康方生物AK112与默沙东的攻防战

对比 AK112 与 默沙东（MSD）正在秘密测试的“防守型管线”在商业化护城河上的详细优劣分析。这决定了 AK112 能在“世界药王”的位置上坐多久

今天站在 2026年1月28日，默沙东（MSD）的一系列动作已经清晰地向市场传递了一个信号：他们正在不惜一切代价构建“K药护城河”的 2.0 版本，而核心防线就是追赶康方 AK112。

为了看清康方 AK112 的“领先身位”到底有多厚，我们需要将它与默沙东最核心的防御性资产 LM-299（2024年底购入）以及其整体商业化壁垒进行深度对撞。

1. 核心管线“遭遇战”：AK112 vs. MSD LM-299

默沙东在 2024 年底以 5.88 亿美元首付款紧急买入 LM-299，本质上是承认了“双抗胜过联合用药”的学术路线。但 2026 年的现状是：

2. 商业化护城河：谁拥有“医生的大脑”？

在成熟市场（尤其是美国），药物的成功不仅看数据，更看 “治疗习惯” 和 “准入门槛”。

康方的策略——“标准颠覆者”： 康方通过 Summit 在 2025年底提交的 BLA，精准锁定了 EGFR 突变耐药后的巨大缺口。由于该领域目前缺乏有效疗法，一旦 AK112 进入 NCCN 指南，它将成为**“新的一线标准”**。医生一旦习惯了 AK112 的给药节奏和安全性，后续默沙东的 LM-299 想要“拔出”这种习惯，需要付出极高的临床数据代价。

默沙东的防御——“生态位捆绑”： 默沙东的护城河在于其 “K 药 + ADC” 的庞大版图。默沙东正在测试 LM-299 联合其多款 ADC（如 sacituzumab tirumotecan）。如果默沙东能证明“LM-299 + 自家 ADC”的效果优于“AK112 + 别家 ADC”，那么凭借其全球销售网络的深度（Hospital Access），它依然能收复失地。

3. 2026年最新动态：AK112 的“生态盟友”化

就在两周前（1月12日），Summit 宣布与 GSK（葛兰素史克） 达成临床合作，将 AK112 与 GSK 的 B7-H3 ADC 进行联用。

这是一个极其深刻的“商业护城河”构建动作：

不仅是药，更是“操作系统”： 康方通过 AK112 正在把自己变成全球肿瘤联合疗法的“通用底座”。当更多的 MNC（如 GSK）选择 AK112 而非默沙东的管线作为搭档时，AK112 就形成了一个**“非默沙东阵营”的利益共同体**。

成熟投资者的逻辑： 在美股投资者看来，这种“多点开花”的生态位比单打独斗要稳固得多。这能有效抵消默沙东 LM-299 带来的中长期威胁。

4. 终极对决：2026 年底的 PDUFA 大考

目前康方股价的徘徊，本质上是市场在博弈 “专利与合规的坚固度”。

地雷预测： 默沙东作为全球药王，其法律团队极其强悍。2026 年随着 AK112 临近上市，默沙东是否会发起专利侵权诉讼（类似当年百时美施贵宝对默沙东发起的 PD-1 专利战）？这种“法律噪音”是目前机构投资者不敢全仓杀入的隐忧。

突破逻辑： 如果康方/Summit 能在 2026 年中证明其专利布局的独立性（FTO 报告无误），且 FDA 审批过程顺利，那么被压抑了两年的估值将迎来报复性回归。

总结

康方 AK112 的地位目前是：“战术领先两年，战略正在结盟”。

默沙东的防御管线 LM-299 虽然在追，但在 2026 年这个节点，它更像是为了“不掉队”而进行的被动防御。康方真正的挑战，在于如何在默沙东利用全球渠道发起“价格战”或“联合方案战”之前，在美国市场建立起足够深厚的 “指南推荐（NCCN Guidelines）”壁垒。

