双箭股份一投资笔记(2)输送带业务篇
半个月前写了双箭股份的投资笔记养老业务篇，这半个月非常忙，但忙里偷闲，收集了大量的资料写一篇：双箭股份的主营业务输送带篇：
双箭股份主营业务：从1986年开始到现在，公司一直专注于输送带的生产和销售。经过数十年在橡胶输送带领域的持续深耕与创新，公司已建立起覆盖普通至高端输送带的完善产品 体系，形成了全系列、多场景的产品供给能力，在在输送带行业有较大影响力。
公司还是输送带国家标准和行业标准主要起草单位之一，国内橡胶输送带的龙头企业，根据中国橡胶工业协会胶管胶带分会评选，已连续十五年位列“中国输送带十强”企业之首。
一、所处行业：
①行业简介：
橡胶胶带是橡胶工业的一个重要分支。根据使用功能不同，胶带分为输送带和传动带两 大类。输送带是物料运输的重要部件，适用于连续化输送散装物料或成件物品的场合。 传动带是重要的机械功率传递部件，广泛地应用于电子通讯、汽车、火车、农机等需要 传动、变速的领域。很多投资者往往将输送带和传动带两者混为一体，在这需要做一个区分。
输送带是输送机械的配套物件,输送带运输方式可以实现运输过程自动化，运量平滑连续，可灵活调整输送量，并能在一定程度上克服地形限制,广泛运用于矿山、工业制造、仓储物流等场合的物料输送。
相对于输送机械而言，输送带是易耗品，需定期更换。输送带的使用寿命因骨架材 料和使用条件的不同而有很大差异，在钢铁行业使用的耐高温输送带只能使用 2-3 个月， 而在普通环境中使用的钢丝绳芯输送带的寿命可以长达 5-10 年。
②行业竞争格局
中国是全球最大的输送带生产国和消费国，市场规模占全球30%以上。2024年，中国输送带产量突破45亿平方米，其中橡胶输送带占比58%，PVC/PU输送带占32%，金属输送带占10%。2025年，市场规模预计达到500亿元人民币，2030年将扩展至800亿元人民币，2025-2030年CAGR约为9.8%。传统应用领域（矿山、水泥、港口、电力）仍占主导地位，2024年占比65%；新兴领域（新能源锂电池、光伏组件、快递物流、食品医药）增速显著，2024年同比增长21%，预计2028年占比将提升至38%。
行业集中度呈逐步提升趋势，头部企业通过技术创新（如智能输送系统、新型复合材料）和产能扩张巩固市场地位。2024年，中国前五大输送带厂商（双箭股份、三维股份、宝通科技、永利带业、华月胶带）市占率合计约40%，
从产品类型看，重型输送带（如矿山、港口用大运量输送带）仍是核心品类，占中国市场需求的45%左右，主要厂商包括双箭股份、三维股份等；轻型输送带（如食品、电子行业用精密输送带）因下游行业自动化需求增长，增速较快，占30%左右，主要厂商有永利带业、华月胶带等。
从区域分布看，山东、江苏、浙江三地企业数量占全国总数的62%，形成了完整的产业链集群。其中，山东以大型国有企业（如山东安能）为主，侧重重型输送带；江苏、浙江则以民营企业（如双箭股份、三维股份）为主，侧重轻型、智能输送带。
数据来源（中国橡胶工业协会、智研咨询）
③行业经营模式
目前，输送带行业内大多数企业的经营模式是“以销定产”，销售部门取得销售订 单，生产部门根据订单组织生产。此外，行业内也有少数企业对部分产品保有一定的库 存量，客户需要时可以立刻交货。两种模式比较如下：
④行业特性：
a.周期性：
输送带行业与宏观经济周期及下游行业景气度高度关联，呈现同步波动的周期性特征。其核心逻辑在于，输送带的主要应用场景（如矿山、煤炭、钢铁、水泥、港口等）均为强周期性行业，其固定资产投资、产能扩张与收缩直接决定输送带的需求变化。例如，当宏观经济上行时，矿山开采、钢铁生产等重工业活动增加，对钢丝绳芯输送带、耐高温输送带等产品的需求激增；当经济下行时，这些行业的产能利用率下降，输送带需求随之萎缩。此外，输送带的原材料（如橡胶、钢丝）价格受宏观经济影响波动较大（如橡胶价格与油价挂钩），进一步加剧了行业的周期性波动。
