零跑：好看的财报千篇一律，有趣的公司万里挑一

前几天在家门口的商业广场，看到一家零跑的门店。突然想起来，我居然还没有读过零跑的年报。

打开零跑2024年年报，第一印象是，精简。全篇看下来，没有情绪、只有陈述。

在解释零跑年报之前，我想先说一个概念，就是什么叫做谨慎的会计政策？会计并不能凭空创造利润，但企业可以选择在规则范围内，将利润体现在当期还是后期。倾向于体现在后期的会计政策，我们叫做谨慎。

有一说一，零跑的会计政策很谨慎。

首先，亏损没有确认递延资产。同样是亏损企业，蔚来和小鹏都做了确认。这个最常规地会计报表美化方式，零跑没有用。对应的结果就是亏损的时候，亏损显得更大，相同金额的利润会在以后年度体现。

其次，研发支出都进了损益表，之前我们讨论技术类资产时就说，研发支出当期费用化，是最谨慎的会计处理方式。

25年上半年，蔚来和小鹏还在盈利线下挣扎，零跑的半年报居然盈利了，虽然只有区区4000万，但考虑到它谨慎的会计政策，这个盈利挤干了水分，算得上货真价实。

取得这样的好成绩，就要提到零跑2023年引入的战略投资人Stellantis。这算得上一场双向奔赴的合作。对零跑来说，借助Stellantis的力量，2024年出海，第一个季度就卖了13000台，主要还在欧洲市场。对比当初苦哈哈的比亚迪，零跑轻松多了。2022年比亚迪在德国第一年也就卖了200台。真的是，背靠大树好乘凉。今年1-7月零跑的成绩依然出色，Stellantis7月宣布终止氢燃料电池的研发，9月宣布零跑欧洲本土化工厂落地西班牙。这之前，Stellantis还利用波兰、马来西亚的工厂生产零跑汽车，一幅电动化梭哈零跑的样子。

现在看Stellantis43.8港元的入股价格，比当时零跑日常30多的股价高，但比IPO发行价48元低。算是新旧股东，各让一步。可喜的是新股东增资后不到两年，零跑半年报就盈利了，资本市场表现也十分亮眼。

今年以来，看零跑的宣传和采访，四个字：意气风发。Stellantis不遗余力地为零跑宣传、站台，俨然把零跑当成了子品牌。

那么问题来了，为什么蔚小理的出海没能像零跑这样，顺风顺水？是他们不想吗？还是他们的车不如零跑？又或是找不到合作方？

答案，可能在股权结构里，或者说，是控制权结构。

蔚、小、理三家都用“不同投票权”制度，保障了创始人的控制权。蔚来经过多轮融资，李斌仍有36.7%的投票权，何小鹏和李想更是绝对控制的69%。

而零跑，是4个自然人股东，用“一致行动安排”，以“单一最大股东集团”的形式，实现相对控制权24.48%。第二大股东就是Stellantis，2024年末持股比例是21.26%。两大股东集团同股同权，原股东平等让渡投票权，新股东投入足够的资源铺路搭桥。商业世界，先谈利益，再谈付出。

让零跑与别家不同的原因，可能和零跑本来就比较分散的股权结构有关。第一大股东集团的控制权，建立在“一致行动安排”的基础上，这类协议的控制权，对其中的任何一个人来说，都具有不确定性。可能正因如此，零跑的原始大股东们，不执着投票权，与其纠结现在的三瓜俩枣儿，不如，想办法做大蛋糕。

股权结构是上市公司的基因，好坏优劣都是双刃剑。这些年，在美股港股，我们看到大量新创企业使用了“不同投票权”制度。在制度层面上保护了企业创始人的控制权。作用是什么？

以苹果为例，乔布斯因为被剥夺了控制权离开亲手创立的苹果，后来又在股东赋予足够的控制权后，带领苹果走上巅峰。但乔布斯的控制权，无法保护在他之后的苹果，坚持他曾经恪守的创新精神。

另一边，制度只是保护创始人，但如果创始人变了呢？喊出“让天下没有难做的生意”的人，在不知不觉中，其实早已面目模糊。

所以，百年老店是真难，难在它至少要传三代，而且是三代人坚守相似的企业理念。

制度要保护创始人，也要保护创始人缔造的产品和文化精神。因为，支撑企业长期发展的，是企业独特的产品和富有生命力的文化。怎样的公司治理才能达到这样的目的？商界精英们在实践中探索，方案可以是多样的、丰富的、充满各种可能性的，但绝不会是单一选项的。

所以，我对零跑的兴趣，不是盈利多少，也不是增长几何？而是它区别于当下流行的，公司治理结构。不是“不同投票权”不好，而是不拒绝然任何不同方案的探索，哪怕看似走了回头路。作为吃瓜群众的感受就是，好看的财报千篇一律，有趣的公司万里挑一。