关于我持有的三只电解铝股票的思考和复盘：持仓逻辑、年报解读与业绩展望

2026年以来，电解铝板块迎来了基本面与地缘事件的双重共振，投资逻辑迎来历史性强化。一方面，国内电解铝4500万吨产能天花板完全固化，供给端长期增量近乎锁死，需求端新能源汽车、光伏逆变器、储能、高端装备制造等领域持续高速拉动，行业原本就处于供需紧平衡的脆弱格局；另一方面，近期中东冲突持续升级，霍尔木兹海峡通行风险加剧，伊朗导弹与无人机直接攻击巴林、卡塔尔、阿联酋境内的核心铝业设施，导致当地电解铝产能大规模停产减产，且受电解槽不可逆损毁、供应链双向断裂影响，复产周期预计长达6-12个月，全球电解铝供应出现刚性收缩，彻底扭转了原本的供需格局，推动铝价中枢稳步抬升，电解铝股票业绩增速可能超出市场预期。
目前我持仓三只电解铝股票，仓位配置为云铝股份=神火股份＞电投能源。目前云铝股份、神火股份2025年年报已正式披露，电投能源年报尚未发布。本文回顾一下我的持仓逻辑，2025年报解读及未来业绩展望，仅为个人投资思考记录，不构成任何投资建议。
一、地缘冲突重塑全球电解铝供需格局，板块投资价值全面升级
本次中东冲突对电解铝行业的冲击，绝非短期事件性扰动，而是从供应端、成本端、贸易端全方位重构了全球铝业的供需格局，为板块带来了明确的中长期投资价值，核心逻辑分为四点：
1. 全球供应端：刚性收缩已成定局，中期缺口无法弥补
中东是全球第三大电解铝产区、第一大原铝净出口区，2025年建成产能705.1万吨/年，产量692.7万吨，占全球总产量的9.2%，其中阿联酋、巴林、卡塔尔三国合计电解铝年产能超490万吨，出口量占全球海运贸易量的12%，是全球铝供应链的核心支柱。
本次伊朗导弹与无人机攻击，直接导致巴林铝业、阿联酋环球铝业、卡塔尔铝业的核心生产设施受损，叠加霍尔木兹海峡航运近乎瘫痪，目前已确认停产减产产能超100万吨/年，若冲突持续升级，受冲击产能最高可达300万吨/年，占全球总产能的4%。尤为关键的是，电解铝是24小时连续化生产的行业，电解槽一旦因断电、物理损毁导致铝液凝固，将直接报废，即便冲突缓和，受损产能的复产周期也长达6-12个月，2026年全球电解铝供应收缩已成定局，无法通过短期复产弥补缺口。
2. 霍尔木兹海峡封锁：双向断链加剧供应危机
霍尔木兹海峡是中东铝产业的“生命线”，承担着全球约20%的铝海运贸易、90%以上中东氧化铝进口运输任务。中东地区氧化铝自给率仅34%，巴林、卡塔尔等核心产铝国更是100%依赖进口，当地铝厂的氧化铝安全库存普遍仅能维持7-30天，海峡航运中断直接导致中东铝企陷入“原料进不来、成品出不去”的双重绝境，即便未受直接攻击的产能，也将在短期内面临原料断供的停产风险。
同时，海峡封锁还会推高全球原油、天然气价格，进一步加剧海外电解铝产能的成本压力。电解铝吨铝电耗高达13500度，能源成本占海外电解铝生产成本的40%以上，欧洲、美洲等地区的高成本产能本就因能源问题持续关停，本次能源价格上涨将引发更多海外产能减产，形成“冲突升级→能源涨价→海外产能减产→供应进一步收缩”的正向循环，持续强化铝价上行逻辑。
3. 需求端：内需稳、外需增，为铝价提供坚实支撑
需求端来看，全球电解铝需求保持极强的韧性，并未受地缘冲突影响出现明显下滑，反而形成了“内需稳、外需增”的良好格局。
国内市场方面，新能源汽车、光伏逆变器、储能、数据中心、高端装备制造等领域的铝需求持续高速增长，传统基建、地产领域的需求基本保持平稳，2026年国内电解铝需求预计达4733万吨；海外市场方面，欧洲30%以上的铝进口依赖中东，本次供应中断后，海外采购需求将大量转向中国，2026年以来我国电解铝出口量已持续攀升，进一步打开国内企业的盈利空间，为铝价中枢上移提供了坚实的需求支撑。
4. 国内电解铝企业：成为全球供需缺口的核心受益者
中国是全球最大的电解铝生产国，2025年产能达4500万吨，占全球总产能的58%，且产业链配套完整，氧化铝自给率高，能源结构以煤炭、水电为主，对海外进口能源的依赖度极低，基本不受中东能源危机与供应链中断的影响。
在全球铝价中枢上移的背景下，国内具备低成本优势、完整产业链配套的电解铝企业，将充分享受铝价上涨带来的盈利红利，同时承接海外转移的订单，实现业绩与估值的双重提升。尤其是具备水电、自备煤电一体化优势的企业，在全球能源价格上行周期中，成本优势将进一步扩大，成为本轮行业红利的最大受益者。
