大全新能源[DQ.N]2025年第四季度业绩交流会概要
一、发布会开场及声明
本次业绩交流会由大全新能源 [DQ.N] 投资者关系总监 Jessie zhao 主持，出席高管包括副首席执行官 Anita xu、首席财务官 Ming yang，董事长 Xiang shu 因出差未出席，由 Anita xu 代为发布管理层评述。
会议提前声明，本次发布的未来经营、财务及行业增长相关表述均为前瞻性陈述，受《1995 年美国私人证券诉讼改革法案》安全港条款保护，存在固有风险和不确定性，实际结果可能与预期存在重大差异；会议中部分金额以美元计价，公司功能货币为人民币，美元换算仅为方便投资者；所有信息均为当日最新，公司无更新义务。
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二、公司经营与行业市场情况（Anita xu 发布）
（一）2025 年整体经营数据
生产与销售：受行业反内卷政策影响，公司产能利用率从三季度 33% 提升至四季度 55%，2025 年全年多晶硅产量 123,652 吨，符合 121,000-124,000 吨的业绩指引，较 2024 年的 205,680 吨同比下降 38.9%；全年销量 126,707 吨，超过产量，2025 年下半年通过加大销售力度将库存降至合理水平，体现客户对公司产品质量和品牌的认可。
价格与营收：2025 年多晶硅平均售价从 2024 年的 5.66 美元 / 千克下降 7.2% 至 5 美元 / 千克，叠加销量下滑，2025 年营收 6.65 亿美元，较 2024 年 10 亿美元大幅下降。
盈利与现金流：2025 年公司 EBITDA 由 2024 年的 - 3.374 亿美元转正至 170 万美元；归属于股东的净亏损收窄至 1.705 亿美元，2024 年该数值为 3.452 亿美元；经营活动现金流实现 5610 万美元的正流入，较 2024 年 4.35 亿美元的净流出实现显著反转。
财务储备：2025 年末公司持有现金 9.8 亿美元、短期投资 1.14 亿美元、应收票据 1.36 亿美元、长期银行存款 10 亿美元，高流动性资产合计 20 亿美元，较上季度末增加 5700 万美元，无负债的资产负债表为公司提供了战略灵活性。
（二）2025 年四季度经营细节
生产销售：四季度多晶硅产量 42,181 吨，符合 39,500-42,500 吨的指引；销量 38,167 吨。
成本控制：通过工艺改进、生产效率提升和原材料成本优化，四季度总生产成本从三季度 6.38 美元 / 千克下降 9% 至 5.83 美元 / 千克；闲置设施相关成本从三季度 1.18 美元 / 千克降至 0.74 美元 / 千克，主要由产量提升驱动；现金成本创历史新低，从三季度 4.54 美元 / 千克微降 2% 至 4.46 美元 / 千克。
（三）2026 年生产业绩指引
2026 年一季度多晶硅产量预计为 35,000-40,000 吨；2026 年全年产量预计为 140,000-170,000 吨。
（四）行业反内卷政策与市场变化
政策落地：中国将反内卷纳入 “十五五” 规划国家重点工作，光伏行业为核心整治领域，推动行业从价格竞争向价值驱动转型；政策层面出台针对性措施，包括修订《反不正当竞争法》、起草《价格法》修正案（规定售价不得低于成本）、由中国光伏行业协会牵头起草多晶硅单位产能能耗强制国家标准，主流企业通过自律和市场化手段应对产能过剩与低价违规问题。
政策效果：2025 年国内多晶硅整体产量下降 28.4% 至 132 万吨；多晶硅价格从 2025 年年中低点反弹超 50%，年末达到 50-56 元 / 千克。
政策展望：反内卷将成为光伏行业长期主线，预计持续推动市场供需平衡和高质量发展。
（五）光伏行业长期发展前景
国内装机量：2025 年中国光伏新增装机量同比增长 14% 至 317GW，再创历史新高，市场潜力超预期。
新增长引擎：全球 AI 产业快速扩张，AI 数据中心的巨大能源需求使光伏成为重要解决方案，为行业带来新增长动力。
公司竞争优势：作为全球低成本、高品质多晶硅生产商，公司无负债且资产负债表强劲，计划通过高效技术升级、数字化转型和 AI 应用进一步优化成本，巩固竞争优势。
三、2025 年四季度及全年财务业绩（Ming yang 发布）
