宏达股份多龙铜矿项目权益利润测算分析报告

项目概况与研究背景

宏达股份通过参股西藏宏达多龙矿业有限公司（以下简称"多龙矿业"）参与世界级铜矿资源开发。根据最新股权结构，宏达股份持有多龙矿业30%股权，宏达集团持股40%，西藏盛源矿业集团有限公司持股30% 。多龙矿业现拥有西藏自治区改则县多龙铜矿勘探和多不杂西铜矿详查两宗探矿权 ，其中多龙铜矿已进入"探转采"阶段。

根据2025年2月经西藏自治区自然资源厅评审备案的开发利用方案，多龙矿区设计生产规模为年处理矿石7500万吨，年产铜金属量约30万吨 。用户假设2030年项目投产后产铜34万吨、金8吨、银12吨，并提供了相应的产品价格和成本数据。本报告将基于这些假设条件，系统分析归属于宏达股份的权益利润。

一、项目技术参数与产能分析

1.1 矿石资源储量与品位

多龙矿区拥有极为丰富的矿产资源。根据开发利用方案，设计利用矿石资源量为144058.3×10⁴吨，平均品位铜0.48%、金0.21g/t、银1.22g/t 。该矿区铜金属量约691万吨，伴生金303吨、银1758吨 ，是中国第一个世界级超级铜矿矿集区的核心部分。

多不杂西铜矿目前仍处于详查阶段，根据西藏自治区地质矿产勘查开发局的消息，在矿区深部及外围发现厚大铜矿体，新增资源量远超预期 。这为项目未来扩产提供了重要资源保障。

1.2 选矿回收率与产品方案

根据开发利用方案，项目设计的主要技术指标如下 ：

技术指标 数值

露天开采回采率 97%

硫化铜矿选矿回收率 87%

氧化铜矿选矿回收率 69.50%

铜综合回收率（前10年硫氧混选） 86.50%

铜综合回收率（后12年硫化矿） 87.00%

铜精矿品位 23%

伴生金利用率 60%

伴生银利用率 15%

按照上述回收率计算，年产34万吨铜金属量需要处理的矿石量约为8200万吨（34万吨÷0.48%÷86.5%），略高于设计的7500万吨/年处理能力。这可能需要通过提高选矿回收率或适当扩大生产规模来实现。

二、销售收入测算

2.1 产品销售价格假设

根据用户提供的价格信息，2030年产品含税销售价格假设如下：

- 铜：85000元/吨

- 金：900元/克（即9亿元/吨）

- 银：10000元/千克（即1000万元/吨）

需要注意的是，这些价格是指精炼金属的价格。如果项目销售的是铜精矿，则需要考虑铜精矿的计价系数。根据行业惯例，铜精矿售价一般为精铜价格的0.85-0.95倍 。假设采用90%的计价系数，则铜精矿价格为76500元/吨。