二、云铝股份：持仓压舱石，极致管控下业绩确定性翻倍
云铝股份是国内水电铝龙头，当前拥有308万吨电解铝产能、160万吨铝合金产能，2025年铝金属总产量322万吨（涵盖原铝、铝合金、再生铝），全年实现归母净利润60亿元，完全符合市场预期。
2025年年报的业务拆分细节略有不足，公司未详细披露原铝、铝合金、再生铝的细分对外销量，也未披露铝合金产品的品类结构与产能利用率情况。由于公司内部存在铝水直供铝合金加工环节的内部结转，导致原铝与铝合金的营收、单吨盈利指标难以直接拆分，我基于年报披露的总产量与行业常规经营情况，做了如下细分测算：原铝对外销量约180万吨，铝合金对外销量约128万吨，再生铝对外销量约14万吨。
基于当前行业价格做业绩测算，公司2026年业绩爆发确定性极强，同比翻倍增长基本无悬念：
- 2026年一季度：电解铝含税均价23800元/吨，氧化铝到厂含税均价2900元/吨，预计公司一季度归母净利润可达30-32亿元，同比2025年一季度的9.74亿元增长208%-228%，同比增幅超200%，开年即实现业绩爆发式增长；
- 2026年全年：若电解铝含税均价维持24000元/吨、氧化铝价格不超过3000元/吨，公司全年归母净利润有望达到120-130亿元，同比2025年的60亿元增长100%-117%，实现业绩翻倍，对应当前市值市盈率仅9倍左右。
最让我认可的，是公司极致的财务管控与经营质量，为业绩翻倍提供了极强的安全垫：
- 费用管控能力堪称行业标杆：2025年公司实现营业收入600亿元，期间费用（含研发、管理、销售、财务费用）合计仅10亿元，综合费用率不足2%，其中财务费用更是低至-2900万元，在重资产属性的电解铝行业中，这个管控水平极为稀缺，铝价上涨带来的营收增量，绝大部分可以直接转化为净利润；
- 资产结构极度健康，分红确定性强：截至2025年末，公司资产负债率仅19%，远低于行业平均水平，常年保持40%的稳定分红率。按2026年120-130亿元的净利润测算，2027年分红规模可达48-52亿元，对应当前市值股息率高达4%-5%，安全边际极强。
本次中东冲突导致全球铝价上行、海外供应收缩，公司作为国内水电铝龙头，产品具备极强的出口竞争力，海外订单持续增长，将充分享受铝价中枢上移带来的盈利提升。同时，公司水电成本不受全球煤炭、天然气价格上涨影响，在能源价格上行周期中，成本优势将进一步扩大，盈利稳定性远超行业平均水平，是我持仓中的核心底仓。
三、神火股份：周期弹性标的，低成本产能驱动业绩翻倍
神火股份2025年实现营业收入412亿元，归母净利润40亿元，业绩低于预期，核心原因是四季度计提了12.6亿元的资产减值损失。公司全年期间费用合计15亿元，费用率不足4%，在行业内仍属优秀水平，但相较云铝股份的极致管控仍有差距。
先看核心的电解铝业务，这是公司当前的绝对盈利支柱，也是2026年业绩翻倍的核心底气：2025年公司电解铝业务实现营业收入289亿元，全年电解铝产量170万吨，按此测算，电解铝不含税单吨售价仅1.7万元/吨，显著低于2025年全国电解铝不含税均价1.82万元/吨，合理推测是存在约10万吨的内部销售结转，用于下游铝加工环节，导致对外销售口径的营收减少。
公司电解铝业务毛利率达30%，测算单吨毛利在5100-5300元，盈利水平处于行业第一梯队，核心优势来自两点：一是阳极碳素80万吨产能完全自给自足，锁定了核心辅料成本；二是产能布局带来的用电成本优势，新疆神火80万吨电解铝产能，90%用电为自发电，度电成本控制在0.22元左右，是国内成本最低的电解铝产能之一；云南神火90万吨水电铝产能，度电价格约0.43元/度，也处于行业中等偏上水平。2025年公司电解铝业务实现毛利87亿元，而煤炭业务毛利不足5亿元，铝箔、冷轧铝等其他业务毛利不足3亿元，电解铝业务贡献了公司90%以上的盈利。
