铜冶炼业龙头企业应如何估值

之前我在《铜冶炼业到底有没有投资价值》一文最后总结到：打通了全产业链的大型尖端铜冶炼企业极具投资价值。有球友问我：如何给铜陵有色估值？我当时的回复是：我能确定的是它会涨，但难以给出具体数值。关键在于，目前市场并未给铜陵有色这类公司一个合理的估值模型。举个例子，有球友问中金黄金的估值，我可以通过对标山东黄金来给出一个目标。但铜陵有色对标谁呢？对标江西铜业吗？然而江西铜业的PE、PB比铜陵有色还低，这说明简单的同业对标法在此失效了，甚至可能造成低估。那么，核心问题来了：对于铜冶炼业龙头企业，特别是打通了采选、冶炼、加工、贸易等全产业链的一体化巨头，到底应该如何估值？下面谈谈我的看法。

我认为，对于这种一体化龙头企业的估值，绝不能简单地套用传统冶炼行业的低估值模型，而应该采用‘分部估值法’，将其核心业务拆解为采选、冶炼、加工三个部分，并分别给予符合其业务特性的估值。

首先对于采选部分就按照采矿业的通用估计计算即可，对于采选部分给的pe值一般来说给的相对较低，因为采矿业具有明显的周期性、不稳定和高风险性，想想这两天印尼格拉斯伯格矿事故造成的铜价大涨，而对于自由港公司的股价来说则是暴跌。对于采矿业的投资者来说往往希望出现类似事件而使自己投资的公司股价大涨，同时又担心自己投资的公司出现严重的事故。像我之前投资中金黄金，因为内蒙古矿业的事故，股价大跌。目前铜冶炼业龙头企业都有一定比例的矿产资源，而且母公司未来也大都有矿产资源的注入预期。我认为即使按照较低的估值标准来估值，目前这些冶炼龙头企业的矿产资源估值也低了。

其次对于冶炼来说应该分成冶炼和提取两个环节。冶炼部分的盈利主要来自加工费和副产品（如硫酸）。我相信在国家反内卷政策下，随着行业整合与自律性增强，加工费有望趋于稳定，这部分业务将能提供稳定可靠的现金流和利润基础。而提取环节，则是当前市场最大的估值盲区，也恰恰是未来最重要的价值增长点。提取环节主要提取金、银、铂族金属等贵金属，以及各种稀有、稀散金属。这一环节对国家和企业来说都至关重要。目前在贵金属大牛市中，超额回收的贵金属就成为企业盈利的重要来源。对国家来说，铂族金属、各种稀有稀散金属的提取则尤为关键。我这里举个例子，金属铼是制造高性能飞机发动机的关键金属，目前的重要来源就是靠冶炼业的提取，一旦冶炼业亏损停工，严重影响铼等稀有金属的供应，对武器装备的发展甚至国防安全将会产生严重影响。而且稀有稀散金属冶炼是我们的优势行业，世界领先，是中美竞争、对抗中，继稀土行业，掐美国脖子的又一张王牌。目前市场竟然没有给予估值，我认为这是极端不对的。美国AI行业龙头市值数万亿美元，中国的某链的代工厂市值也能达数千乃至上万亿人民币，而我们国家世界领先的能掐美国脖子的稀散金属提取行业要如何估值呢？我认为应逐步向稀土行业对标。

对于加工环节我认为应该拆分成传统加工业和深加工部分。传统加工业可以按照传统方式估值，而面向光伏银浆替代、固态电池铜箔和PCB板铜箔等新型铜基新材料的部分，有极高的发展潜力和广阔的市场。我认为这一部分应按照高科技型企业给予高估值。

铜是未来能源转型和人工智能革命的关键金属，是关系国计民生和国民经济发展的战略资源。打通了全产业链的铜冶炼企业未来会有较大的抗风险能力、极高的成长空间和广阔的发展前景，我认为应按照成长股来估值。铜产业链龙头完全有潜力成长为像中国神华、中国石化一样具备全产业链优势、盈利稳健的资源巨头，或者说成为铜业界的中国神华、中国石化。

希望擅长估值的球友留言尝试一下对$铜陵有色(SZ000630)$ $江西铜业(SH600362)$ $云南铜业(SZ000878)$ 进行估值。

以上是我个人的思考心得，不构成投资建议，请谨慎对待，如有意见或建议，欢迎留言讨论。