广发海外电子通信联电分析
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【广发海外电子通信】联电(2303 TT Hold)分析
联电(2303 TT Hold) ：风报比吸引力不高
维持持有评级，上调目标价至67新台币：联电股价过去6周强劲上涨，反映硅光订单胜出及成熟制程行业定价环境改善。尽管如此，业绩会投资者焦点集中于2026年展望及定价。公司虽未提供2026年毛利率指引，但管理层认为定价环境已更趋有利，却给出1Q26（毛利率及利用率）及2026年TAM的温和指引，此暗示股价可能回调。同时，公司表示与英特尔的合作进展顺利，并预期硅光及先进封装将成为新驱动因素。正如我们先前报告所述，台积电（2330 TT Buy）成熟制程产能缩减是关键观察点，并可能逐步加速。考量业绩、指引及更高毛利率假设（部分得益于新台币贬值），我们将2026E/2027E盈利分别上调22%及51%。我们的目标价67新台币基于15倍2026E/2027E市盈率，我们将估值方法从15倍2026E滚动至2026E/2027E，以捕捉长期定价环境改善。
定价环境趋好：尽管联电整体利用率温和，但其毛利率保持韧性，得益于高压、NVＭ及BCD等特殊制程定位。从供给角度来看，鉴于台积电先进封装产能紧张，我们预计台积电将在未来三年逐步调整8寸及12寸落后制程产能，转向先进封装。根据TrendForce，全球8寸产能将于2026年下降2.4%，并可能于2027年因台积电关闭更多8寸产能而加速下降。同时，补库存需求已浮现，据德仪（TXN Buy）业绩会显示，工业领域拉货需求已复苏。另一方面，行业中28nm产能较为激进，此对联电影响正负并存。
1Q26指引温和：4Q25业绩优于预期，每股收益0.8新台币，环比下降33%、同比增长19%，主要得益于毛利率改善。毛利率达30.7%，环比上升90个基点，主要受新台币贬值及产品组合驱动。对于1Q26，公司指引晶圆出货量环比持平，主要因季节性、消费需求增加及通信与汽车部门下降，美元计价ASP稳定。基于当前新台币汇率，管理层预计毛利率位于高20%区间，此低于预期，可能因折旧成本影响。对于2026年，公司指引其业务将优于可及市场，可及市场预计同比增长低个位数。另一方面，折旧费用预计同比增长low-teens。