钢研高纳，必须认真看看！

钢研高纳 2025 年三季报一出炉，股吧里立马分成两派：一派盯着“增收不增利”拍桌子，一派搓着手暗喜“订单爆棚、库存爆表”。到底该哭还是该笑？我帮你把财报拆成“火锅九宫格”，一边涮毛肚一边聊干货——辣不辣，你说了算。

一、三季报“鸳鸯锅”：营收红汤翻滚，净利清汤见底

1. 营收端：飞机“撸铁”撸嗨了

前三季度公司营收 38.7 亿元，同比 +22%，创同期历史新高。为啥？因为国产航发“长江-1000A”进入量产前夜，C919 从“小步快跑”变成“大步冲刺”，单晶叶片、粉末涡轮盘、变形机匣全在钢研高纳的菜单上。主机厂为了 2026 年交付节点，提前把订单砸过来，公司产线开足 24 小时，工人三班倒，机器“冒烟”赚钱 。

2. 利润端：贵金属涨价“薅秃”毛利

归母净利 3.1 亿元，同比 -9%，毛利率 24%，比去年同期掉了 4 个点。罪魁祸首是镍、钴、铼三大“贵金属”价格集体坐火箭，年初至今镍价 +38%、铼价 +55%，公司虽然签了价格传导条款，但主机厂谈价能力堪比“铁公鸡”，只能含泪吞下原材料涨幅 。

3. 现金流：应收账款“胖成球”

经营性现金流 -2.4 亿元，应收账款 28.6 亿元，占营收 74%。军品结算惯用“验收+审计”双保险，主机厂验收流程比机场安检还严，钱到账慢得像“绿皮火车”。不过公司 10 月份已启动“应收账款证券化”，把部分军品债权打包给银行，预计四季度回血 5 亿元，现金流有望“满血复活” 。

二、黑科技“毛肚”：第四代单晶、3D 打印、ODS 合金，嚼起来嘎嘣脆

1. 第四代单晶 DD13：把“耐热”卷到 1150 ℃

国际主流第三代单晶 CMSX-4 的承温极限 1100 ℃，钢研高纳的 DD13 直接拔高 50 ℃，别小看这 50 ℃，在航发里等于把“红线转速”再提 3%，推力可多出 400 公斤，省油 1.5%。更香的是，DD13 的蠕变寿命比国外标杆长 30%，已经通过商发 3000 小时台架考核，拿到 C919 长江-1000A 的“入场券” 。

2. 3D 打印“整烧”涡轮盘：从 200 道工序缩到 20 道

传统铸造+锻造涡轮盘，工序繁得像“满汉全席”，公司用 3D 打印一次成型，再把热等静压、热处理、精加工串成“一条龙”，材料利用率从 30% 提到 65%，加工周期 3 个月变 3 周。2025 年上半年，3D 打印涡轮盘已小批量配套某型军用航发，良品率 92%，主机厂笑得比拿到年终奖还开心 。

3. ODS 合金篦齿环：给发动机戴上“防烫手套”

氧化物弥散强化（ODS）合金在 1100 ℃ 仍能保持高强度，是航空发动机篦齿环、封严环的“白月光”。公司建成国内首条年产 5 吨 ODS 合金产线，打破国外对“篦齿环”卡脖子，单件价格从进口 4 万元降到 1.8 万元，军方直接甩来 2 亿元长单 。

三、巨头合作“黄喉”：商发、商飞、航天科技，一个都不少

1. 中国航发商发：C919 长江-1000A 的“黄金配角”

公司承担长江-1000A 高压涡轮叶片、低压涡轮盘、机匣三大核心件，合同金额 18 亿元，占整个发动机高温合金份额 38%。2025 年 9 月，商发与公司签补充协议，追加 5 亿元“提速费”，要求 2026 年底前交付 120 套量产件，平均每月 10 套，节奏堪比“下饺子” 。

2. 中国商飞：从“备胎”转正

公司 2024 年通过商飞 9100 质量体系审核，拿到 C919 机体结构高温合金支架、隔热屏订单，单机价值 280 万元。按 C919 目前 1100 架储备订单算，潜在收入 30 亿元，可接力军品成为“第二增长曲线” 。