（一）2025 年四季度财务数据（单位：百万美元）
营收：221.7，较三季度 244.6 下降（主因销量减少），较 2024 年四季度 195.4 上升；
毛利润：15.4，三季度为 9.7，2024 年四季度为 - 65.3；毛利率 7%，三季度 3.9%，2024 年四季度 - 33%（毛利率提升主因生产成本下降）；
销售、一般及管理费用：18.7，三季度 32.3，2024 年四季度 29.24（下降主因股权激励计划相关非现金薪酬成本从三季度 18.6 降至 0）；
信用减值损失：确认 19.3 非现金支出，主因内蒙古多晶硅项目前期向当地政府产业园垫付的资金因行业低迷、地方税收不足导致还款延迟，相关款项已全额计提减值，预计无后续减值；
研发费用：0.7，三季度 0.6，2024 年四季度 0.4；
经营亏损：20，三季度 23，2024 年四季度 300；经营毛利率 - 9.4%，三季度 - 8.3%，2024 年四季度 - 154%；
归属于股东净亏损：7.3，三季度 14.9，2024 年四季度 180；每股 ADS 亏损 0.11 美元，三季度 0.22 美元，2024 年四季度 2.71 美元；
调整后归属于股东净亏损：7.3，三季度为正收益 3，2024 年四季度 170.6；调整后每股 ADS 亏损 0.11 美元，三季度收益 0.05 美元，2024 年四季度 2.56 美元；
EBITDA：20，三季度 45.8，2024 年四季度 - 235；EBITDA 毛利率 23.7%，三季度 18.7%，2024 年四季度 - 120%。
（二）2025 年全年财务数据（单位：百万美元）
营收：665，2024 年 1300（下降主因销量和售价双降）；
毛亏损：137.9，2024 年 212.9；毛利率 - 20.7%，2024 年 - 27%；
销售、一般及管理费用：118.2，2024 年 143（下降主因股权激励非现金薪酬成本从 72.4 降至 55.8）；
研发费用：2.6，2024 年 4.6；
经营亏损：270，2024 年 564；经营毛利率 - 40.6%，2024 年 - 54.8%；
利息收入：9，2024 年 30.2（下降主因现金余额和银行利率降低）；短期投资收益 24.1；
归属于股东净亏损：170.5，2024 年 345；每股 ADS 亏损 2.53 美元，2024 年 5.22 美元；
调整后每股 ADS 亏损：1.70 美元，2024 年 4.17 美元；
EBITDA：1.7，2024 年 - 237；EBITDA 毛利率 0.3%，2024 年 - 32%。
（三）2025 年末财务状况（单位：百万美元）
现金及等价物：980，2025 年三季度末 551.6，2024 年末 1400；
短期投资：114，2025 年三季度末 431，2024 年末 9.6；
应收票据（6 个月内到期）：135.5，2025 年三季度末 757，2024 年末 5.2；
一年内定期存款：972.4，2025 年三季度末 1030，2024 年末 1080。
（四）2025 年现金流量（单位：百万美元）
经营活动现金流：56.1（净流入），2024 年 - 435（净流出）；
投资活动现金流：-147（净流出），2024 年 - 1480（净流出），2025 年流出主要为内蒙古项目剩余资本支出 179.5；
筹资活动现金流：-0.9（净流出），2024 年 - 47.4（净流出），2025 年流出主因子公司新疆大全新能源向股东回购股票；
2026 年资本支出指引：预计 100-250 百万美元，主要用于内蒙古项目剩余付款和设备维护。
四、投资者问答环节（原文翻译版）
问题 1：摩根大通 Allen han
感谢管理层解答问题，很高兴看到公司复苏。首先，公司 2025 年全年经营现金流转正，请问公司的股份回购策略如何考虑？Anita xu：股份回购是我们资本配置策略中密切关注的议题，鉴于光伏行业反内卷政策仍在演变，我们将采取审慎的策略。我们认可当前公司股票的价值，但认为需等待政策实施和落地效果更清晰后再推进，此举能优化回购时机和效果。
