尚水智能IPO闯关三面镜：营收增长难掩盈利巨震与软件退税粉饰，关联交易信披打架，高管如流水治理存疑
正在闯关创业板的深圳市尚水智能股份有限公司，其招股书描绘的增长叙事正面临多重现实拷问。表面上看，公司营收持续攀升，但其净利润却上演“过山车”，核心产品毛利率在“以价换量”与成本压力下剧烈波动，2025年上半年的毛利率飙升完全依赖单一客户的历史特殊订单，常态化盈利能力堪忧。更令人费解的是，这家以锂电设备为主业的公司，利润中隐匿着规模巨大且波动诡异的软件销售收入，其增值税退税在2023年异常激增，推算软件收入竟可能超过当期总营收的一半，公司主业身份成谜。此外，公司与关联方博众精工的交易披露出现明显“温差”，信披真实性存疑；而在冲刺上市的关键期，董事会秘书、副总经理等核心高管却频繁更迭，犹如“走马灯”，公司内部治理与稳定性亮起红灯。尚水智能能否以一份清晰、真实、稳定的答卷通过监管与市场的审视，仍是未知数。
以价换量与成本攀升的双重挤压，营收增长难掩盈利巨震
尚水智能股份有限公司披露了招股材料。报告期内，公司营收持续攀升，但净利润却如过山车般剧烈波动，其核心产品毛利率的暴跌与骤升，以及对大客户的深度依赖，勾勒出这家锂电装备“小巨人”光环下的真实挑战。
报告期内（2022年至2025年上半年），尚水智能的营业收入呈现增长态势，从3.97亿元攀升至6.37亿元，2025年上半年已达3.98亿元。然而，其净利润走势却截然不同，在2023年冲高至2.34亿元后，2024年骤降至1.53亿元，同比大幅下滑34.90%。这种增收不增利的反差，为公司描绘的增长故事蒙上了一层阴影。
利润滑坡的直接原因，指向了公司盈利能力的核心——毛利率的失守。2024年，公司新能源电池极片制造智能装备的毛利率从2023年的57.08%锐减至48.72%。其中，作为收入顶梁柱、占比超七成的“产能1500L/h以上”产品，毛利率更是从60.40%暴跌至51.10%，创下报告期最低水平。
毛利率暴跌探因，以价换量与成本攀升的双重挤压
对于主力产品毛利率的“塌方”，尚水智能的解释揭示了行业竞争的残酷现实。一方面，随着更多同行涌入其主打的循环式制浆技术路径，市场竞争白热化。为稳固其宣称的“行业第一”市场地位，公司在争夺下游头部客户的大产能订单时，采取了更具侵略性的定价策略，导致该产品平均单价同比下降14.88%。这无疑是“以价换量”策略的典型体现。
另一方面，产品结构的升级也带来了成本压力。功能模块更齐全的高配设备比重增加，推高了直接材料和人工成本，使单位生产成本同比上升5.12%。降价与成本上升两头挤压，最终侵蚀了利润空间。这一变化反映出，在技术快速迭代的新能源装备领域，维持高毛利正变得愈发困难。
戏剧性的是，进入2025年上半年，公司“产能1500L/h以上”产品的毛利率竟从谷底一跃飙升至64.09%，创下报告期新高。但这份亮眼数据的成色需要仔细审视。其背后，单一客户亿纬锂能起到了决定性作用。
招股书披露，这批高毛利订单源于2022年签订的合同，因其部分核心部件需采用进口元器件，推高了定价与毛利。然而，若剔除亿纬锂能订单的贡献，2025年上半年公司对其他客户的综合毛利率仅为49.79%，与2024年同口径的47.91%基本持平。这清晰地表明，整体毛利率的异常飙升并非经营能力普遍提升所致，而是极度依赖于个别特殊订单，公司常态化的盈利能力并未根本改善。这种对单一客户及历史大订单的依赖，构成了未来业绩稳定性的重大风险。
回顾2023年，尚水智能营收与净利润分别实现51.46%和139.75%的惊人同比增长。除了毛利率提升的贡献外，净利润增速远超营收增速的现象引人深思。这背后是否涉及非经常性损益的助推、费用端的异常压缩或其他会计处理因素，需要投资者保持关注。这种爆发式增长能否持续，本身就是一个巨大的问号。
软件收入神出鬼没主业身份遭质疑，税收优惠“粉饰”利润？
尚水智能招股材料中一系列围绕软件销售税收优惠的财务数据，正勾勒出一幅令人费解的图景。这家以锂电设备为主营业务的制造企业，其利润构成中却隐匿着规模巨大且波动诡异的软件销售收入，这不仅让人质疑其业务本质，更使其真实的盈利能力笼罩在迷雾之中。
税收优惠撑起利润，软件退税异常“飙升”。
报告期内，税收优惠对尚水智能利润的贡献举足轻重。数据显示，公司享受的税收优惠总额占各期利润总额的比例普遍在10%左右，而在2023年，这一比例甚至一度超过30%。这意味着，公司当年近三分之一的利润来源于税收减免。
在各类优惠中，增值税即征即退的金额变动尤为刺眼。该项优惠主要针对软件产品销售，即对符合条件的软件产品按13%税率征收增值税后，对实际税负超过3%的部分予以退还，退税比例约为10%。2023年，公司此项退税额高达5336.13万元，较此前年份出现数十倍的增长。按10%的退税率反推，这意味着公司当年实现了约5.34亿元的软件销售额。
