开源狂魔+垂直爆款

- 天工Skywork-R1V 3.0多模态视觉推理模型，在MMMU榜单与GPT-4V并列第一梯队；

- Matrix-Zero世界模型支持3D场景+可交互视频生成，8月开源Matrix-3D、Matrix-Game 2.0，GitHub星标7k，开发者生态已起飞；

- 0.1元/千tokens API价格比OpenAI便宜70%，已通过Opera浏览器内置，潜在调用量10亿次/月。

④ 算力芯片看涨期权：艾捷科芯

- 2025H1流片2次，AI大算力芯片采用7nm+Chiplet，算力256 TFLOPS，兼容PyTorch，预计2026Q2回片，若成功将填补国产空白，对标英伟达L40；

- 与中国科学院微电子所共建实验室，政府补贴已到账1.5亿，若量产出货10万颗，单颗净利1,000元，贡献10亿利润，按40×估值就是400亿市值增量。

⑤ 稳定币+Web3看涨期权：MiniPay

- MiniPay基于稳定币USDC/USDT，已在非洲5国上线，月活300万，单用户月留存65%，跨境汇款手续费0.5%，远低于传统银行8%；

- 未来半年新增电商支付、DeFi理财功能，目标2年覆盖1亿用户，单用户年化ARPU 5美元，贡献5亿美元收入，按10× PS估值50亿美元，昆仑持股38%，价值19亿美元≈130亿人民币。

四、近期催化剂：未来90天，Buff叠满

1. 10月15日，DramaWave首部AI生成短剧《AI复仇》上线奈飞，制作成本仅30万美元，传统拍摄需200万，若播放量破5,000万，将引爆“AI降本”话题；

2. 10月底，港股IPO招股书签发，拟募资10亿美元，估值对标B站+知乎，享受20× PS，资金用于补齐芯片流片+短剧买量+Opera支付牌照；

3. 11月5日，艾捷科芯7nm芯片回片，若一次点亮，公司将举行“国产大算力芯片”发布会，政策+媒体+资本三箭齐发；

4. 11月中旬，大基金三期首轮落地，昆仑万维作为“AI应用+算力”双主题民企，有望拿到5-8亿股权注资，直接冲抵研发支出；

5. 12月初，Opera与土耳其央行达成稳定币试点，MiniPay将接入里拉稳定币TRYB，覆盖8,000万土耳其用户，股价催化剂堪比“非洲微信”。

五、巨头合作：朋友圈横跨“内容+支付+算力”

- 华为：天工大模型+昇腾910D芯片联合优化，API调用成本再降20%；

- 中国移动/联通：AI音乐签约大客户，5G+彩铃+车载BGM年框3亿；

- 比亚迪：车载AI短剧+AI音乐座舱，车机预装DramaWave；

- 中国科学院微电子所：共建7nm AI芯片实验室，政府补贴1.5亿；

- 土耳其央行：稳定币TRYB试点，Opera MiniPay独家钱包入口；

- 奈飞：AI短剧内容分发，若《AI复仇》爆火，将签5年20部供应协议。

六、风险提示：三个“老渣男”常伴左右

1. 监管渣男：国内对稳定币、AI生成内容监管趋严，若短剧版权、MiniPay合规被叫停，收入将直接腰斩；

2. 烧钱渣男：2025E研发+买量合计亏损或达15亿，若港股IPO失败，现金仅够烧3年，需持续融资续命；

3. 竞争渣男：抖音“红果”短剧月活已1.2亿，OpenAI GPT-4o多模态降价50%，天工大模型面临技术+流量双重碾压；

4. 芯片渣男：7nm流片一次2亿美元，若回片失败，艾捷科芯商誉减值+政府补贴退回，业绩将“一夜回到解放前”；

5. 汇率渣男：海外收入92%，若人民币大幅升值，汇兑损失可吞噬利润1-2亿。

七、轻松收尾：

昆仑万维就是那位“左手拿着非洲移动支付牌照、右手抱着AI短剧印钞机、脚下还踩着7nm芯片流片”的六边形战士——报表难看，但故事性感；估值不低，但期权丰富。现价对应2026E 8× PS，在“内容+支付+算力”三栖赛道里属于“最贵的价格，最丰富的梦”。愿赌服输，心脏大、胆子肥、能接受-20%波动再来谈信仰。

祝各位老铁在“AI星辰大海”里，左手抓住开源生态，右手拥抱非洲钱包，账户天天“昆”鹏展翅，收益“仑”满天下！

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股票投资需谨慎，小心驶得万年船！