伯克希尔年会阅读学习743 百年股市回报真相（2003）
股东：我叫皮特·班纳，来自科罗拉多州的博尔德。
首先，巴菲特先生和芒格先生，我们大多数人都认为你们是我们的英雄，为此感谢你们。
巴菲特：好的，谢谢。
股东：我想问是什么促使您——考虑到您对技术的普遍厌恶——是什么促使您投资1亿美元于Level 3 Communications的可转换债券？
如果我可以问第二个问题的话，那我想知道，你是否仍然认为可口可乐是你曾经描述的那样“不可战胜的”。
巴菲特：是的。先回答第二个问题。
我认为，自从我这样描述可口可乐以来，我我谈到了他们控制软饮料市场并且不会以任何方式失去市场份额的可能性——它们会随着时间的推移而增长。
你知道，每年都是这样。我认为可口可乐产品的全球市场份额从来没有比现在更高过，我也没有看到未来会有什么改变。
我的意思是，这是一个巨大的分销系统，自从1886年以来，当时约翰·彭伯顿在亚特兰大的雅各布药房，第一次提供了第一瓶可乐后，可口可乐这个品牌进入了越来越多的消费者的脑海。
它在人们的脑海中，它的产品在世界各地，它会接触到更多的人，也会在他们的脑海中更牢固。随着时间的推移，他们对于可乐的饮用量应该会再增加一点。
所以，我不知道世界上怎么会有人可以击败可口可乐。
百年股市回报真相
研究团队：亚利桑那州立大学 W.P. Carey 商学院金融学教授亨德里克・贝森宾德 ，金融市场长期回报研究领域的权威学者
研究对象：CRSP (Center for Research of Security Prices) 数据库中收录的29,078 家美国上市公司 (1925年12月31日至 2023年12月31日)
数据来源：
CRSP 数据库：芝加哥大学1960年创建的证券研究权威数据库，提供自1926年起的完整美股交易数据
覆盖NYSE、AMEX和NASDAQ三大交易所的全部普通股
包含价格、成交量、分红和拆股等完整历史记录
研究目的：确定百年间哪些股票提供了最高复合回报率，分析长期财富创造的分布规律
震撼发现：财富创造的极端集中性
核心结论：股市财富创造呈现极度不均衡的分布：
仅4.3%的股票 (约1,092家) 创造了股市全部超额收益(超过国债收益的35万亿美元)
96%的股票表现不及一个月期国债
若从投资组合中剔除表现最差的50%股票，长期回报率将提升10倍以上
百年王者：回报排行榜TOP10
注：数据包含股息再投资，若仅计算股价涨幅，数字将大幅缩水
回报之王的成功密码：奥驰亚的 "不败神话"
奥驰亚 (原菲利普莫里斯)以265万倍的百年回报 (1925年投资1美元到2023年增值至265万美元) 成为绝对王者，远超第二名近7倍！
核心竞争力：
品牌护城河：万宝路香烟拥有近乎100%的品牌忠诚度和成瘾性消费特性，形成难以复制的竞争壁垒
财务韧性：65%+的毛利率和稳定现金流，使其在经济危机中表现出极强抗风险能力
复利引擎：百年间累计分红超3000亿美元，高股息再投资进一步放大收益
业务聚焦：专注烟草主业，避免多元化陷阱，将资源集中于高回报领域
对比：单纯股价增值仅约17万倍，93%的回报来自股息再投资，完美诠释 "时间+复利" 的财富奇迹
行业分布：哪些赛道更容易跑出 "长跑冠军"？
高回报公司行业分布：
消费必需品(15家)：烟草 (3家)、软饮料 (2家)、食品 (4家)、零售 (2家) 等，需求刚性强，受经济周期影响小
工业基础设施(8家)：铁路 (2)、建材 (2)、工程机械 (2) 等，具有垄断或寡头特性，现金流稳定
国防军工(3家)：订单长期稳定，技术壁垒高，利润率丰厚
能源 / 资源(2家)：石油巨头 (埃克森美孚) 等，资源稀缺性提供定价权
行业共性：
高进入门槛，(技术、资本或品牌壁垒)
稳定现金流，(常为刚需或重复性消费)
低研发投入，(相比科技行业)，资本支出少，自由现金流高
定价能力强，可随通胀提升价格，保护利润率
研究方法论：如何计算百年复合回报？
贝森宾德教授采用了严格的全收益计算框架：
数据清洗：处理退市、并购、拆股等复杂情况，确保历史连续性
总回报计算：包括股价变动+股息再投资+拆股调整，反映真实投资体验
时间加权：按公司实际上市时间计算，排除 "幸存者偏差"
关键洞察：研究强调，长期投资成功不在于捕捉短期波动，而在于识别并长期持有真正的 "超级成长股"
投资启示：从研究发现到实战指南
股票选择的 "二八定律" 升级为 "96:4 法则"：
市场中96%的股票是 "财富毁灭者"，投资者应集中火力研究那4%的优质标的
选股标准：寻找具有护城河(品牌、技术、规模)、稳定现金流和持续分红能力的行业龙头
时间是最大的朋友：奥驰亚16.29%的年化看似 "普通"，但经百年复利后产生265万倍回报，远超任何短期高收益策略
巴菲特 "不懂不做，长期持有" 的理念在数据上得到完美验证
股息再投资的 "复利核武器"：可口可乐、奥驰亚等长期大牛股的回报中，50-90%来自股息再投资，投资者应重视分红政策，将股息自动再投资以最大化复利效应
行业配置的 "高概率策略"：
优先考虑消费必需品(如食品饮料)、基础设施和国防军工等需求稳定的行业
避开过度竞争、技术迭代快或资本密集却回报低的行业
总结：股市的终极真相
亚利桑那州立大学的这项百年研究揭示了一个残酷而振奋人心的事实：股市不是零和博弈，而是财富创造的机器，但只有极少数公司真正承担了 "财富创造者" 的角色。
投资启示：与其追逐市场热点，不如静下心来研究那4%的 "超级股票" 的共同特质，寻找下一个奥驰亚、可口可乐或火神材料，然后与时间做朋友，让复利发挥魔力。