我武生物——商业模式分析
一、主营业务产品
我武生物是中国脱敏治疗市场的龙头企业，采用国内唯一的舌下脱敏疗法，同时也在逐步推动干细胞、天然药物、医学人工智能等领域的研发工作。
目前公司主要产品可分为过敏治疗与过敏检测2类。过敏治疗类产品为粉尘螨滴剂（畅迪）、黄花蒿花粉变应原舌下滴剂（畅皓）；过敏检测类产品包含对粉尘螨、屋尘螨、黄花蒿、白桦花粉等检测试剂盒或点刺液，其实就是针对螨虫和花粉过敏原的检测。
二、过敏治疗行业情况
在继续分析前，我们先来看看过敏治疗行业情况。
（一）过敏症状表现、诱因和地区特性
过敏性疾病是一类机理复杂的免疫系统疾病，由于对良性物质产生免疫反应从而导致炎症发生。常见的过敏性疾病包括过敏性鼻炎、过敏性哮喘、特应性皮炎等，且由于全球气候变暖、工业化、城市化等原因导致过敏性疾病流行率持续上升。目前过敏性疾病约1/3为过敏性鼻炎或过敏性哮喘。
诱因方面：尘螨过敏和花粉过敏均为我国过敏反应的主要诱因，分别占比46%和33%，也是常发的过敏性鼻炎、过敏性哮喘和特应性皮炎的主要诱因。
地区方面：尘螨是华东及华南地区导致过敏性鼻炎的主要诱因（华东华南地区占全国尘螨致过敏性鼻炎的77%），蒿属花粉为北方地区中花粉导致过敏性鼻炎的主要诱因，所有花粉种类致过敏性鼻炎占比32.7%，其中蒿属花粉占比51%。
（二）过敏治疗
世界卫生组织对过敏性疾病的治疗提出了4种方案：避免接触过敏原、对症治疗、脱敏治疗、患者教育，其中对症治疗和脱敏治疗（也称对因治疗）是主要的治疗方式，且脱敏治疗是唯一的对因治疗方法。避免过敏原接触对于现代人来说是较难实现，患者教育，就我理解，更多的是通过教育让患者选择对因治疗而不是对症治疗。
对症治疗是根据过敏反应使用相应的药物，目的在于改善症状而不是根除病因，中断对症治疗后，患者再次暴露于过敏原时仍会产生过敏症状。
脱敏治疗（对因治疗）是目前已知的，过敏者唯一潜在的疾病改善治疗方法，在停止治疗后还具有长期缓解作用，并能防止新的致敏作用。脱敏治疗通过外源引入抗原来调节人体免疫系统，使其对特定抗原脱敏。目前脱敏治疗（对因治疗）的主要方式包括皮下注射脱敏（SCIT）和舌下含服脱敏（SLIT），是治疗屋尘螨过敏导致的过敏性鼻炎（AR）的有效方法，屋尘螨也是中国过敏性鼻炎和哮喘的主要诱因。舌下含服相比于皮下注射，有更好的疗效和安全性，且患者可以自行管理。
（1）脱敏治疗行业竞争格局
全球范围内的脱敏治疗市场由几家跨国药企主导，主要有ALK-Abello、Allergopharma、Stallergenes、我武生物以及金赛药业（与ALK合作）等，目前ALK作为全球最大的脱敏治疗公司，其市占率超45%。各国对于医药产品，特别是生物制药产品上市的要求有差异。2024年国内脱敏治疗市场规模约18.7亿，且目前国内的上市的脱敏治疗药物共4种，来自3家公司：
此外，金赛药业（长春高新子公司）和ALK公司已于2025年9月达成合作，获得ALK资助开发的3款产品在中国大陆的独家代理权益，包括安脱达、点刺试剂盒以及尘螨变应原舌下片，其中金赛和ALK需合作在中国推进尘螨变应原舌下片的临床开发工作。
前文说过，尘螨过敏和花粉过敏均为我国过敏反应的主要诱因，下面我们来看针对尘螨和花粉过敏的脱敏治疗方法：
1）尘螨过敏的脱敏治疗药物
目前国内上市的尘螨脱敏治疗药物仅有3种，分别是我武生物的“畅迪”、ALK的“安脱达”和Allergopharma的“阿罗格”。
