2025.03.31 公司巡礼（11）藏格矿业_续1

藏格矿业的年报其实没太多可写的东西，毕竟是一个资源性的商业模式，但我觉得市场尤其是散户对藏格的热度有点过于高了，和公司的盈利能力以及公司治理不那么匹配，那就写点。

1、 2024年公司的营收、毛利和净利润均大幅下滑，这里倒是没啥问题，都是明牌预期之内的事情。营收整体下滑了38%，其中钾肥业务下滑31%，碳酸锂业务下滑48%，如果从2022年的高点算起，这两个下滑比例分别是42%和76%，周期性行业的双刃剑大家可以体会一下。不过两个业务板块的毛利率仍然高达45%（四舍五入都是45%，很巧合），既显示了公司优秀的资源禀赋，也意味着行业产能出清的困难，尤其是碳酸锂。

现有产能的空间也比较窄，钾肥的年产销量基本都在100-110万吨之间，2023年钾肥的销量高点，源于2022年的超产。碳酸锂的年产销量约1.1万吨，2024年碳酸锂的销量高点，源于2023年的超产。目前公司钾肥和碳酸锂的库存都处于正常的范围，所以2025年的销量会回归均值。

如果综合钾肥和碳酸锂行业的景气度来看，2024年很可能是一个综合的行业低点，虽然行业底部要盘整多少年还未可知，但是钾肥和碳酸锂业务保底5亿左右的税后净利润应该不难实现。当然，如果公司大举扩张产能，肯定账又要重新算了。

2、公司最大的亮点肯定是巨龙铜矿，今年产量和营收分别提升了7.7%和25.4%，看的让人直流口水。关于巨龙铜矿，不管是自己过往，还是互联网上，写的人很多，偏差也很小，我就不浪费笔墨了。紫金接手以来，一切按计划向前推进，很是靠谱。我要提醒大家的就是，确定性越高的资产，市场给予的估值就越合理，超预期的可能性就越小，不及预期的时候市场杀的也会更狠。每个人自己站在赔率的那一边，心里要有数。

3、费用整体降低了3千万，但费用减少主要是因为股权激励结束，财务费用反倒是莫名其妙地多出来2000万。利息支出多出来的300万就让人看不懂，毕竟公司账上只有2000万的短期负债，更无厘头的是财务费用里还有1000万的票据贴息，账上并没有应付票据，这个贴息又是怎么贴出来的？公司账上的现金不太多了，只有8.8亿，加上交易性金融资产，准现金还有10.5亿。资产减值和存货都比较正常，资本开支多为维护和辅助性的开支，勉强可以接受，在建工程基本进入尾声陆续转固。未来扩张性项目开始之前，公司账面现金虽然不多，但资金压力更小一些。

4、前几天看到有人舔某领导的臭脚，就多写几笔，看看这几年领导都干了些啥：

首先是涨薪，过去5年18名董监高的薪酬，合计分别是588、807、1214、2411、2100 ，单位是万元。紫金矿业近两年董监高25名的薪酬是7400万，人家公司是什么规模，10倍于藏格的规模，并且资产遍布于全球。上台4年，给董监高尤其是自己的薪酬翻了数倍。

当然，薪酬还是小钱。公司出钱回购股份，然后给高管们发员工持股计划，一共发出去2657万股，2022年拿到股权，我没有详细看卖出的业绩条件，盲猜是拿到手就卖出，截止2024年的年报，卖的只剩下30%计797万股了。这约8亿的福利，公司出了2亿，剩下的6亿，算是二级市场的各路朋友慷慨解囊了。

另外，领导还喜欢炒股，涉猎广泛，反正是比我能力圈要大。债券、国债逆回购、股票、私募基金、信托产品、债券基金、甚至还有指数基金，五花八门应有尽有。过去4年的成绩单倒都是正收益，分别给公司赚了312/106/292/537万元。其中赤峰黄金、中船防务和紫金矿业贡献了主要收益，其他品种有赔有赚，玩的不亦乐乎。看收益好像也还行，好歹都是正收益，问题是人家的本金可不小，1-2亿的本金，这点收益还不如存个银行5年定存。明细里面我还看到不少交易都是“保本出”，很有喜感。

私企嘛，有点阴暗面也都是正常的，能带小散户一起喝点汤，只要别太过分，捂着鼻子也就忍了。不过千万别做那种被人卖了还帮人数钱的人，你在这边唱赞歌呢，人家背地里笑着骂你傻&。不过现在好了，大股东易主，紫金的公司治理甩过去的藏格几条街是没问题的，毕竟是两地上市的国际化企业。如果高管的精力和时间不能专注于主业，那企业也不可能做大，所以当时被收购的时候，我觉得还是值2个涨停板的。

5、至于分红，其实中期不管是巨龙的开发，还是潜在的钾锂扩张性项目，都需要很大的资本开支，公司其实不具备大笔分红的条件。但这两年领导为了拿钱，把公司能分的现金也分的也差不多了。尤其是2024年，还搞了个中期分红，回购注销的目的性也非常强，我就不展开说了。但是这样对于二级市场，会形成一个很不好且不合实际的分红预期。当然，短期的情绪波动不影响长期的价值，我不太关系，就是这么一说。分红，是公司治理当中非常重要的一环，对于市值管理，公司形象，市场预期都有非常重要的影响，如此儿戏，有点可笑。

藏格其实财报里可以观察的信息并不多，对于这个企业来说，最大的变量不在于企业本身，因为中短期产能是固定的，巨龙是有计划的，唯一的变量就是产品的价格，中期有向上动能的只有铜，也是公司最核心的资产。但中短期大宗商品的价格是无法预判的，所以我们看好中长期的趋势，耐心的等待就好。

$藏格矿业(SZ000408)$ $紫金矿业(SH601899)$ $洛阳钼业(SH603993)$

.

过往文章：

2024.04.18 年报季闲聊（11）藏格矿业

2025.01.17 关于藏格股权转让说几句

.

利益披露：作者持有藏格矿业的多头仓位，未来48小时内没有交易计划。

声明：本贴仅是个人思考片段的记录，不推荐任何人参考，本人买入/卖出的所有投资品种均蕴藏巨大风险，切勿模仿，若据此买卖，请后果自负。