和黄医药(00013.HK)：聚焦肿瘤免疫业务 创新平台驱动成长
东方证券· 03/30
出售上海和黄获得充足现金储备，研发进一步聚焦肿瘤和免疫。2025 年，公司实现净收益4.57 亿美元，较去年的0.38 亿美元大幅增长，利润高增主要源于出售上海和黄药业股权获得4.16 亿美元的一次性除税后收益，使得公司拥有充足的现金储备。
肿瘤/免疫业务取得收入2.86 亿美元，海外地区销售取得强劲增长。
全球商业化版图持续扩张，国内销售有望快速反弹。1）呋喹替尼：海外地区2025年收入达到3.66 亿美元（同比26%），主要系在美国、日本等38 个国家上市，商业化版图快速扩张；国内下半年实现21%环比增长，成功扭转了上半年的低迷态势，主要系销售团队调整后优化资源配置，聚焦顶级医院和具有高潜力的省份；2）赛沃替尼：联合泰瑞沙（奥希替尼）用于EGFR 突变伴MET 扩增肺癌的全球三期SAFFRON 研究已完成全部受试者招募，有望于下半年读出数据。在中国市场，SANOVO 研究也于近期完成患者招募，有望于今年底或明年初读出数据。全球和中国多项研究并行，将共同驱动未来收入增长。
创新平台ATTC 管线快速推进，多款潜力药物将进入全球I 期临床。在早期研发战略上，公司积极布局新一代ATTC（抗体靶向偶联药物）平台。核心品种HMPLA251（HER2-ATTC）靶向肿瘤中变异率极高的PAM 通路，早期数据展现出强大的“旁观者效应”，且相对HER2 ADC 更安全耐受。目前，HMPL-A251 针对HER2表达的实体瘤一期临床研究顺利推进。此外，更多的候选药物（如HMPL-A580、HMPL-A830）将提交美国和中国IND 申请。我们认为，ATTC 平台将展现公司在“下一代抗体药物技术”上的源头创新能力，也是公司在大分子及偶联领域突破的关键。
考虑到公司销售团队调整，我们下调盈利预测，预计2026-2027 年营业收入分别为：6.76、7.67 亿美元（原预测值为7.06、7.97 亿美元），并新增预测2028 年营业收入为8.87 亿美元。根据可比公司，我们给予公司2026 年5.03 倍PS，对应目标价为30.50 港元（汇率约7.83），维持“买入”评级。