b.季节性：
输送带行业的季节性特征因产品类型与下游场景而异。整体来看，重型输送带（如矿山、煤炭用）无明显季节性，其需求主要受下游行业生产计划影响，全年需求较为稳定；
c.地域性：
输送带的用户集中于煤炭、电力、钢铁、港口、水泥行业，除了水泥行业外，其他行业都具有地域性，所以输送带行业有一定的地域性，生产企业和销售市场主要分布在长江以北和沿海地区。
④行业上下游影响：
a.上游原材料供应：橡胶价格波动直接传导至输送带生产成本
输送带的主要原材料包括橡胶（占生产总成本的30%-40%）、帆布/钢丝绳（骨架材料，占比约20%-30%）、炭黑（补强剂，占比约5%-10%）等，其中橡胶是最核心的成本项。橡胶价格的波动会直接传导至输送带的生产成本，进而影响终端价格。
虽然橡胶价格与输送带价格的波动呈正相关关系，但影响程度因产品类型而异。高端输送带（如耐高温、阻燃、钢丝绳芯输送带）的价格受橡胶价格影响更大，因为这类产品对橡胶的品质（如强度、耐热性）要求高，橡胶成本占比可达40%以上；低端输送带（如普通橡胶输送带）的价格受橡胶价格影响相对较小，但因市场竞争激烈，企业仍需通过调整价格来应对橡胶成本的变化。例如，2023-2024年，天然橡胶价格上涨12%，国内普通橡胶输送带价格随之上涨约5%-8%，而高端钢丝绳芯输送带价格上涨约10%-15%。
补充说明价格传导机制：从橡胶到输送带的成本传递路径
橡胶价格的变动通过“原材料采购-生产成本-产品定价”的链条影响输送带价格。当橡胶价格上涨时，输送带企业的原材料采购成本增加，若企业无法通过内部消化（如优化生产工艺、降低其他成本），则会提高输送带的出厂价格。反之，若橡胶价格下跌，企业可能会下调输送带价格以抢占市场份额或清理库存。
为降低橡胶价格波动对输送带价格的影响，企业通常采取以下策略：纵向整合（如投资橡胶种植园或合成橡胶生产线，控制原材料供应）、签订长期合同（与橡胶供应商约定固定价格或价格调整机制，锁定原材料成本）
举例：双箭于股份年报中披露,公司在2013 年在云南红河设立了全资孙公司—金平双箭橡胶有限公司，将其作为天然橡胶加工基 地为公司提供原材料的保障，能在一定程度上缓解天然橡胶价格波动的风险。公司通过与供应商签订年 度采购计划，减少采购中间流转环节，以取得合理的采购价格，也将根据生产需求及原材料市场行情把 握采购节奏、适时调整备货策略。
数据来源：（中国橡胶工业协会、双箭股份 宝通科技 三维股份公告、智研咨询）
b.下游生产场景差异：对输送带的性能要求呈现多样化的需求
游行业对输送带性能的差异化要求推动产品升级
输送带的需求结构与下游行业的景气度、生产场景密切相关。传统重工业（如矿山、煤炭、钢铁、水泥）是输送带的核心需求来源，占市场总需求的60%以上。这些行业对输送带的强度、耐磨性、抗冲击性要求极高，例如：
矿山行业需要长距离（单条输送带可达数公里）、大运量（每小时输送数百吨）的钢丝绳芯输送带；
煤炭行业则需要阻燃、抗静电输送带，满足井下作业的严格安全要求。
钢铁厂烧结矿输送需要耐高温（200℃以上）输送带
水泥厂熟料输送需要耐高温（150℃以上）输送带，
二、公司经营模式：
①业务流程
a.收集市场信息：销售业务员在所负责的区域市场内收集客户需求信息；
b.合同评审：销售、采购、生产及财务部门根据价格、技术要求、交货期、毛利率、客户信用状况等内部标准，筛选市场信息。
c.组织投标：对通过合同评审的市场信息制作标书，参与投标；
