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三千亿市值的空中楼阁，创新药为何成港股最危险的“绞肉机”？

原创 柏佳

2025年的香港资本市场，出现了一场极具魔幻主义色彩的“资本游戏”。

一边是部分企业在零营收、高亏损的基本面下，股价短时暴涨数十倍。

另一边是流动性枯竭下的闪崩与无数资金的灰飞烟灭。

这实则是一场在特定规则下，由被动指数机制漏洞、资金涌入与港股结构性流动性匮乏三者共震引发的“流动性围猎”。

在这场千亿市值的狂欢中，资本的贪婪与制度的缝隙被无限放大。

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K线狂舞

脱离基本面的千亿幻象

2025年下半年，港股市场的目光无疑被药捷安康牢牢抓住。

这家6月23日刚刚登陆港交所的创新药企，在入市后的三个月，展示了一条足以载入证券史册的极端K线。

相关数据显示，药捷安康发行价仅为13.15港元，到了9月在短短两周内，其股价最高达到679.5港元，较发行价上涨近51倍。

这家尚未实现商业化盈利的公司，市值一度膨胀至2700亿港元，甚至超过了很多拥有成熟管线与百亿营收的传统医药巨头。

9月16日午后，药捷安康遭遇了“断崖”式抛售。

股价单日暴跌53.73%，近2000亿港元的纸面财富在数小时内被绞的粉碎。

无独有偶，在港股264家医药上市公司中，近期有69家企业在不到三个月的时间内股价涨幅超过50%，其中21家更是突破了100%。

值得注意的是，这些所谓的“大牛股”绝大多数处于业绩亏损状态，其股价走势与企业基本面呈现出惊人的背离。

估值黑箱

创新药为何成为炒作温床

分析人士指出，创新药板块频遭资金“妖魔化”炒作，与该行业独特的商业模式及估值逻辑非标准化密切相关。

创新药行业具备天然的“强故事性”特征。

不同于制造业或消费品行业有可追踪的销售数据，创新药企价值往往是高度绑定临床试验、监管审批或海外授权等关键节点。

这种巨大的不确定性，恰恰提供了绝佳的想象空间与炒作题材。

同时创新药估值逻辑非标准化为“泡沫”提供了完美的掩护。

对于尚无盈利Biotech（生物科技）公司，市场通常采用现金流折现法（DCF）或风险调整后净现值（rNPV）进行估值。

在市场情绪高昂时，投资者倾向于采用最乐观的渗透率、成功率及定价参数，导致模型弹性巨大，股价最终由情绪而非经营主导。

指数机制漏洞

被动资金的强制接盘

若行业特性是土壤，指数纳入机制则是“泡沫”的催化剂。

复盘药捷安康的暴涨时间线，可以清晰地发现其与恒生指数调整节奏的高度重合。

9月8日，药捷安康被纳入恒生综合指数及港股通，这成为股价失控导火索。

资深港股分析师指出，由于港股IPO往往伴随着基石投资者与大股东的高比例锁仓，以药捷安康为例，其在暴涨前夕除去基石投资者与大股东，实际流通盘仅约549万股，实际流通盘非常小。

而游资精准利用了被动指数基金的配置规则，在指数调整生效前拉升股价以提高市值排名，确保纳入。

一旦生效，追踪指数的ETF及被动基金必须按照权重无条件进场配置，投机资金趁机高位派发。

被动资金为跟踪指数只能机械买入，进一步推高股价与权重，在流动性匮乏个股上形成荒谬的“正向反馈”闭环。

这种“重量化、轻基本面”的规则漏洞，在流动性匮乏的个股上，极易演变成一场针对被动资金的“合法抢劫”。

港股结构性软肋

流动性枯竭下的操纵游戏

这场“资本游戏”亦与香港市场结构性特征密不可分。

港股市场素来存在严重的流动性分层现象。

头部互联网与金融企业占据了绝大部分交易量，而大量中小市值的生物医药股长期处于流动性枯竭的边缘。

数据显示，今年涨幅超100%的医疗股多为小流通市值，以7月1日数据为例，新锐医药、佳程健康等公司的流通市值不足1亿港元，北海康成仅1.3亿港元。

然而，这种流动性枯竭在炒作时刻却变成了优势。

“小流通盘+股权高度集中”的结构使得控盘成本极低，只需几千万资金，便能制造出数倍的涨幅。

此外，港股的交易制度也起到了助推作用。

T+0的交易和无涨跌幅限制，投机资金可以利用日内回转交易，反复拉抬打压，制造虚假的交易繁荣。

泡沫之后

价值回归与优胜劣汰

随着9月中旬以来股价的剧烈回调，脱离基本面的药企们正面临必然的价值回归。

多位关注港股医药板块的基金经理表示，当前部分公司的股价已严重透支了未来三五年的业绩预期，泡沫程度甚至远超2021年的上一轮CXO热潮。

对于投资者而言，盲目追高的风险是毁灭性的。

虽然部分激进投资者可能通过相关ETF在短期内获利，但更多的人是在高位接盘中损失惨重。

由于港股缺乏跌停板保护，单日50%以上的亏损对普通投资者具有毁灭性打击。

当然从长远来看，“泡沫”的破灭并不代表产业的终结，这是一次残酷的优胜劣汰。

未来，港股医药板块将进入“去伪存真”阶段，市场将从“炒预期”、“炒管线”转向“看业绩”、“看现金流”。

2025年上半年，中国创新药企在商业化与海外授权方面都交出不俗答卷，证明了硬实力。

那些具备差异化管线、全球商业化能力且现金流稳健的企业将显露其价值，而仅靠讲故事的“创新”公司，药捷安康那张从90度拉升到90度坠落的K线图，或许就是它们最终的宿命。

写在最后

这场“过山车”式的资本游戏，不仅是市场的魔幻注脚，更是对投机贪婪与制度漏洞的深刻警示。在脱离基本面的围猎中，失去业绩支撑的繁荣终究只是空中楼阁。随着泡沫退潮，市场必将迎来价值回归。未来，具备真实造血能力与差异化优势的药企，方能在优胜劣汰中穿越周期，行稳致远。