世纪华通：25年报IDC减值测算

临近年报预告，市场更加担心减值风险，抛售和观望的机构数量增多。借此时点，做个算力减值的定性测算。

首先要说明：算力中心只是极小一部分业务，无论减值多与少都不会影响主营基本面，对现金流更是毫无影响。之所以单独列出来分析，是为了帮助消解一些市场疑虑。

谈减值前先聊聊业务内容。算力中心（IDC）业务，简单说就是建设算力机柜，打包出售算力。华通的数据中心作为出售方，建设配套设施，搭好服务器、显卡，整合算力，打包卖给企业和政府。如腾讯、华为，都是深度合作伙伴。

华通有上海、深圳两个数据中心。深圳算力中心对接华为云、互联网公司、政府部门等，主要出租通用算力，用于数据存储、云计算等日常需求。这部分体量较小，且华通持股50.1%为控股方，没有与其他股东的对赌条款。

上海算力中心与腾讯深度绑定，主要出租高端算力，用于训练AI大模型、做图像/语音识别、开发云游戏等。这部分体量较大，且与普洛斯共同经营：普洛斯持股50.1%为控股方，华通持股49.9%。

华通从2020年开始参与算力业务，经历了20～21年的建设初期和22～24年的市场下滑期，目前盈利状况逐渐改善。年报可能出现的减值有两个来源：第一，经营状况恶化导致的投资减值。第二，普洛斯行使拖售权和优先清算，导致华通账面损失。

关于第一点，先看业务情况。

上海算力中心早期亏损，从24年开始进入回报期，机柜交付数量超过1万个，出租率饱和、客户粘性高。24年账面利润已超过1亿，25年受益于AI需求增长，收入利润均大幅提升。22～24年业绩不景气时期的减值总额仍小于10亿，由此推断25年计提大额减值的风险极小。

深圳算力中心仍处于爬坡阶段，短期基础设施建设费用和折旧较高，但高端客户（华为云）和区位优势（深圳）支撑长期价值。24年账面亏损，计提减值9000万。25年大订单落地、上架率和营收稳步提升，净利润转正，由此推断减值风险同样很小。

结论一：算力业务整体经营状况良好，若不发生重大事项，减值数额预期很低。

再看第二点，上海算力中心与普洛斯的合作。

普洛斯在21年以40亿对价进入前，华通持股上海算力中心超80%。当时算力中心业务景气，公司与普洛斯签订合伙协议，约定后续几年的业绩指标。若未达成，普洛斯可行使拖售权（强制处置资产）并优先清算（收回本金+约定收益）。

遗憾的是，22～23年算力市场供过于求，头部运营商自建算力中心，分流大量的算力需求，导致上海算力中心未达到约定的业绩基准，普洛斯也在24年获得了行使拖售权的权利。

不过，有权与行权是两码事。虽然可以行权处置资产，但普洛斯至少有四个不行权的理由：

1、算力中心是长周期资产，短期处置导致折价。市场高端算力需求快速增长，核心客户稳定。未来盈利状况改善，长期估值远超当前的优先清算价格。

2、腾讯是上海算力中心的深度合作客户，也是华通的第二大股东。普洛斯三大核心业务之一的大数据与腾讯脱不了干结，没有必要与大客户脱钩。

3、强制处置涉及资产评估、交易税费、清算费用等一系列问题，而上海算力中心的业务运行与华通关联紧密，普洛斯没有主场优势。若华通提出异议，普洛斯将面临漫长的司法程序。

4、拖售权目的是改善业绩而非短期套利。普洛斯作为规模超过1200亿美元的大型LP，又临近上市窗口，不会为了短期小额利益而破坏战略合作、损害品牌形象。

结论二：普洛斯没有行使拖售权的动机，华通因为资产处置而蒙受账面损失的可能性极小。

结合这两点，华通的算力减值一定不是重大风险项。市场之所以如此忧虑，一是因为普洛斯的拖售权临近截止期，二是担心今年四季度向往年一样计提大额减值。

事实上，今年的股权投资收益为正（摩尔线程贡献超过5亿，中手游减值不超过2亿），商誉减值很少（主要子公司点点、盛趣收入利润均增长，仅少数微小子公司需计提商誉），不行使拖售权的情况下，非经常性损失远低于往年。

所以，不用为了可能的减值而焦虑。再说了，就算普洛斯真的要撕破脸，计提的一次性损益也不影响26年的利润预期，估值锚定点很快会转移到一季报。

临近预告披露，市场传言难免增多，股价也磕磕绊绊。但最终决定市值走向的，不是财报数字也不是资金风向，还是扎实的主营业务基本面。相信常识，远离阴谋论。

另外，年报预告大概率会在最后时限发布——下周四盘后。这个没啥好解读的，公司习惯而已，静待喜讯。