d.签订合同：销售部与客户就具体的供销条款达成书面协议，并向生产部下达生产指令
e.采购原材料：公司供应部根据生产部提供的原材料需求信息采购原材料和辅 料，并提供给生产部门；
f.生产：生产部根据生产指令组织生产；
g.交货：将产成品移交给客户；
h.售后服务：包括技术指导、质量保证和客户关系管理等
（资料来源：招股说明书）
②销售、生产、采购
公司的经营模式是以销定产，以产订购，经营活动围绕订单展开，先有销售合同，并根据合同安排采购、组织 生产，然后交货和进行售后服务。
a.销售：
公司国内业务主要直接面向最终客户销售，海外业务一般在国外的销售市场选择经销商，将产品出口销售给经销商，再由经销商销售给国外的最终客户。国内销售可以分为工程类销售与备品类销售，工程类销售是指为新建及改扩建输送工程配套的输送带销售，备品类销售是指为使用中的输送带维修更新的输送带销售。
双箭股份输送带产能情况
双箭股份原有生产基地年产能约9000万平方米；全资子公司浙江台升智能输送科技有限公司建设的“年产6000万平方米智能型输送带项目”一期（年产3000万平方米）已建设完成并陆续投产。两者叠加后，公司当前输送带年规划产能达到15000万平方米。
公司的销售政策 （不确定目前是否有变化）
公司将国内客户按其采购量和信誉情况分为 A 类和 B 类，实施分类管理，对不同类别的客户实行不同的付款条件，A 类客户主要指采购量大、信誉度高、规模较大的电力、钢铁、港口码头、大型水泥和有色金属、煤炭等行业的直接用户单位，B 类客户为规模较小的直接用户、经销商、机械厂等企业。
投资不仅需要看的乐观的一面，也需要看一下风险，这里可以看一下应收账款的风险：
双箭股份2023-2025年应收账款规模呈逐年递增态势，从2023年6月末的6.70亿元增至2024年6月末的7.33亿元，再到2025年6月末的8.68亿元，两年半时间累计增长约29.55%。从占比来看，应收账款占营业收入的比重持续攀升，2023年6月末为55.86%，2024年6月末升至57.52%，2025年6月末达到65.13%的高位；占资产总额的比重也从2023年6月末的18.07%升至2025年6月末的23.16%。
应收账款规模的快速扩张，反映出公司销售回款速度较以往年度的滞后
应收账款周转率是衡量资金回收效率的核心指标，双箭股份该指标持续走低，2023年6月末为1.86次，2024年6月末降至1.71次，2025年6月末进一步下滑至1.61次，三年间周转次数减少约13.44%。周转率的下降意味着应收账款回收周期延长，2025年6月末应收账款周转天数约为223天（365/1.61），较2023年同期增加约35天，回收速度明显放缓。
结合周转天数来看，资金使用效率持续降低，增加了坏账风险。
双箭股份2023-2025年营收保持小幅增长（2023年上半年至2025年上半年复合增长率约4.63%），但应收账款的增长速度远超收入增速，导致“营业收入增长但回款滞后”的背离现象。这种背离不仅削弱了盈利的质量（即利润未转化为实际现金流入），还加剧了资金压力。
例如，2025年上半年经营活动净现金流为2697.20万元，同比下降49.64%，有投资者在互动平台问过这个问题，公司的回复系本期购买商品、接受劳务支付的现金较上年同期增加所致。但这其中是不是就有因为应收账款回收缓慢的影响？
不过这个现象也是可以理解，目前行业普遍存在这个问题：
行业竞争加剧：行业的多家公司为拓展市场份额，放宽了信用政策（如延长付款账期）；下游客户资金压力：水泥、煤炭、钢铁、港口等下游行业以存量更换为主，客户自身资金紧张，导致付款周期延长；
b.生产：