对于这笔巨额退税，公司的解释是受政策影响，将以往年度部分增值税延缓至2023年缴纳所致。然而，即便将时间因素平滑处理，一个根本性的矛盾已然浮现：如此规模的软件销售收入，在公司的业务版图中究竟位于何处？
主业构成不见踪影，公司性质成谜。
根据招股书，尚水智能的主营业务清晰地表述为智能物料处理系统、纳米砂磨机等设备的研发、生产和销售。在主营业务收入构成中，并无独立的“软件产品销售”条目。
然而，财务数据却讲述着另一个故事。2022-2023年，公司合计营收约9.97亿元，而仅2023年推算出的软件收入就达5.34亿元，占比超过53%。一个号称设备制造的公司，超过一半的收入可能来自软件销售，这本身就是一个巨大的反差。这不禁让市场与监管层产生核心疑问：尚水智能究竟是一家装备制造商，还是一家披着制造外衣的软件公司？如果软件收入占比如此之高，为何在主营业务描述中讳莫如深？
如果将时间线拉长，尚水智能软件收入的“轨迹”更加令人困惑。回溯其早年申报科创板时的数据，2020年公司增值税即征即退项下发生额为0，这意味着当年并无软件销售享受相关税收优惠。但到了2021年，该项退税额骤增至793.92万元，对应约7939.20万元的软件销售收入，占当期总营收的52.32%。
倘若软件收入持续占据营收半壁江山，虽显奇特但至少模式稳定。然而，其波动却毫无规律可言。到了2024年，公司营收创下6.37亿元新高，但增值税即征即退金额却回落至1154.87万元，对应软件收入约1.15亿元，占比骤降至不足18%。软件收入如同“过山车”般剧烈起伏，与其设备制造业务的增长节奏似乎完全脱节。
这种“怪异”的波动，引出了更深层次的质疑：这些软件究竟是什么？它们是独立销售的产品，还是作为设备硬件的捆绑部分？其销售定价、确认收入的会计政策究竟是什么？为何占比时高时低，缺乏合理的商业逻辑解释？招股材料对此关键信息未能给出清晰解答。
水智能的软件销售收入，如同一块隐藏在财务报表深处的“暗物质”，它显著影响了公司的利润规模，却在其业务叙述中几乎隐形。这种巨大的反差与数据的剧烈波动，不仅模糊了公司真实的盈利水平和业务内核，更对信息披露的充分性与一致性提出了严峻考验。
关联交易披露现“温差”信披真实性遭拷问，高管频繁更迭治理稳定性存疑
尚水智能招股说明书与关联方公开信息之间，出现了一处令人费解的“数据打架”现象。与此同时，公司在上市关键期的核心管理层如“走马灯”般频繁变动，为其上市之路平添了更多不确定性。
根据尚水智能招股书披露，博众精工科技股份有限公司是其关联方，原因在于尚水智能的副董事长吕绍林，同时担任博众精工的董事长兼总经理。然而，双方对于报告期内的交易金额认定存在显著差异。
尚水智能在招股书中表示，报告期内（通常指最近三年及一期）向博众精工的关联销售金额很小，仅在2024年发生了61.06万元的销售。这一表述试图勾勒出关联交易规模有限、对公司独立经营无重大影响的图景。
但关联方博众精工（688097.SH）在其公开披露的2024年年度报告中，却呈现了另一番景象。年报显示，双方之间获批的日常关联交易额度高达3000万元。更为关键的是，博众精工确认，2024年实际向尚水智能采购了55.59万元，而2023年度的发生额则为841.76万元
这形成了一个鲜明的矛盾点：博众精工确认2023年发生了超800万元的采购，而尚水智能却未在招股书中将此认定为关联销售并予以披露。这笔金额不小的交易究竟是否存在？如果存在，为何尚水智能的招股书与关联方的法定公告会出现如此大的“温差”？这直接关系到公司财务数据的准确性与信息披露的完整性，是审核机构与投资者必须厘清的核心问题。这种披露不一致，难免让人对公司在关联交易统计口径、确认时点乃至内部控制的严谨性上产生疑问。
除了财务数据的疑云，尚水智能在公司治理层面的稳定性也亮起了警示灯。在2023年至2025年这段紧锣密鼓冲刺上市的报告期及后续期间，公司高级管理人员变动异常频繁。
2023年2月，公司以“完善治理架构”为由聘任闫龙英为董事会秘书。然而，仅仅一年零四个月后，2024年6月，闫龙英便宣告离职。此后，董事会秘书一职空缺长达近一年，直至2025年5月，才由梁伟杰接任。
更为戏剧性的一幕发生在2025年。刘珊红于2025年2月入职公司，短短三个月后的5月便被火线任命为副总经理。然而，任命仅一个多月后，2025年6月，刘珊红便因“个人原因”提出离职。副总经理如此“速成”又“速离”，在拟上市公司中极为罕见。
董事会秘书和副总经理均是公司治理与日常经营的核心岗位，尤其在IPO过程中，董秘更是承担着与监管层、投资者沟通的关键职责。在上市辅导及申报期如此频繁的高管变动，尤其是关键职位的长期空缺与快速轮换，不禁让人担忧公司内部管理是否顺畅、战略执行是否连贯，以及是否可能存在未对外明言的内部分歧。这为公司的内部治理与长期稳定发展画上了一个问号。