$恒润股份(SH603985)$ 两岸市最低估的算力协同核心标的
一、主体与定位
恒润股份（603985）以控股子公司上海润六尺（持股51%） 为核心载体，打造AI算力租赁+智算中心建设+全栈解决方案的算力系统，形成风电+算力双轮驱动，算力已成为第一大收入来源。
二、算力规模与节点布局（截至2026年3月）
• 总规划：4万P智算集群，远期目标10万P；已交付/运营约6000P（芜湖3000P+深圳3000P）。
• 长三角枢纽（核心）
◦ 芜湖智算中心：东数西算标杆，安徽首个千P级，首期1000P（2023.9），规划4万P，PUE低至1.06–1.1。
◦ 昆山智算中心：2024.3投用，补充长三角算力覆盖。
• 大湾区（推理）
◦ 深圳润六尺推理基地：2026.1启航，首期3000P推理算力，规划1万P，聚焦智能制造、智慧医疗。
• 全国化：以长三角+大湾区为双极，逐步拓展全国算力节点。
三、技术与硬件体系
• 核心硬件：以英伟达H800/A800为主，兼容海光DCU、华为鲲鹏（获认证），适配训练+推理。
• 液冷技术（核心壁垒）：自研浸没式液冷，PUE**<1.3**，较风冷省电32%–40%，绿电+余热回收，绿色算力。
• 全栈能力：服务器采购→集群建设→算力调度→大模型一体机→运维服务，闭环交付。
四、商业模式与订单
• 核心模式：算力租赁（主力）+ 定制化智算中心建设 + 大模型解决方案。
• 客户与订单：百度、工行、上海交大、百川智能（1280P）；锁定互联网巨头10年长单；2024新客户收入占比45%。
• 价格与毛利：租赁价约2万元/P/月，当前毛利率~22%，随利用率提升有望至30%+。
五、财务与业绩（2026最新）
• 2024：算力营收1.98亿元（+2814%）。
• 2025上半年：算力营收10.39亿元，占总营收50.16%，成为第一主业。
• 2025全年：预告营收~35亿元，净利6500–8000万元（扭亏）。
• 2026展望：深圳基地落地+产能爬坡，全年算力营收有望突破20亿元。
六、核心优势与风险
• 优势
◦ 政策卡位：东数西算首批服务商，享税收+电费补贴。
◦ 技术领先：液冷+绿电，PUE行业领先。
◦ 规模扩张：4万P规划+全国节点，增速快。
◦ 协同：风电精密制造延伸液冷设备，硬件+服务一体化。
• 风险
◦ 资本开支大：服务器采购+建设资金压力大，负债率~42%。
◦ 价格竞争：算力租赁价格下行压力。
◦ 芯片依赖：英伟达供应与价格波动。
◦ 利用率：当前利用率偏低，爬坡期毛利承压。
七、估值与目标价（机构中性测算）
• 当前（2026.3.10）：股价18.66元，市值82.26亿元，PE（TTM）-27496（亏损）。
• 2026年净利：~8.7亿元（风电1.5亿+算力7.2亿）。
• 估值：综合30倍PE，对应261亿元市值，目标价≈59.2元。
• 空间：较当前**+217%**，弹性大但依赖产能落地与利用率提升。
八、总结
恒润股份已从风电锻件转型为算力新基建核心标的，依托润六尺在东数西算+液冷+规模化集群+长单锁定形成壁垒，算力成为第一增长曲线。短期看产能与利用率，中期看10万P落地与毛利提升，长期看AI算力需求持续爆发。