先与客户、经销商签订相关销售合同或协议后，再根据合同或订单安排原材料采购、制作生产计划，并按 订单的要求组织生产，然后交货并提供售后服务。
生产工艺
本公司生产的输送带按骨架材料可分为织物芯输送带、钢丝绳芯输送带和整体带芯输送带三大类，其中：
织物芯输送带和钢丝绳芯输送带的生产过程主要包括炼胶、贴胶压合和硫化成型三个生产阶段。
炼胶：生产织物芯输送带和钢丝绳芯输送带在前端炼胶阶段，炼胶设备是通用的；
贴胶压合：生产织物芯输送带和钢丝绳芯输送带在贴胶压合阶段使用的贴胶压合设备是不同的，相互之间不能通用；
硫化成型：在硫化成型阶段，部分硫化设备只能用于生产织物芯输送带，部分硫化设备既能用于生产织物芯输送带，又能用于生产钢丝绳芯输送带。
生产整体带芯输送带使用不同于生产织物芯输送带、钢丝绳芯输送带生产设备的专用设备
c.采购:
公司原材料采购采取“以产定购”的模式，根据生产计划、原材料市场价格和库存情况确定并实施采购计划
采购的原材料
主要为天然橡胶、合成橡胶、炭黑、钢丝绳、聚酯帆布、、尼龙帆布等
这里可以看一下存货的风险
双箭股份近年存货规模呈持续扩张态势，从2023年6月末的4.73亿元增至2024年6月末的5.47亿元，2024年末进一步增至5.47亿元（年报数据），2025年6月末达到5.30亿元（半年报数据）。尽管2025年上半年存货规模较2024年末略有下降，但仍处于历史较高水平。从结构看，2025年6月末存货主要由库存商品（3.3亿元）和原材料（1.7亿元）构成，占比分别为62.26%和32.08%，库存商品占比显著高于原材料，反映公司产品库存积压压力较大。
双箭股份实行严格的“以销定产”制度，先有订单后生产，按客户要求供货，所以，一般情况 下，公司存货中没有积压滞销的产品，但是库存商品的库存规模长期处于高位，还存在库存计提情况，这里需要打一个问号？
之前有投资者在互动平台提出质疑，公司的回答是公司的产品生产采取“以销定产”的模式，库存量根据发货时间点存在一定波动。
这个解释是根据订单完成了生产，但是客商因为基建或者项目进度等情况还没有进行发货？如果是这样，那么合同中是否有客商不履行合同造成库存积压的补偿？这些都是一个问号？
三、主营业务收入分析
①收入规模：从恢复性增长到增速放缓
2021-2024年，双箭股份营业收入呈现“恢复性高增长→稳步增长→增速放缓”的趋势。2021年，公司营收18.36亿元，同比增长5.80%；2022年，营收大幅提升至22.65亿元，同比增长23%，2023年，营收继续增长至25.08亿元，同比增长10%，保持稳步增长；2024年，营收达到25.91亿元，同比增长3%，增速较2023年明显放缓，2025年上半年，输送带业务实现收入12.79亿元，同比增长5%。
公司作为国内橡胶输送带龙头企业，连续多年位列“中国输送带十强”之首，产销量国内第一，市占率约15%，品牌护城河显著，支撑核心业务持续增长，但目前的增速放缓也反映出市场需求趋于饱和及竞争加剧的压力。
考虑到台升公司“年产6000万平方米智能型输送带项目”的新增产能，产能扩张后的消化压力凸显。另外原材料（橡胶、钢丝绳）价格上涨及新产线初期成本高，导致毛利率大幅下降。2025年上半年输送带业务毛利率15.24%（同比下降4.2个百分点），整体毛利率15.78%（同比下降19.33%），净利率3.14%（同比下降63.58%）。
公司创始人在接受采访时提到：原材料在涨价，终端产品在跌，两头受损，预计今年毛利会降低，只能通过提高产量弥补。（资料来源：砂石骨料网）
②毛利率下降：利润下滑压力加大
但话说回来，目前收入增速放慢、是整个行业目前的公司面临的情况，双箭在行业中的竞争优势依然明显。