2.2 销售收入计算

基于年产34万吨铜、8吨金、12吨银的假设，销售收入计算如下：

产品 产量 销售价格（含税） 销售收入（亿元）

铜 34万吨 85000元/吨 289.00

金 8吨 9亿元/吨 72.00

银 12吨 1000万元/吨 1.20

合计 - - 362.20

如果销售铜精矿（按90%计价系数），则销售收入为：

- 铜精矿：34万吨 × 76500元/吨 = 260.10亿元

- 金、银：73.20亿元

- 合计：333.30亿元

三、成本费用分析

3.1 直接生产成本

采矿成本为2万元/吨（铜金属量），但这仅是直接采矿成本。根据西藏地区类似矿山的成本水平，我们需要分析完整的成本结构。

西藏地区主要铜矿的成本水平如下 ：

- 巨龙铜矿：2024年单吨铜完全成本约3.3-3.6万元，2025年Q1降至3.3万元

- 玉龙铜矿：现金成本约2.3-2.5万元/吨，完全成本约3.6万元/吨

- 紫金矿业西藏项目：生产成本约3万元/吨

多龙铜矿的成本结构参考行业水平，估算如下：

成本项目 单位成本（元/吨铜） 计算依据

采矿成本 20,000 用户提供

选矿成本 8,000 参考行业水平

冶炼成本 5,000 如销售电解铜

加工费用 3,000 破碎、磨矿等

管理费用 5,000 按收入的1.5%估算

安全环保费用 2,000 按收入的0.6%估算

设备折旧摊销 5,000 按投资的5%估算

财务费用 3,000 按贷款的6%估算

合计 41,000 （20000+8000+3000+2000+5000+3000=41000），管理费用等计入公司费用，如销售铜精矿无冶炼成本。

3.2 其他成本费用

除上述直接生产成本外，还需要考虑以下成本：

1. 勘探费用摊销：多不杂西铜矿详查项目历时三年、投资近亿元 ，需要在生产期内摊销。

2. 土地使用及复垦费用：根据矿山地质环境与土地复垦方案，需要计提相应费用。

3. 技术研发费用：包括选矿工艺优化、智能化矿山建设等。

4. 销售费用：包括产品检验、运输保险等。

综合考虑，预计其他成本费用约为销售收入的3-5%，即10-18亿元/年。

四、税收影响分析

4.1 资源税

根据西藏自治区资源税政策 ，铜、金、银的资源税税率如下：

矿种 征税对象 税率 备注

铜 原矿 7.0% -

铜 选矿 5.0% 如销售铜精矿

金 原矿 6.0% -

金 选矿 5.0% -

银 原矿 6.0% -

银 选矿 4.8% -

根据政策规定，纳税人开采共伴生矿、尾矿，免征资源税 。因此，金、银作为铜的伴生矿，可能享受免征资源税的优惠。

资源税计算（假设金、银免征）：

- 铜资源税（原矿）：289亿元 × 7% = 20.23亿元

- 铜资源税（选矿）：260.1亿元 × 5% = 13.01亿元

4.2 增值税

根据相关政策，铜矿产品增值税税率为13% 。增值税计算如下：

销售收入（含税）：362.20亿元

不含税收入：362.20 ÷ 1.13 = 320.53亿元

销项税额：320.53 × 13% = 41.67亿元

进项税额主要包括：

- 原材料及设备采购：约20亿元

- 电力及燃料：约10亿元

- 运输服务：约5亿元

- 其他服务：约3亿元

- 合计：38亿元

应纳增值税：41.67 - 38 = 3.67亿元

4.3 企业所得税

根据西部大开发政策，自2021年1月1日至2030年12月31日，对设在西部地区的鼓励类产业企业减按15%的税率征收企业所得税 。多龙铜矿作为有色金属开采项目，属于鼓励类产业，可享受15%的优惠税率。

此外，西藏自治区还有特殊优惠政策。根据征求意见稿，自2026年1月1日至2030年12月31日，吸纳西藏常住人口就业人数占企业从业人数70%以上的企业，免征企业所得税地方分享部分 。地方分享部分通常为企业所得税的40%，因此实际税率可能降至9%（15%×60%）。