这里必须厘清一个市场误区：神火股份名义上是煤电铝一体化企业，但实际上并未形成真正的产业链协同。公司河南矿区的煤炭以贫瘦煤、无烟煤为主，核心用途是冶金煤与化工用煤，与电解铝生产所需的电煤需求匹配度极低，无法为电解铝业务提供成本支撑；新疆自有煤矿尚未投产，自发电所需煤炭仍需外购，不过新疆本地煤价极低（5000大卡煤不到200元/吨），发电成本不到0.23元每度；云南神火90万吨水电铝产能，更是与煤炭业务完全无关。
2025年公司煤炭业务受大额资产减值计提影响，对归母净利润的实际贡献为负，这一点可能不太符合投资者预期。全年公司煤炭税后售价770元/吨，单吨成本约712元，单吨毛利不到60元，盈利能力极弱。不过2026年一季度煤炭售价回升至900元/吨左右，毛利水平较2025年有所修复，从雪球交流的信息来看，有投资者认为公司新任董事长2025年上任，当年大额计提减值大概率是为了“卸包袱”，2026年煤炭业务再度大额计提的概率较低，这也是后续业绩修复的潜在看点。
业绩测算方面，公司2026年业绩弹性极强，同比翻倍增长确定性高：
- 2026年一季度：若电解铝含税均价维持24000元/吨，预计公司一季度归母净利润约20亿元，同比2025年一季度的7.08亿元增长182%，铝价上行周期中的业绩弹性彻底释放；
- 2026年全年：假设煤炭业务无大额减值计提，公司全年归母净利润有望达到85-90亿元，同比2025年的40亿元增长约110%-120%，有望实现业绩翻倍，对应当前市值市盈率同样在9倍左右，与云铝股份相当。
在中东冲突推高全球铝价与煤炭价格的背景下，公司新疆产能的极致低成本优势将被进一步放大，在铝价上行周期中能释放出远超行业的业绩弹性。同时，公司煤炭业务将直接受益于煤价上涨，实现盈利修复，原本的业务短板在当前地缘环境下，有可能成为额外的业绩增量来源，进一步增厚公司全年利润。整体来看，神火股份是我持仓中的周期弹性标的，核心看点是铝价上行带来的业绩翻倍弹性，叠加煤炭业务边际修复的潜在增量，但风险点在于煤炭业务盈利透明度较低，存在一定的不确定性，盈利稳定性弱于云铝股份。
四、电投能源：稀缺成长标的，真正煤电铝一体化，核心增量在2027年
与神火股份不同，电投能源是A股市场稀缺的、具备真正全产业链协同能力的煤电铝一体化企业，这也是我配置该标的的核心逻辑，尤其是在当前中东冲突导致全球能源价格大幅波动的背景下，公司的产业链优势被进一步放大。
需要特别说明的是，电投能源2026年的业绩增长速度大概率不及云铝股份与神火股份，这点需要投资者重点留意。核心原因有三点：一是增量产能的权益占比偏低，扎铝二期35万吨电解铝仅持有51%权益，对应权益产能仅17.85万吨，且2026年1月才启动试生产，全年处于产能爬坡阶段，无法满产贡献利润；二是白音华资产注入预计2026年二季度才能完成交割，全年并表时间不足6个月，仅能贡献部分业绩，核心增量集中在2027年全年并表+满产释放；三是2025年公司原有煤电铝业务已有较高的盈利基数，而云铝、神火2025年业绩基数相对更低（神火还受大额减值拖累），2026年铝价上涨带来的同比弹性显著弱于前两者。
公司原有核心资产包括：4800万吨露天褐煤产能，86万吨电解铝产能（51%权益，实际年产量接近90万吨），同时配套火电与新能源发电装机。当前公司有两大明确的成长增量：一是扎铝二期35万吨电解铝项目（51%权益）已于2026年1月启动试生产，目前处于产能爬坡阶段；二是白音华煤电资产注入正在稳步推进，预计2026年二季度完成资产交割，该资产包含1500万吨露天褐煤产能、40.5万吨电解铝产能及配套自发电机组。
扎铝二期投产+白音华资产交割完成后，公司合并口径总装机将达到约1262万千瓦，其中火电（含自备机组）312万千瓦、风电750万千瓦、光伏200万千瓦，清洁能源装机占比超75%，2026年总发电量预计约200亿度，传统火电与新能源发电大致各占一半。
这里必须重点提一下公司的核心壁垒——露天褐煤业务。公司的褐煤价格常年保持极高的稳定性，年度涨跌幅不超过5%，其中占比85%的长协煤价波动更小，完全规避了煤炭价格大幅波动带来的盈利不确定性。按当前230元/吨的含税褐煤价格测算，公司6300万吨褐煤产能可贡献近70亿元的毛利，与神火股份700万吨煤炭产能不足5亿元的毛利形成了本质区别，这也是真正煤电铝一体化的核心价值——通过自有煤炭锁定自备电成本，进而牢牢控制电解铝的核心生产成本，盈利稳定性远超行业内其他企业。
