关联方依赖：中海油服
中海油服业务贯穿石油和天然气勘探、开发及生产的各个阶段，主要业务包括物探采集和工程勘察服务、钻井服务、油田技术服务、船舶服务等。公司是中国最大的海上钻井承包商，2025半年度，公司共运营、管理60座钻井平台（包括46座自升式钻井平台、14座半潜式钻井平台），其中45座在中国，15座在国际地区；上半年作业天数9906天，同比增加945天，增幅10.5%，其中自升式钻井平台作业7,776天，同比增加738天；半潜式钻井平台作业2,130天，同比增加207天；日历天使用率同比增加10.4个百分点至91.2%，可用天使用率同比增加8.1个百分点到93.4%；平均日收入9.1万美元/日，增幅5.8%。公司是国内近海油田技术服务的主要提供商，同时也提供陆地油田技术服务，包括但不限于测井、钻完井液、定向井、固井、完井、修井、油田增产等专业服务；上半年营业收入为123.78亿元，同比减少3.5%。船舶服务主要为近海工作船，包括三用工作船、平台供应船、油田守护船等200余艘，主要支持起抛锚作业、钻井/工程平台（船）拖航、海上运输、油/气田守护、消防、救助、海上油污处理等服务；2025半年度作业天数41510天，同比增长27.6%，主要增幅源于油田守护船及三用工作船。物探采集和工程勘察服务主要为宽方位、宽频、高密度地震采集服务，海底电缆和海底节点多分量地震采集服务，综合海洋工程勘察等服务等，2025年受到船队老化、油气勘探低迷影响较大，二维采集3557公里，下滑68.2%，三维采集9000公里，下滑45%。公司主要客户为股东中海油，收入占比约77%，业务开展较依赖于关联方。
公司最近十年总资产复合增长率0.49%，截至25年6月末，为839.74亿元。资产结构以现金类资产、应收账款、固定资产为主。应收账款余额194.69亿元，款项规模较年初大幅增长，期限结构均为一年内账款，有一定季节性波动，考虑股东付款能力较强，应收款质量较高。固定资产余额430.75亿元，主要为船舶55.97亿元，尚需折旧约9年；钻井平台279.80亿元，尚需折旧约14年；机器设备81.78亿元，尚需折旧约4年，总体折旧规模较大；在建工程余额39.21亿元，主要为各新增钻井平台。
长期偿债指标中，资产负债率维持区间震荡，近年减少至46%左右，有息负债率约为13.49%，债务负担较轻，对供应链上、下游资金有一定占用。短期偿债指标中，流动比率、速动比率震荡下滑，二者有一定差异，主要系存货较少所致，资产短期流动性弱。
最近十年营收规模复合增长率约为4.91%，到25年6月末，TTM营业收入为490.93亿元。成本费用端构成来看，营业成本占据主要地位，成本构成中主要为设备折旧、雇员支出、修理及物料消耗、分包支出等，各项支出规模较为相近。毛利率水平大幅波动，近年来相对平稳，近年来净利率同步波动，处于历史中等水平。各项费用控制较为平稳，管理费用、销售费用占比维持一定水平。盈利指标ROE、ROA显示，盈利能力自底部缓慢增长，最新ROE在8.29%左右。
收入、利润的现金含量来看，近年来销售商品流入的现金流完全覆盖营业收入；经营现金流有一定波动，平均净额高于净利润，主要差异源于各项资产折旧摊销（年约68亿元）、以及应收账款的增加等。
现金流收支方面，近几年销售商品获得的现金流足以满足日常的成本、费用以及扩大再生产，结余较好，随着近年来现金流入放缓，现金流结余有所下滑，目前为历史中等偏上水平。
营运指标中固定资产周转率持续上行，主要系在建工程转固、固定资产持续折旧金额均较大、业务规模持续增长所致；应收账款周转率有一定波动，长期表现良中等，主要系应收规模较大单业务规模持续增长所致；存货周转率底部走高，长期表现良好，主要系存货规模较小所致，可不必关注。
其他可能影响股价表现的因素中，前十大股东持股比例区间震荡，最新约92.60%；随着股价长期大幅震荡，股东户数持续减少，最新有所增长，目前处于十年中等位置，约6.82万户；质押情况有所好转，最新质押比例为0%。
中海油服历史收益表现较差，过去十年跑赢全A指数的概率为36.17%，未来或将有所表现；股价表现与ROE关联度较高，约为49.75%。
总结：
1. 油田服务依赖于石油公司资本开支，近年来未看到相关支出的大幅增长，对应收入或仅维持一定水平；钻井业务运营天数、经营效率持续提升，短期内或构成主要营收支撑点；业务高度依赖于股东中海油，历史情境中，利润多转化为资产及相应折旧，未看到大规模回报；
2. 毛利波动有所降低，净利、ROE等指标同步波动，最近几年持续回暖；盈利指标、盈利质量增强，与固定资产折旧规模较、行业需求有所回暖有关；
3. 资产端以固定资产为主，流动性水平偏低但固定资产利用效率尚可且逐步增长；在建工程以钻井平台为主，未来投放后有助于增加主营业务；公司债务负担较轻，穿越周期能力较强。
4. 现金流结余随应收款增长、流入减少而有所下滑，预计大额资本开支情景下（年约70亿元），短期内较难突破现有水平。