虽然三种药的推荐治疗疗程均为3年单安脱达、阿罗格需要皮下注射，畅迪是目前国内唯一的舌下含服药剂。相较于皮下注射，舌下含服药剂更安全（皮下注射曾出现过注射死亡案例）、贮存更便捷、同疗程下治疗费用更低。
2）花粉过敏的脱敏治疗药物
前文说过，蒿属花粉为北方地区中花粉导致过敏性鼻炎的主要诱因，所有花粉种类致过敏性鼻炎占比32.7%，其中蒿属花粉占比51%。目前我武生物的黄花蒿花粉变应原舌下滴剂（畅皓）是国内唯一上市的花粉脱敏治疗药物。
3）脱敏治疗具体方法
以粉尘螨为例，粉尘螨的脱敏治疗需要患者坚持长达3年，粉尘螨滴剂作为舌下含服脱敏（SLIT），标准化治疗流程包括过敏性疾病诊断、规范化处方、住院患者初始临床教育、初始用药、建立患者档案和定期随访教育，直至完成脱敏全过程。
但其中有2个难点：
（1）医生认知：脱敏治疗药物作为处方药，首先需要医生在给患者开药时能够想到脱敏治疗。但是医生对脱敏治疗的认知需要较长过程，且呼吸道过敏性疾病的患者可分散至儿科、呼吸科、耳鼻喉科、变态反应科、老年科、内科等，需要在多科室进行脱敏治疗的推广教育。、
（2）患者坚持：患者，特别是过敏性鼻炎患者，往往对过敏不太重视，仅在急性发作期才开始进行治疗，且起效后就停用，不能长期坚持用药。即使医生推荐脱敏治疗，但面对长达3年的治疗周期，大部分患者也很难坚持下来。
三、我武生物的护城河
通过前文对过敏治疗行业以及我武生物产品的分析，我认为我武生物的护城河主要是4方面：高安全性、使用便捷、高性价比、产品独特。
如果能够有足够的钱，你会选择创办一家公司或者是在一家成熟制药集团中创建一家子公司和我武生物竞争，并做的比它更优秀吗？
1、搭建团队。在不考虑成本的情况下，我可以用极高的薪酬去挖我武生物或者国内其他制药公司的高利人员。
2、研发（抄袭）产品。管理团队搭建完成后，我会面对第一个难点——产品。根据我国《药品注册管理办法》，即使是仿制专利过期的已上市生物制品，该仿制药也需要重新走一遍注册流程。光看下图可能会觉得流程简单，但脱敏治疗产品从开始研发到上市往往需要非常长的时间，看几个例子：①我武生物2014年上市时黄花蒿滴剂已进入I期临床，但2021年才正式获批生产，耗时7年；②目前跨国公司在国内销售的均为皮下注射脱敏治疗产品，ALK和Inmunotek公司的舌下脱敏治疗产品尚未在通过临床期，均通过与国内药企合作的方式开展对药品开展注册和商业化准备。
3、产品销售。
假设我真的研发（抄袭）成功，产品获批生产上市，我还会面临第二个难点——如何销售（转换成本高）。脱敏治疗产品基本都通过医院销售：（1）首先，药物经审批后进入医院药房。（2）其次，过敏性疾病分散在多个科室，需要对各相关科室医生进行学术推广和培训，让医生知道这种并愿意使用这种药物，这也解释了为什么我武生物的销售费用中近50%都是市场推广费。不过这类药品毕竟是用在人身上的，而且畅迪、畅皓已长期占据大部分市场份额，医生会选择已有的头部产品还是我这家企业的新产品，答案是显而易见的。
四、结论
我武生物的护城河确实存在，而且目前看是稳固的。但是护城河保护的城堡面积（市场规模）却不大，2024年末脱敏治疗市场规模仅18.7亿，虽然城市化、工业化、经济发展会导致过敏流行率的上升，但在人的惰性面前，以及医保报销几十块或者一百多块的喷雾剂和动辄3年疗程+上万块自费脱敏治疗的对比之下，究竟会有多少人选择脱敏治疗犹未可知。而且目前31.26元的价格和35倍的市盈率，远超我计算的合理买入区间上限。