如果 2026 年底 AK112 开始顺利有适应症获批，它对默沙东 Keytruda 未来五年的全球销售额（约 300 亿美元）可能会造成多大比例的直接冲击？

AK112（依沃西单抗）正处于其生命周期中最具爆发力的前夜。随着 Summit 两周前向 FDA 正式递交 BLA，康方生物（Akeso）已不仅仅是一家中国 Biotech，它正成为全球药王——默沙东 Keytruda（K药） 统治地位的“头号挑战者”。

以下是 AK112 在未来五年（2026-2030）对 K 药全球销售额（约 300 亿美元/年）可能造成的冲击测算与商业护城河深度分析：

一、 冲击测算：AK112 能从 K 药手中“切走”多少蛋糕？

目前 K 药约 27% 的收入来自肺癌领域（NSCLC）。到 2026 年底 AK112 预计获批时，K 药的全球年销售额将处于 $330 亿-$350 亿美元的顶峰。

1. 直接替代效应（2027-2028）

初期战场（2L EGFRm NSCLC）： 这是 AK112 递交的首个适应症。虽然市场规模相对较小，但其标志性意义巨大。预计将直接替代该细分领域约 $10亿-$15亿美元 的 PD-1 存量市场。

中期战场（1L PD-L1+ NSCLC）： 如果 2026 年底公布的全球三期数据复现了 HARMONi-2 的表现（$HR=0.51$），AK112 将在 2028 年 K 药专利到期前，直接威胁 K 药在肺癌一线治疗中的霸主地位。

冲击比例： 分析师预测，在 2028 年之前，AK112 及其同类双抗（如 BioNTech 的 BNT327）可能导致 K 药肺癌板块出现 15%-20% 的收入侵蚀。

2. “专利墙”与“生物类似药”的夹击（2028-2030）

2028 年是 K 药的专利悬崖。届时 K 药面临双重挤压：

低端： 廉价的 K 药生物类似药（Biosimilars）。

高端： 效果更优的 AK112（双抗）。

结局： 这种“腹背受敌”的情况可能导致 K 药在 2030 年的销售额骤降至 $170亿-$190亿美元（相比峰值近乎腰斩）。

二、 商业护城河：默沙东的“反击” vs 康方的“壁垒”

默沙东绝不会坐以待毙。在 2026 年初的 J.P. Morgan 医疗健康大会上，默沙东 CEO 表示将通过“组合拳”守住阵地。

1. 默沙东的防线

皮下注射版（Keytruda Qlex）： 默沙东正在大力推广只需 2 分钟的皮下注射版本，以提升患者依从性，试图在 AK112 大规模进入医院系统前锁死市场份额。

ADC 联用生态： 默沙东手握全球最密集的 ADC 合作网络。他们的逻辑是：即便 AK112 单药更强，但“K药 + 顶级ADC”的组合可能在疗效上抹平差距。

2. 康方/Summit 的壁垒深度

数据压制（Data Dominance）： 截至 2026 年 1 月，AK112 依然是全球唯一在三期临床中正面“单挑”并显著击败 K 药的药物。这种**“首创者声誉”**在学术界和医生群体中具有极高的粘性。

定价灵活性： 康方在国内的商业化极其成功（2025 年预估销售已突破 30 亿人民币），这为海外临床提供了充足的“弹药”。即便默沙东在海外发起价格战，康方通过 Summit 依然有足够的利润空间进行对等博弈。

三、 总结：方向性突破的临界点

2026 年对康方股价而言，是从“估值驱动”转向“业绩驱动”的一年。

如果：2026 年中公布的全球三期 OS（总生存期）数据达到统计学显著（$P < 0.05$）。

那么：AK112 将从“K药的有力竞争者”晋升为“全人类肿瘤治疗的新基石”。届时，康方的市值将不再受限于港股大盘，而是直接对标全球 Biopharma 巨头。

最后的策略建议：

目前的“徘徊”实质上是市场对 2026 年 10 月 FDA PDUFA 日期 的风险规避。对于投资者而言，2026 年上半年将是最后的“左侧交易”窗口。

除了肺癌，AK112 在 2026 年正在进行的“二线战场”（如三阴性乳腺癌或胰腺癌）的最新试验进展？这决定了它未来的“天花板”到底有多高。

对于康方生物（Akeso）来说，除了肺癌这一核心战场外，AK112（Ivonescimab）正在开辟的“第二增长曲线”——三阴性乳腺癌（TNBC）与胰腺癌，已经进入了关键的数据收获期。