第二个问题，12 月行业成立了整合平台，随后监管层提出了反垄断相关问题，请问行业整合将如何推进？是否应立即考虑整合？另外，同行近期收购了小型贸易商，这是否会成为主流策略？Anita xu：首先，同行的收购行为是其个体战略决策，体现了对行业未来的信心和强化竞争力的决心。我们对能为行业和股东创造价值的机会持开放态度，认为此类交易有助于推动行业整合，符合国家反内卷政策目标。直接收购或通过光伏整合平台整合，都是实现行业理性、高效结构的方式，我们均表示支持。
需要重申的是，反内卷是中国 “十五五” 规划的国家重点，作为行业龙头，我们决心解决产能过剩问题，推动行业从价格竞争转向创新和技术驱动的价值竞争，实现更健康可持续的发展。2025 年 12 月光伏整合平台（SPB）的成立是重要第一步，彰显了行业协同应对产能过剩的决心。但整合并非易事，参与方与政府间仍有诸多协调工作，目前相关讨论仍在进行，核心是坚持市场化原则保障竞争。
行业整合将分阶段推进，短期预计会有初始投资注入，为财务稳定奠定基础，后续逐步推进整合，实现价值链资源高效配置和运营协同。我们认为这种结构化推进既符合监管指引，也能让公司和行业实现长期韧性和盈利性，对行业发展持乐观态度。
问题 2：罗仕资本 Phil shen
跟进 Allen 的问题，请问多晶硅强制国家标准的落地有哪些关键里程碑？《反不正当竞争法》和《价格法》修正案的推进有哪些可关注的节点，以判断行业结构和竞争格局的变化？Anita xu：当前行业政策的透明度和清晰度不足，在政策正式落地前难以明确具体监测节点，但价格复苏是积极信号，且《价格法》规定售价不得低于行业成本，这是重要支撑，建议投资者对政策落地保持耐心。Ming yang：补充一点，高层政府会议即将讨论 “十五五” 规划，其中核心政府部门将汇报反内卷工作进展，预计此次会议后会有更多政策出台，这是重要的监测节点。
第二个问题，请问 2026 年一季度和二季度多晶硅价格如何判断？对全年价格有何观点？Anita xu：基于《价格法》要求，售价不得低于行业成本，因此未来季度多晶硅价格下限至少为 53-54 元 / 千克，且将维持在该水平附近。全年价格走势主要取决于光伏整合平台（SPB）的发展和行业整合的进度。
第三个问题，公司四季度现金成本创历史新低，请问到年末现金成本还有多大下降空间？Ming yang：公司将持续在生产成本和现金成本上推进优化，本季度将受益于能源成本下降，2026 年一季度和二季度现金成本预计与四季度持平，下半年将实现进一步下降。
问题 3：杰富瑞分析师
跟进此前问题，若多晶硅价格被限制在 60 元 / 千克以下，且政策要求售价不低于 50 元 / 千克，那么行业收购其他产能的动力是什么？同行目前的收购行为背后的逻辑是什么？行业价格和整合如何协同？Anita xu：行业整合将分阶段推进，第一步是实现售价不低于成本，后续逐步推进整合并淘汰过剩、落后产能。价格的上限难以预判，因为我们坚持以市场化方式实现整合目标。
分析师追问：这是否意味着行业收购将持续数年，而非短期完成？Anita xu：是的，整合需要数年时间，无法一蹴而就。
分析师继续追问：近期多晶硅价格从 60 元 / 千克回落至 50 元 / 千克左右，期货价格也已低于目标区间，请问公司如何判断后续价格走势？Anita xu：此前已提及 2026 年上半年价格下限为 53-54 元 / 千克，这一水平与当前行业成本匹配，后续价格走势核心取决于行业整合进度。
分析师再追问：四季度公司多晶硅平均售价（ASP）低于现货价格，是否存在收入确认延迟至一季度的情况？为何平均售价低于现货价？Ming yang：四季度公司为提升产量进行了产能爬坡，初期批次的产品质量未达最优，因此进行了市场折价销售，这一情况在 12 月已恢复正常。这是导致平均售价低于现货价的核心原因。
分析师追问：投资者是否可以理解为，该因素将在 2026 年一季度常态化，即便现货价格小幅下跌，公司的平均售价也将保持平稳？Ming yang：是的，我们预计一季度将实现这一状态。
最后一个问题：公司对行业收购持开放态度，目前是否已与特定方展开洽谈？还是尚未提上日程？Anita xu：我们对收购、整合等各类机会均持开放态度，目前核心工作是推进光伏整合平台（SPB）的相关工作，预计近期 / 下一季度将有相关信息披露，这是我们当前的首要重点。当然，直接收购也是我们可能考虑的方式。
问题 4：高盛 Men wen