3. 航天科技集团：可回收火箭“提前卡位”

虽然公司暂未直接配套朱雀三号，但已对接航天科技六院 YF-102V 可重复使用液氧煤油发动机，提供 3D 打印燃烧室喷嘴、高温合金阀门。2025 年 8 月，YF-102V 完成 300 秒长程试车，公司喷嘴经受 10 次热循环无裂纹，拿到 2000 万元小批量订单，未来若火箭回收成为常态，喷嘴更换需求堪比“汽车保养” 。

四、股权投资“鸭肠”：青岛新力通、河北德凯、西安钢研，三根“小金条”

1. 青岛新力通：冶金辐射管“隐形冠军”

公司 2018 年收购 65% 股权，作价 4.2 亿元。新力通主营高端辐射管、炉辊，用于宝钢、鞍钢连续退火线，国内市占率 20%。2025 年上半年营收 4.1 亿元，净利 6800 万元，海外中东客户订单暴增，全年有望净利 1.5 亿元，按 15 倍 PE 估值，股权价值 14.6 亿元，短短 7 年翻 3.5 倍 。

2. 河北德凯：精密铸造“小巨人”

持股 51%，主营航空发动机精铸机匣、壳体，2025 年拿到某型军用无人机 8000 万元大单，净利率 18%，全年净利预计 9000 万元，对标航发科技 25 倍 PE，股权价值 22 亿元，而当初投资成本仅 1.8 亿元，账面浮盈 12 倍 。

3. 西安钢研：3D 打印“西北狼”

公司 2023 年设立，持股 70%，一期 50 台金属 3D 打印机已投产，2025 年上半年营收 1.16 亿元，净利 2729 万元，净利率 23%，远高于传统铸造。二期再增 50 台设备，预计 2026 年净利破 1 亿元，按 30 倍 PE 估值，股权价值 30 亿元，而初始投资仅 3.5 亿元，潜在 8 倍收益 。

五、风险“脑花”：好吃但胆固醇高，得悠着点

1. 原材料价格“过山车”

镍、钴、铼价格若再涨 20%，公司毛利率可能再掉 2-3 个点；虽然军品可以“成本加成”，但民品只能“硬扛”。公司已成立套保小组，在 LME 和沪镍做对冲，2025 年三季度套保收益 2400 万元，算是“止血贴” 。

2. 应收账款“堰塞湖”

军品结算周期长，若 2026 年军方审计趋严，账款可能继续膨胀，带来坏账风险。公司计划 2025 年四季度启动“保理+证券化”双轮驱动，目标把应收账款压到营收 50% 以下 。

3. 竞争加剧“内卷”

西部超导、图南股份、万泽股份都在扩产，高温合金产能预计 2026 年翻番，价格战可能打响。公司对策是“高端差异化”：第四代单晶、ODS、3D 打印三大王牌技术，别人 3 年难抄作业，短期护城河仍在 。

六、彩蛋“冰粉”：2026 年催化日历，请设闹钟

2026 年 3 月：长江-1000A 拿到民航适航证，C919 进入批量交付，公司涡轮盘、叶片同步放量。

2026 年 6 月：西安 3D 打印基地二期投产，产能翻倍，民品订单开始贡献利润。

2026 年 9 月：青岛新力通中东高端冶金项目投产，海外收入占比有望从 25% 提到 40%。

2026 年 12 月：公司股权激励第三期解锁，业绩考核目标 2024-2026 年复合增长 25%，若达成，管理层与二级市场“双赢”。

结语

钢研高纳就像一口“红油火锅”：一边是订单“毛肚”七上八下，一边是成本“花椒”麻得直跳脚。短期看，原材料涨价和应收账款确实辣眼睛；中长期看，第四代单晶、3D 打印、ODS 合金三大黑科技已经把“护城河”砌到 1150 ℃，再加上 C919、长江-1000A、可回收火箭三大赛道同步点火，2026 年业绩大概率“辣得飞起”。投资者要做的，就是拿好筷子，等汤底再滚一会儿——毕竟，好毛肚不怕烫。

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股票投资需谨慎，小心驶得万年船！