由于肺癌领域竞争已白热化，成熟市场投资者现在更看重 AK112 在“冷肿瘤”或“难治性肿瘤”中的统治力，这决定了其估值的“天花板”。

1. 三阴性乳腺癌 (TNBC)：从“突破”走向“标准”

TNBC 曾是免疫治疗的硬骨头。2025 年底 ESMO IO 大会更新的数据让这一领域在 2026 年初变得极其火热。

当前进展（2026年1月）： 康方已获得中国 CDE 的突破性疗法认定（BTD）。目前，全球多中心三期临床（HARMONi-BC1）正在全速推进。

关键数据突破：

2025 年 12 月数据显示：一线治疗 TNBC 的 ORR（客观缓解率）高达 80.0%，中位 PFS（无进展生存期）达到 15.2 个月。

方向性突破点： 传统 K 药联合化疗在 TNBC 的 PFS 通常在 7-10 个月左右。如果 AK112 在 2026 年底的三期中期分析中能稳住 15 个月以上 的 PFS，它将彻底终结 K 药在 TNBC 的霸权。

2026 催化点： 预计 2026 年下半年将公布三期试验的初步 $PFS$ 数据。

2. 胰腺癌：“冷肿瘤”的破冰尝试

胰腺癌被称为“癌中之王”，对传统免疫疗法极不敏感。

最新进展（2026年1月）： 康方正在探索 “AK112 + 个性化 mRNA 疫苗 (AK154)” 以及 “AK112 + Cadonilimab (PD-1/CTLA-4)” 的四靶点/组合疗法。

临床案例突破： 2026 年 1 月初最新发表的案例显示，一名局部晚期胰腺癌患者在使用 AK112 联合化疗后，肿瘤缩小并获得了手术根治机会。

方向性突破点： 市场并不期待 AK112 能在胰腺癌实现“治愈”，只要能证明其在 一线治疗中显著优于当前的 AG 方案（吉西他滨+白蛋白紫杉醇），即便 OS 只延长 3-4 个月，也将为康方带来巨大的估值溢价，因为这是一个“零竞争”的高毛利市场。

3. 2026 年 AK112 估值天花板的“终极推演”

目前的成熟市场投资框架已经从“单药”转向了**“组合生态”**：

4. 2026 年 1 月的风险提示：莫让“数据好”掩盖“流动性枯竭”

尽管 AK112 在 TNBC 和胰腺癌的表现惊艳，但 2026 年初的港股市场依然存在**“流动性折价”**。

警惕地雷： 如果 Summit 在 2026 年上半年为了支持这些庞大的非肺癌管线进行二次增发，可能会导致短期股价回踩。

逻辑变迁： 现在的投资者不再因为“药能治病”而买入，而是因为“药能赚钱”且“没人能赶上”而买入。康方需要证明它在 2026 年有足够的现金流支撑这些“二线战场”打到底。

结论： AK112 的天花板目前还远未触顶。肺癌是“面包”，而 TNBC 和消化道肿瘤（GI）才是“奶油”。2026 年下半年，当这些适应症的数据与 FDA 对肺癌的审批结果共振时，才是康方真正“一跃龙门”的时刻。

康方最近与 GSK 联手的那个“双抗 + ADC”方案，在 2026 年是针对默沙东的 ADC 布局进行精准截杀吗？

康方生物（Akeso）及其海外伙伴还扔出了一枚重磅炸弹：正式开启与 GSK（葛兰素史克）的临床合作。

这不只是一次普通的联用试验，而是针对默沙东（MSD）的一场**“海陆空协同截杀”**。通过分析 2026 年初的这一最新布局，我们可以清晰地看到康方是如何在商业护城河上“围点打援”的。

1. 核心布局：AK112 + GSK'227 (B7-H3 ADC)