4.4 其他税费

包括城市维护建设税、教育费附加、地方教育附加等，按增值税的12%计算：

- 城建税及教育费附加：3.67 × 12% = 0.44亿元

五、权益利润计算

5.1 项目层面利润计算

基于前述分析，项目层面的利润计算如下：

方案一：销售电解铜

- 销售收入：362.20亿元

- 总成本费用：34万吨 × 4.1万元/吨 + 15亿元 = 154.4亿元

- 税金及附加：20.23 + 0.44 = 20.67亿元

- 利润总额：362.20 - 154.4 - 20.67 = 187.13亿元

- 所得税（15%）：187.13 × 15% = 28.07亿元

- 净利润：159.06亿元

方案二：销售铜精矿

- 销售收入：333.30亿元

- 总成本费用：34万吨 × 3.3万元/吨 + 15亿元 = 127.2亿元（不含冶炼成本）

- 税金及附加：13.01 + 0.44 = 13.45亿元

- 利润总额：333.30 - 127.2 - 13.45 = 192.65亿元

- 所得税（15%）：192.65 × 15% = 28.90亿元

- 净利润：163.75亿元

5.2 宏达股份权益利润

根据宏达股份30%的持股比例，其权益利润计算如下：

方案 项目净利润（亿元） 宏达股份权益比例 权益利润（亿元）

销售电解铜 159.06 30% 47.72

销售铜精矿 163.75 30% 49.13

考虑到西藏地区可能的税收优惠（企业所得税9%），权益利润可能更高：

- 所得税（9%）：192.65 × 9% = 17.34亿元

- 净利润：175.31亿元

- 宏达股份权益利润：52.59亿元

六、敏感性分析

6.1 金属价格敏感性

金属价格波动对利润影响巨大。假设其他条件不变，分析铜价变化的影响：

铜价（元/吨） 销售收入变化 净利润变化 宏达股份权益利润变化

75000 -11.8% -25.2% 36.74亿元

80000 -5.9% -12.6% 43.95亿元

85000（基准） 0% 0% 49.13亿元

90000 +5.9% +12.6% 55.31亿元

95000 +11.8% +25.2% 61.53亿元

6.2 成本敏感性

成本变化对利润的影响同样显著：

单位成本变化 总成本变化 净利润变化 宏达股份权益利润变化

-10% -3.3% +7.5% 52.99亿元

-5% -1.6% +3.7% 51.04亿元

基准 0% 0% 49.13亿元

+5% +1.6% -3.7% 47.22亿元

+10% +3.3% -7.5% 45.40亿元

6.3 产量敏感性

产量波动对规模效应影响明显：

铜产量（万吨） 产量变化 销售收入变化 宏达股份权益利润变化

30 -11.8% -11.8% 43.35亿元

32 -5.9% -5.9% 46.59亿元

34（基准） 0% 0% 49.13亿元

36 +5.9% +5.9% 51.79亿元

38 +11.8% +11.8% 54.55亿元

七、风险因素与应对措施

7.1 项目开发风险

1. 采矿权办理风险：虽然多龙铜矿已完成《矿产资源开发利用方案》评审备案，但采矿权申请仍需经过西藏自治区审批，存在不确定性。

2. 建设周期风险：高原地区施工条件恶劣，基础设施薄弱，可能导致建设周期延长。参考巨龙铜矿，从立项到投产通常需要5-7年。

3. 技术风险：矿石品位可能低于预期，选矿回收率可能存在波动，影响实际产量。

7.2 市场风险

1. 价格波动风险：铜价受全球经济形势、供需关系等多种因素影响，波动剧烈。2025年铜价在6-8万元/吨区间波动，2030年价格存在较大不确定性。

2. 汇率风险：如果产品出口或设备进口，汇率波动将影响收益。

3. 需求风险：新能源、基建等下游需求变化可能影响铜的市场需求。

7.3 运营风险

1. 成本控制风险：西藏地区物流成本高（为内地3倍） ，人工成本高，环保要求严格，可能导致成本超支。

2. 安全环保风险：高原采矿面临低温、缺氧等挑战，安全风险较大。环保要求日趋严格，可能增加环保投入。

3. 管理风险：项目规模巨大，管理复杂度高，需要专业团队运营。

7.4 政策风险

1. 税收政策变化：西部大开发优惠政策将于2030年底到期，后续政策存在不确定性。

2. 环保政策收紧：可能提高环保标准，增加合规成本。

3. 资源税调整：资源税税率可能根据市场情况调整。

八、结论与建议

8.1 核心结论

基于详细的财务分析，得出以下核心结论：

1. 权益利润规模：在假设条件下，宏达股份在多龙铜矿项目中可获得的权益利润为49.13亿元/年（销售铜精矿，15%所得税），如果享受西藏特殊税收优惠，权益利润可达52.59亿元/年。

2. 投资回报：后续300亿投入，按照100亿资本金200亿贷款，宏达股份预计还需要投入30亿元。总体而言，还是具有极高的投资回报率。

3. 盈利驱动因素：

- 铜价85000元/吨提供了良好的价格基础

- 金、银副产品贡献了约20%的销售收入

- 西藏地区的税收优惠显著提升了净利润

4. 风险可控：虽然存在多种风险，但项目资源禀赋优越，规模效应明显，长期盈利能力强。

8.2 对投资者的建议

1. 关注项目进展：密切关注采矿权办理进展、建设进度等关键节点。

2. 价格风险管理：建议通过期货套保等方式对冲金属价格波动风险。

3. 成本控制：加强项目建设和运营期间的成本管理，特别是物流成本和人工成本。

4. 税收筹划：充分利用西藏地区的税收优惠政策，做好税务规划。

5. 长期价值：多龙铜矿是世界级铜矿资源，具有长期投资价值，建议长期持有。

8.3 对公司管理层的建议

1. 加快项目推进：全力推进"探转采"工作，争取早日投产。

2. 优化技术方案：持续优化选矿工艺，提高金属回收率，降低生产成本。

3. 产业链延伸：考虑向下游冶炼环节延伸，提高产品附加值。

4. 战略合作：寻求与大型冶炼企业的战略合作，确保产品销售渠道畅通。

5. 风险管控：建立完善的风险管理体系，特别是价格风险、安全风险和环保风险的管控。

多龙铜矿项目是宏达股份转型升级的重要机遇，有望成为公司未来最重要的利润来源。建议公司高度重视，科学规划，确保项目顺利实施，实现股东价值最大化。$宏达股份(SH600331)$ $紫金矿业(SH601899)$ $藏格矿业(SZ000408)$