大幅扩张：三友化工
三友化工已由成立之初单一的纯碱生产企业发展成为拥有化纤、纯碱、氯碱、有机硅四大主业，产品主要用于纺织、玻璃、有色金属冶炼、合成洗涤剂、化学建材等行业。截止2024年底，公司纯碱产能340万吨/年，产品市场占有率约10%，当年度产量334万吨；公司粘胶短纤维产能80万吨/年，产品市场占有率约18%，当年度产量82万吨；有机硅单体年产能40万吨，产品市场占有率约6%，当年度产量16万吨。公司当年度总体产能约508万吨（剔除部分停产时间较长的企业后，产能484万吨），产量约420万吨，同比增长7.6%，产能利用率约82%。
公司最近十年总资产复合增长率2.92%，截至24年末，为260.57亿元。资产结构以现金类资产、存货、固定资产为主。存货余额16.25亿元，其中原材料占比约60%，产成品占比约30%，未看到库存的大规模积累。固定资产余额145.56亿元，主要为房屋建筑物78.30亿元，尚需折旧20年；机器设备49.11亿元，尚需折旧约8年；在建工程16.32亿元，主要为年产4万吨氯化亚砜、年产5万吨氯乙酸、年产9.8万吨烧碱项目、年产20万吨有机硅扩建工程、25万吨天海水淡化、1100万方年精致浓海水项目(一期)、年产8000吨溴素项目（一期工程），总预算规模超过88亿元，主要项目仍处于投入阶段。
长期偿债指标中，资产负债率震荡走低，近年减少至41%左右，有息负债率约为15.54%，有一定债务负担但持续减弱，对供应链上、下游资金占用一般。短期偿债指标中，流动比率、速动比率较弱但震荡走高，二者存在一定差异，主要系存在一定规模存货所致，资产短期流动性一般。
最近十年营收规模复合增长率约为5.11%，到24年末，TTM营业收入为213.61亿元。成本费用端构成来看，营业成本占据主要地位，成本构成中直接材料占比约86%、制造费用占比约10%。整体毛利率大幅震荡，近年来净利率同步波动向下，处于历史较低水平。各项费用控制一般，销售费用占比有所走低，带动整体成本费用占比有所下滑。盈利指标ROE、ROA显示，盈利能力自高位持续下滑，最新ROE在3.2%左右，接近上一周期底部。
收入、利润的现金含量来看，近年来销售商品流入的现金流未能覆盖营业收入，主要系使用较多应收款融资计入筹资现金流所致；经营现金流波动较大，平均净额高于净利润，主要差异源于各项折旧摊销（年约12亿元）以及经营性项目的变动等。
现金流收支方面，近几年销售商品获得的现金流足以满足日常的成本、费用以及扩大再生产，结余较好，随着近年来收入端下滑较快、资本支出有所增加，现金流结余持续减少，目前接近平衡点。
营运指标中固定资产周转率大幅下滑，主要系固定资产持续折旧所致；应收账款周转率震荡走高，长期表现较好，主要系应收规模多用于融资收回导致余额偏小所致；存货周转率缓慢走高，主要系存货规模持续下行所致。
其他可能影响股价表现的因素中，前十大股东持股比例震荡走低，最新约51.85%；随着股价自高位大幅下滑，股东户数震荡走高，目前处于十年较高位置，约8.85万户；质押情况维持较低水平，最新质押比例为0%。
三友化工历史收益表现较差，过去十年跑赢全A指数的概率为41.30%，未来或将有所表现；股价表现与ROE关联度较高，约为60.04%。
总结：
1. 国内纯碱产能约4080万吨、PVC产能约2900万吨、烧碱产能约4850万吨、有机硅单体总体产能约690万吨，均处于产能扩张状态，产能利用率多数维持较高水平但产品价格单边下行、供需矛盾突出，本次周期底部时间跨度或超乎想象；
2. 毛利维持一定低水平区间震荡，净利、ROE等指标同步波动，最近几年持续下滑，已接近平衡点；盈利指标低于化工行业，盈利质量略低于行业水平；
3. 资产端以固定资产为主，流动性水平低于行业水平，资产质量尚可；在建工程较多，总体建设进度较慢，投入使用仍需一段时间，有一定的资本支出压力；公司债务负担低于行业水准，偿债压力尚可。
4. 现金流结余随收入下滑、资本支出增加有所增加，持续投资支出背景下，短期内较难回复高水平。