菜但爱投：九牧王
九牧王主要从事男裤及男士商务休闲服饰的生产和销售，拥有“男裤专家”九牧王、韩国通勤时装ZIOZIA及源自潮流文化的时尚裤装品牌FUN等多个品牌。九牧王品牌定位于精致、优雅、时尚，目标消费者为25-50岁的精英白领男士，主要产品包括男裤、茄克、T恤和西服等，男裤市占率第一；ZIOZIA品牌目标客户为25~35岁的追求品质的职场人士；FUN主要满足18~35岁的时尚年轻消费者的需求。生产端以自制生产为主、委托加工生产为辅，其中茄克、衬衫等上衣产能52万件，产能利用率50.62%，男裤产能500万件，产能利用率69.77%；销售端直营与加盟相结合，九牧王直营店755家、加盟店1457家，结构上直营店增长较多，收入占比各约50%。
公司最近十年总资产复合增长率0.65%，截至24年末，为57.19亿元。资产结构以现金类资产、存货、其他资产为主。现金类资产包括货币资金7.66亿元以及交易性金融资产7.19亿元，后者主要为基金及债券等，结构上可以看到股票减少及债权的增长，持有期内总体亏损。存货余额10.15亿元，基本均为产成品，存货规模有所增加，期限结构上一年内占比约70%、1-2年内占比约24%，长期限存货计提减值较为充分。其他资产主要为其他非流动金融资产10.28亿元，主要为一级股权及私募基金等，投资能力弱。
长期偿债指标中，资产负债率震荡走高，近年约为27%左右，有息负债率约为10.77%，债务负担较弱，对供应链上、下游资金占用较弱。短期偿债指标中，流动比率、速动比率底部震荡，二者有一定差异，主要系存在一定存货规模所致，资产短期流动性尚可。
最近十年营收规模复合增长率约为1.99%，到24年末，TTM营业收入为31.36亿元。成本费用端构成来看，营业成本、销售费用占据主要地位，成本构成中原材料占比约60%、人工成本占比约22%、其余为制造费用等；销售费用主要为职工薪酬、广告宣传及装修支出等，与加盟店减少、直营店增长相关联。整体毛利率震荡走高，维持较高水平，近年来净利率未同步波动，处于历史较低状态。各项费用控制较差，销售费用占比持续走高，带动整体成本费用占比缓慢增长。盈利指标ROE、ROA显示，盈利能力自底部持续转暖，最新ROE在6.29%左右。
收入、利润的现金含量来看，近年来销售商品流入的现金流完全覆盖营业收入；经营现金流波动较大，平均净额约等于净利润，长期几乎无差异。
现金流收支方面，近几年销售商品获得的现金流足以满足日常的成本、费用以及扩大再生产，结余较好，随着近年来职工薪酬支出有所增加，现金流结余有所减少，目前仍处于较高水平（因公司付现费用较多，年约8亿元，内生现金流有所失真）。
营运指标中固定资产周转率持续走高，主要系固定资产持续折旧、业务规模维持水平所致；应收账款周转率有一定波动，长期表现较好，主要系应收规模偏小所致；存货周转率缓慢走低，主要系存货规模持续增长所致。
其他可能影响股价表现的因素中，前十大股东持股比例震荡走低，最新约75.16%；尽管股价长期底部波动，股东户数大幅震荡，目前处于十年中等位置，约1.42万户；质押情况有所好转，最新质押比例为4.63%。
九牧王历史收益表现较差，过去十年跑赢全A指数的概率为39.13%，未来或将有所表现；未看到股价表现关联度较高的因子。
总结：
1. 公司主营业务维持一定水平，但沉迷投资且投资能力较弱，资产配置及资产选择均较差，预计长期仍将持续贡献负收益（不是所有服饰公司都叫雅戈尔）；
2. 毛利维持较高水平，净利、ROE等指标未同步波动，最近几年持续下滑，与公允价值变动多年为负有关；
3. 资产端以现金及等价物、投资资产为主，流动性水平高于行业水平，资产质量较高；
4. 现金流结余随职工薪酬支出增加实际有所下滑，长期维持一定水平。