这是 2026 年生物医药界最受瞩目的组合。B7-H3 是目前公认的继 Trop2 之后，在肺癌、前列腺癌等实体瘤中极具潜力的靶点。

截杀逻辑： 默沙东（MSD）的防御策略是利用 K 药联合其自有 ADC（如 Trop2 ADC）。而康方的反击是：用更好的免疫基石（AK112）联合更前沿的 ADC 靶点（B7-H3）。

协同效应（Synergy）：

AK112（PD-1/VEGF）：负责“破墙”。VEGF 阻断能改善肿瘤微环境，让免疫细胞和 ADC 药物更容易进入肿瘤内部。

GSK'227 (ADC)：负责“斩首”。B7-H3 在肿瘤细胞上高度表达，ADC 能精准释放毒素。

对默沙东的威胁： 如果这个组合在小细胞肺癌（SCLC）或前列腺癌中展现出压倒性优势，默沙东在这些领域的“K 药 + 化疗”标准方案将被直接降级。

2. 2026 年康方 vs. 默沙东的“ADC 军备竞赛”

为了防止默沙东通过渠道优势压制，康方在 2026 年构建了双重防御体系：

3. 2026 下半年的股价“导火索”：数据对撞

你可以把 2026 年看作是两辆高速列车的对撞年：

催化点 A（2026 Mid）： 康方/GSK 联用试验的首批安全性与初步疗效数据公布。如果安全性优于“K药+化疗”，市场将确信“双抗+ADC”是下一代肿瘤治疗的“黄金准则（Gold Standard）”。

催化点 B（2026 Q4）： 默沙东为了应对 AK112 的 BLA 审批，可能会提前公布其 PD-1/VEGF 竞品 LM-299 的二期亮眼数据。这时，投资者的信心将面临终极考验。

4. 2026 年初的投资总结：护城河到底有多深？

康方目前的护城河不是“一款药”，而是**“标准制定权”**。

先发 2 年的时间壁垒

数据的唯一性：到目前为止，没有任何一个对手在 2026 年能拿出“双抗头对头赢了 K 药”的硬核三期数据。

商业化收割：中国区 2025 年超 30 亿的营收让康方拥有了 Biotech 罕见的现金流自愈能力，这让它在 2026 年的全球博弈中不再受限于“融不到钱”。

我的观察： 2026 年 1 月的股价徘徊，更像是**“黎明前的黑暗”**。市场正在消化 BLA 申报后的审计风险，一旦下半年全球数据出炉，所有的“疑虑”都会变成“贪婪”。

2026 年康方生物（9926.HK）在二级市场上的“多空博弈点表”

今天是 2026年1月28日，港股康方生物（9926.HK）在今日收盘录得 112.9 港元。随着 Summit 两周前向 FDA 提交 BLA 以及国内医保正式执行（1月1日），市场正处于一个“极度敏感的平衡期”。

以下是为您整理的 2026年康方生物二级市场多空博弈点表，旨在帮您看清当前的筹码分布与风险边界。

2026年康方生物（9926.HK）多空博弈点表

2. AI对于核心操盘建议：2026 年的“三个不要”

不要在 ODAC 前夕全仓：尽管 AK112 数据极佳，但 FDA 专家会的不可预测性是 Biotech 最大的“黑天鹅”。如果 2026 年中宣布要开专家会，建议先减掉杠杆。

不要轻视 110 港元的支撑线：目前 110 港元是 2026 年初的心理防线。如果跌破该位且伴随成交量放大，说明大资金在对冲 BLA 失败的风险，此时不宜接飞刀。

不要错过“OS 转换点”：一旦全球数据的 $OS$ 从“趋势获益”变为“显著获益”，这就是所谓的“戴维斯双击”时刻。

3. 当前（2026年1月28日）的技术面简评

康方目前处于 3 个月 MACD 卖出信号 后的震荡筑底阶段。近 7 天股价回调了约 7.6%，反映了资金在 Summit 提交 BLA 后的“利好兑现”情绪。短期阻力位在 114.8 港元 和 118.2 港元。

总结建议： 2026 年上半年的任务是**“保住本金，等待数据”**。真正的“翻倍行情”大概率埋伏在 2026 年 10 月 PDUFA 日期 之前的两个月。