业绩测算方面，按当前电解铝含税24000元/吨、褐煤含税230元/吨的价格测算，2026年公司归母净利润有望达到85-95亿元（具体取决于白音华资产的并表进度）。其中2026年一季度，受扎铝二期产能爬坡、白音华资产尚未并表影响，利润贡献有限，预计一季度归母净利润18-19亿元，同比增速显著低于云铝、神火。
相较于云铝股份和神火股份，电投能源2027年的业绩增量更为明确：一是扎铝二期35万吨电解铝产能将实现满产，二是白音华资产注入完成后，将实现全产业链协同降本增效，预计2027年公司归母净利润可达110-120亿元，是三只标的中2027年业绩增量确定性最强的标的。
在中东冲突导致全球能源价格上涨、铝价中枢持续上移的背景下，公司真正的煤电铝一体化优势被彻底放大。自有褐煤产能完全锁定电解铝生产成本，不受全球能源价格波动影响，铝价上涨带来的盈利增量几乎可以全部转化为净利润，业绩弹性与确定性兼具。同时，自有煤炭业务也将受益于全球煤价稳中有升，进一步增厚公司盈利，是三只标的中最能抵御地缘冲突带来的大宗商品波动的标的。
五、持仓总结与后续展望
当前中东冲突带来的全球电解铝供应收缩，已经从短期的事件催化，演变为了中期的行业供需格局重塑，原本的供需紧平衡彻底转为实质性短缺，这也让电解铝板块的投资价值，从原本的周期复苏，升级为了供需缺口驱动的业绩持续兑现。我持仓的三只标的，分别覆盖了投资中的确定性、弹性与成长三个核心维度，既能充分享受行业β带来的红利，也能通过个股的差异化逻辑，获取α超额收益，形成了互补的持仓组合。
1. 云铝股份：持仓的“压舱石”，核心赚确定性翻倍的钱
它的核心价值，在于极致的经营管控、健康的资产负债表和稳定的高分红政策，是三只标的中盈利确定性最强、抗风险能力最高的标的。2026年业绩同比翻倍增长基本无悬念，一季度同比增幅超200%，业绩兑现的确定性拉满。哪怕铝价出现阶段性波动，极低的负债率、为负的财务费用和充足的现金流，也能支撑公司平稳穿越周期，适合作为长期底仓持有。当前9倍PE、4%-5%的预期股息率，在周期股中具备极高的安全边际，叠加水电成本带来的出口优势，将充分受益于本轮全球铝价中枢上移。

2. 神火股份：持仓的“弹性标的”，核心赚周期上行翻倍的钱

它的核心价值，在于新疆产能的极致低成本，在铝价上行周期中，能释放出远超行业平均的业绩弹性，2026年业绩同比翻倍增长确定性高，一季度同比增幅接近200%，是三只标的中对铝价上涨最敏感的标的。同时中东冲突推高煤价，也将带动公司煤炭业务盈利修复，原本的业务短板反而成为了额外的业绩增量。但它的短板也很明确，煤炭业务的不确定性给盈利带来了潜在波动，盈利稳定性弱于另外两只标的，适合作为周期弹性仓位配置，需持续跟踪煤炭业务的经营与计提情况。

3. 电投能源：持仓的“成长标的”，核心赚2027年产能释放与协同增效的钱

它是A股电解铝行业中，为数不多的“周期+成长”双逻辑标的，核心价值在于真正的煤电铝一体化带来的盈利稳定性，以及2027年明确的产能增量。需要明确的是，它2026年的业绩增速大概率不及云铝、神火，核心增量集中在2027年，当前估值与云铝、神火基本持平，但2027年的业绩增速显著高于另外两只标的，具备长期估值性价比。在全球能源价格波动加剧的背景下，公司的全产业链优势将进一步凸显，后续我会根据扎铝二期的产能爬坡进度、白音华资产注入的交割进度，逐步调整仓位配置。
从行业长期逻辑来看，国内电解铝产能天花板已经完全锁死，供给端长期无增量，而需求端随着新能源、高端制造等领域的发展，仍在持续稳步增长，叠加中东冲突带来的海外供应长期收缩，铝价中枢有望在2026-2027年持续上移，2026年全年电解铝均价大概率在23000-26000元每吨波动，价格中枢在24500元左右。
风险提示
本文仅为个人持仓思考与投资记录，不构成任何投资建议。投资有风险，入市需谨慎。后续需重点跟踪中东冲突缓和导致铝价上涨不及预期、海外停产产能提前复产、霍尔木兹海峡航运恢复超预期、电解铝价格大幅波动、氧化铝成本超预期上涨、公司产能投放不及预期、资产注入进度不及预期、大额资产减值计提等风险因素。$云铝股份(SZ000807)$ $神火股份(SZ000933)$ $电投能源(SZ002128)$