海外份额损失：中旗股份
中旗股份主营业务为农药产品的研发、生产和销售，在氯氟吡氧乙酸、虱螨脲、噻虫胺、炔草酯、氰氟草酯、甲氧咪草烟、苯唑草酮、噁唑酰草胺等诸多细分产品市场上占据领先地位，涵盖除草剂、杀虫剂、杀菌剂。2024年原药及农药中间体设计产能17850吨/年，产能利用率74.34%。同时有在建产能13000吨/年；制剂产能4280吨/年，产能利用率84.38%。销售方面以均为自营销售，海内外占比各约50%，其中海外市场缩减严重，半年度占比进一步下滑；前五大客户集中度约为45%，对大客户有一定的依赖度（可能为科迪华、拜耳、先正达、巴斯夫农化、日本住友等跨国企业）。
公司最近十年总资产复合增长率14.13%，截至25年9月末，为47.23亿元。资产结构以现金类资产、应收账款、存货及固定资产为主。应收账款余额6.65亿元，规模大幅增长，均为1年内款项，总体期限结构良好。存货余额5.62亿元，总体规模相对维持，主要为原材料及产成品，未看到存货大规模累库。固定资产余额20.93亿元，主要为房屋建筑物7.21亿元，尚需折旧16年；机器设备13.48亿元，尚需折旧约6.5年；在建工程2.48亿元，主要为宁亿泰项目、国瑞化工厂区建设、山东朗晟项目以及部分厂区扩建改造项目等，不分项目建设进度较快，接近投入使用。
长期偿债指标中，资产负债率震荡走高，近年增加至53%左右，有息负债率约为36.3%，债务负担较重，对供应链上、下游资金占用偏弱。短期偿债指标中，流动比率、速动比率波动下滑，二者有一定差异，主要系存在一定规模存货所致，资产短期流动性一般。
最近十年营收规模复合增长率约为12.12%，到25年9月末，TTM营业收入为25.15亿元，总体有所企稳。成本费用端构成来看，营业成本占据主要地位，成本构成中原材料占比约63%，折旧占比约11%，其余人工、能源等费用占比各约6%、7%。整体毛利率大幅下滑，近年来高位下滑至10%左右，净利率同步波动，持续走低并出现亏损。各项费用控制较差，销售费用、管理费用占比缓慢走高，带动整体成本费用占比维持高位。盈利指标ROE、ROA显示，盈利能力自高位持续下滑，最新ROE在-7.46%左右。
收入、利润的现金含量来看，近年来销售商品流入的现金流未能覆盖营业收入，最近几期转差，与应收款规模增长相关联；经营现金流波动较大，平均净额高于净利润，主要差异源于各项资产折旧摊销（年约2.5亿元）、各项减值等（24年为0.3亿元）以及经营项目的变动等。
现金流收支方面，近几年销售品获得的现金流足以满足日常的成本、费用，但扩大再生产依赖于对外融资，结余较差，随着近年来大额资本支出，现金流结余进一步恶化，目前为历史偏低水平。长期看，资本支出基本获得足额回报，账上固定资产质量尚可。
营运指标中固定资产周转率阶段走低，主要系在建工程转固、业务规模未能增长所致；应收账款周转率基本平稳，长期表现良好，主要系应收规模仍较小所致；存货周转率震荡走低，主要系存货规模小幅增长所致。
其他可能影响股价表现的因素中，前十大股东持股比例震荡走低，最新约38.62%；随着股价高位下滑，股东户数大幅增加，目前处于十年较高位置，约2.05万户；质押情况长期较差，最新质押比例为8.07%。
中旗股份历史收益表现较差，过去十年跑赢全A指数的概率为44.44%，未来或将有所表现；股价表现关联度较高的因子为净利率，相关性约55.58%。
总结：
1. 农药需求受制于粮食需求，总体稳健增长且相对刚性，但近年来竞争加剧带动农药产品量价背离，盈利空间受阻，目前主要矛盾在于行业产能重复建设有所过剩，未来盈利空间有待于供给端出清；
2. 毛利水平持续降低，净利、ROE等指标同步波动，最近几年持续恶化且已转负，主要为行业竞争激烈导致价格损失所致；盈利指标、盈利质量降低，与应收账款规模加大、盈利空间恶化有关；
3. 资产端各类资产相对平均，流动性水平尚可；在建工程较多，部分资产接近完工投入使用；公司债务负担过强，短期内未看到好转可能。
4. 现金流结余在高强度资本支出下持续走低，总体结余较弱，短期内较难突破现有水平。