营收下滑：哈尔斯
哈尔斯专注于不锈钢保温器皿的生产与销售，产品线涵盖了多种保温杯、保温壶和焖烧罐。旗下自有品牌包括“哈尔斯”、运动水杯“SIGG”，除自有品牌业务外，同时开展OEM业务，前五大客户占比接近70%，各业务板块境外收入占比超过85%，境外收入为公司主导收入，据此推断OEM仍为主要业务模式；早期披露信息看，OEM业务以美澳厂商为主，依赖于美元结算，自有品牌销售渠道以商超、礼品及电商为主。产品材质从不锈钢拓展至钛、工艺实现内胆喷涂陶瓷漆、外表面纳米砂纹漆等技术突破、功能可实现显温、糖分检测、心率测量、饮水记录、喝水提醒等，有一定的微创新。早期产能及新建产能披露来看，现有产能规模约为年4000万只。
公司最近十年总资产复合增长率14.44%，截至25年9月末，为37.92亿元。资产结构以现金类资产、应收账款、存货及固定资产为主。应收账款余额3.77亿元，规模小幅增长，均为1年内款项，期限结构良好。存货余额6.38亿元，总体规模有所增加，主要为原材料的积累与增长，未看到产成品大规模累库。固定资产余额9.83亿元，主要为房屋建筑物5.48亿元，尚需折旧约18年；专用设备4.17亿元，尚需折旧约6年；在建工程4.23亿元，主要为泰国二期项目及未来智创项目，前者接近完工并投入生产。
长期偿债指标中，资产负债率震荡提升，近年增加至55%左右，有息负债率约为28.15%，有一定的债务负担，对供应链上、下游资金占用一般。短期偿债指标中，流动比率、速动比率高位下滑，二者有一定差异，主要系存在一定规模存货所致，资产短期流动性一般。
最近十年营收规模复合增长率约为15.33%，到25年9月末，TTM营业收入为34.01亿元，首次进入下滑周期。成本费用端构成来看，营业成本占据主要地位，直接材料占比约65%、人工占比约16%、制造费用占比约14%，为主要成本支出。整体毛利率区间大幅波动，近年来高位下滑至25%左右，净利率同步波动，持续走低处于历史中等水平。各项费用控制较差，销售费用、管理费用占比缓慢走高，带动整体成本费用占比维持高位。盈利指标ROE、ROA显示，盈利能力自高位下滑，最新ROE在9.53%左右。
收入、利润的现金含量来看，近年来销售商品流入的现金流完全覆盖营业收入；经营现金流波动较大，平均净额高于净利润，主要差异源于各项资产折旧摊销（年约1.6亿元）、以及经营项目的变动等。
现金流收支方面，近几年销售品获得的现金流足以满足日常的成本、费用，但近期扩大再生产依赖于对外融资，结余转差，主要系资本支出增加所致，现金流结余为历史较差水平；长期经营现金流回报与资本支出基本一致。
营运指标中固定资产周转率持续走低，主要系在建工程陆续转固所致；应收账款周转率维持区间震荡，长期表现良好，主要系应收规模规模较小且质量较好所致；存货周转率高位下滑，主要系存货规模有所增长所致，长期表现较好。
其他可能影响股价表现的因素中，前十大股东持股比例震荡走低，最新约51.95%；随着股价震荡走高，股东户数小幅增加，目前处于十年较高位置，约3.02万户；质押情况有所好转，最新质押比例为0%。
哈尔斯历史收益表现一般，过去十年跑赢全A指数的概率为47.92%，未来或将有所表现；股价表现与ROE有一定关联度，约为35.68%。
总结：
1. 保温杯出口市场规模持续增长，近五年复合增长率18%，主要受益于户外运动兴起；公司业务模式以OEM为主，依赖于头部企业的扩张，最新一期收入规模有一定萎缩；
2. 毛利水平有所降低，净利、ROE等指标同步波动，最近几年持续恶化；盈利指标下滑、盈利质量增长；
3. 资产端各类资产相对平均，流动性水平尚可；有一定规模的在建工程，其中泰国二期项目接近完工投入使用；公司债务负担加重，未来随资本支出放缓或有所降低。
4. 现金流结余在资本支出增长下持续下滑，随着部分项目接近完工，短期内或有所企稳。