第一个问题：公司对收购持开放态度，请问是否有市场份额提升的目标（比如从 10%+ 提升至更高）？公司在收购时更偏好何种类型的产能？Anita xu：当前行业所有玩家均未满产，我们对现有市场份额较为满意。未来若要通过收购提升市场份额、强化行业地位，目前暂无具体的数值目标，但所有收购行为均需符合国家反内卷政策导向。
第二个问题：如何定义多晶硅行业反内卷的成功？过去市场认为价格超过运营成本即代表反内卷成功，但当前价格走势存在波动，且行业收购持续进行，请问反内卷成功的标志是什么？何时能判定反内卷完成？Anita xu：本次行业产能过剩问题根深蒂固，多晶硅总产能超 300 万吨，是市场需求的两倍以上，因此反内卷将持续数年。只有当落后、小型产能退出市场，价格回归至健康水平，行业整体实现盈利并支撑可再生能源发展目标时，才能判定反内卷完成。
分析师追问：是否可以理解为，反内卷的核心目标是维持多晶硅价格在当前水平以上，推动落后产能退出，且这一过程将耗时较长，核心是淘汰小型产能？Anita xu：是的，这正是核心目标。
分析师追问：预计需要退出的落后产能规模是否在 100 万 - 150 万吨？Anita xu：是的，大致为这一规模。
问题 5：GI J research Gordon Johnson
近期多晶硅现货和期货价格均出现回落，且受中国政策变化影响需求有所疲软，请问结合反内卷政策，公司对 2026 年一季度和二季度多晶硅价格的展望如何？Anita xu：此前已多次回答价格问题，重申 2026 年一二季度价格下限为 53-54 元 / 千克，核心支撑为《价格法》规定的售价不低于行业成本。对于期货市场，我们认为其是行业风险管理和价格稳定的重要领域，参与期货交易可对冲价格波动、锁定盈利空间，但与股份回购策略一致，我们将等待反内卷政策更清晰后再参与，未来将采取纪律性的期货交易策略。
分析师追问：当前期货价格为 46.315 元 / 千克，低于公司 53-54 元 / 千克的目标区间，结合政府近期的反内卷表态，是否存在 2026 年上半年价格低于该区间的可能？还是公司对此有充分信心？Anita xu：53-54 元 / 千克是当前行业的成本线，而《价格法》明确规定售价不得低于成本，因此我们认为该价格水平将得到维持。
最后一个问题：公司 2025 年自由现金流大幅改善，恭喜公司。请问 2026 年自由现金流的走势如何判断？Ming yang：2025 年下半年公司自由现金流已转正，2026 年我们预计销量和平均售价将保持稳定，成本将持续优化，基于四季度的水平，2026 年自由现金流将实现进一步改善，暂不披露具体数值。
五、发布会收尾
Jessie zhao 代表公司感谢所有投资者参与本次业绩交流会，若投资者有进一步问题可随时联系公司，本次会议正式结束。
附录：核心专业术语与财务词汇释义
（一）行业专用术语
多晶硅（Polysilicon）：光伏电池的核心原材料，是光伏产业链的上游基础产品，其纯度、成本直接决定光伏电池的效率和生产成本，本次发布会中公司的核心经营产品即为多晶硅。
产能利用率（Capacity Utilization Rate）：实际产量与设计产能的比值，是衡量企业生产经营效率的核心指标，公司 2025 年四季度多晶硅产能利用率提升至 55%，体现行业政策带动下的生产复苏。
反内卷（Anti-involution）：本次光伏行业特指通过政策引导、企业自律等方式，解决行业产能过剩、低价恶性竞争的问题，推动行业从价格竞争向技术、价值驱动的高质量发展转型。
（二）财务专用词汇
EBITDA：息税折旧摊销前利润，是衡量企业经营盈利能力的核心指标，剔除了税收、利息、折旧摊销等非经营因素的影响，能更真实反映企业核心经营成果。
ADS（American Depositary Shares）：美国存托股份，是外国公司在美国资本市场融资的重要金融工具，1 份 ADS 通常对应一定数量的公司普通股，本次发布会中公司以 ADS 为单位披露每股亏损数据。
经营活动现金流（Operating Cash Flow）：企业通过日常经营活动产生的现金流入与流出的净额，是判断企业经营可持续性的核心指标，公司 2025 年该指标由负转正，标志着经营基本面触底回升。
信用减值损失（Allowance for Credit Loss）：企业因应收账款、其他应收款等金融资产无法收回或收回可能性下降而确认的损失，本次公司计提该损失主因内蒙古项目垫付资金还款延迟。