③竞争优势
龙头之所以是龙头，有这其独特的竞争优势：
a.规模与产能：行业绝对领先的生产能力
双箭股份是国内橡胶输送带行业的产能龙头，年产能达1.5亿平方米（涵盖台升智能生产基地等项目），产能规模位居行业前列。凭借规模化生产能力，公司能够满足下游客户大规模、连续化的物料输送需求。
b.技术研发：持续创新的技术壁垒
截至2025年，公司拥有近140+专利（不完全统计），研发费用逐年递增（2023年超8800万元，2024年投入8683.15万元），2025年以来新获得“一种高延伸可小转弯的输送带”“一种管带弯曲疲劳试验机”等多项发明专利，覆盖输送带结构设计、检测设备等关键领域，形成了强大的技术壁垒。
举例：
管状输送带技术突破：双箭股份在管状输送带领域实现多项行业之最。其中，为豫北煤炭储配物流基地提供的钢丝绳芯管状输送带长度达30千米，荣获“大世界基尼斯之最”，已稳定运行8年多；为南美客户定制的管径700mm管状带，直接替代欧洲进口产品，目前公司具备设计和制造最大管径800mm管状输送带的能力。此外，山西某项目的101°最大转弯角度管带机，突破了行业标准的极限值，解决了复杂地形对输送系统的局限性。
绿色低碳输送带研发：推出系列节能输送带产品。低滚动阻力节能输送带通过特殊配方与结构设计，为用户节约能耗达10%-30%；轻量化芳纶节能输送带利用芳纶纤维材料（比钢丝更坚韧、更轻盈），自重比钢丝绳芯轻约30%，可降低能耗10%左右。例如，江苏盐城大丰港区的芳纶气垫输送带（11公里超长距离）被称为“全球之最”，宁波钢铁项目节能输送带较普通皮带降低能耗超10%，保加利亚火电厂管状芳纶输送带实际能耗较预期降低约30%。
c.产品结构：覆盖全场景需求
公司产品涵盖钢丝绳芯输送带、织物芯输送带、整芯输送带等多个品类，公司针对下游不同行业（如电力、港口、冶金）的需求，提供定制化产品解决方案。
d. 客户资源与品牌：长期合作的信任壁垒
公司与宝武、沙钢、中国建材等下游行业龙头企业建立了长期稳定的战略合作关系，客户覆盖冶金、煤炭、化工、建材、电力、港口等多个领域。公司产品以“寿命长、运行成本低、电机功率低”等特点著称，“双箭”品牌已成为输送带行业的知名品牌，连续14年稳居行业综合排名第一，品牌影响力辐射全球。
四、后记：
尽管2025年双箭股份上半年业绩承压（归母净利润同比下降59.99%，系下游需求放缓、原材料价格上涨、行业竞争加剧导致产品售价下跌），上面提到过输送带行业与宏观经济周期及下游行业景气度高度关联，呈现同步波动的周期性特征，这2年增速放缓确实非常难熬。
我经常思考一个问题，
①行业的周期下行中，能够生产下来的那些什么企业？
我的回答是龙头企业
双箭股份作为国内橡胶输送带行业绝对龙头，在工业输送领域，已累计生产管状输送带总长度超300万米（连续15年位列“中国输送带十强”之首，产销量国内第一，市占率约15%），依托规模效应与客户粘性，形成了强品牌护城河。
②行业景气度上升，业绩最具有弹性需要具备的条件是什么？
我的回答是充足的产能和产品结构的优化
这2个条件双箭股份也是具备，一方面，产能扩张（天台智能制造基地6000万平方米智能型输送带项目逐步投产，满产后总产能将达1.5亿平方米）将提升市场份额；另一方面，产品结构优化（高端智能输送带、节能管状带等高附加值产品占比提升）。
我也回顾自己的投资收益率之所以这么高，其实也就是3点：
选中了冷门但具有竞争优势的低估企业、愿意花费足够的时间去等、一点点小运气。
千言万语，万语千言，耐心是投资最好的朋友。
风险提示：文章仅代表个人观点，不做任何买卖股票的建议，投资决策需建立在独立思考之上，投资有风险，入市需谨慎。