转载周一发表于某条，关于光模块的帖子。由于字数限制，分成两帖，雪球将第二个帖子以评论方式发表。
今天先谈中际旭创、新易盛、联特科技、剑桥科技这四只光模块个股，以驳斥一些人荒谬的观点。
从11月初以来，对于光模块领域的投资观点一直没有改变。第一，由于全球，特别北美市场算力基础设施的资本开支大幅增长，对800G/1.6T高速光模块的需求大超预期，至少今年光模块领域的投资价值仍然很大。第二，在光模块板块中，中际旭创、新易盛是稳健投资者的最佳选择，特别中际。联特科技预期差最大，剑桥科技也有较大预期差。
为什么中际旭创、新易盛是稳健投资者最佳选择？从目前来看，800G/1.6T今年需求增长会达到120%，含400G在内，总需求增长会达到60%。以中际为例，2025年800G以上光模块营收占比可能会达到70%，也就是说，按出货量计算，800G以上与400G出货比例大约在1:2（没精确计算，原理明白即可）。那么，假设今年市场份额不变，首先受益于60%的总需求增速，总出货量将增长60%。其次，产品结构全面转向800G和1.6T，平均单价大幅提高，按50%计算吧，那么营收增速将达到140%。暂不考虑毛利率变动，以及规模效应下的期间费用率下降等因素，假设净利率保持不变，今年净利润将增长140%。
为什么联特科技预期差最大？我之前说过很多次，再总结一遍：1、公司从2011年成立起就长期在光模块领域，产品几乎全部出口，特别是北美市场，其中数据中心侧以太网交换机市场份额第一的Arista是其核心客户。2、全部业务都是光模块，去年Q3毛利率达到了42.66%，说明800G光模块已批量出货。产品结构的改善，假设今年800G/1.6T光模块实现最低预期100万只，今年营收增长将超过200%。3、之前期间费用率高的离谱，2022～2024年期间费用增速基本在30%左右，去年由于股权激励费用原因，期间费用增速高，是特例，扣除这部分费用，实际增速和往年差不多。今年是在去年基数上，这种现象不可能再存在。营收增速远高于期间费用增速的情况下，净利率会大幅提升，预计会达到25%以上。4、今年年化毛利率仍然会比去年提升。
综合以上因素，在联特科技股价110多元的时候，我旗帜鲜明地提出联特科技会是光模块板块中预期差最大的。预期的高度，决定于800G/1.6T光模块的出货量是否超预期？
为什么认为剑桥科技也具有较大预期差？具备了基础的条件：800G/1.6T产品没问题，并已进入北美市场；产能；当前毛利率低，具有大幅提升的可能性。因此，只要今年800G/1.6T出货量超过100万只，光模块业务营收增速也将达到200%以上（当然，由于光模块营收占比低，总营收增速会低很多，整体毛利率也会低很多）。剑桥的问题在哪里？公司战略的问题。Q4业绩爆雷，汇兑损失可以原谅，毕竟港股IPO募集的近45亿港币，因为人民币升值客观存在。但是，对于原材料供应原因，我是一点都不认可的。你那点规模的出货量，理论上根本不会存在这种问题。
存在即合理，根本原因在于公司长期战略上的问题，即背靠思科的合作是JDM模式。这种模式核心是思科提供核心关键物料与技术方案，剑桥科技负责生产制造与交付，属深度绑定的供应链协同模式。公司战略长期处于这种模式，温饱没问题，但公司从上到下养成了一种惰性，供应商体系不完整，市场进取心不强，创新能力弱，比如如此规模营收，成立至今仅仅34项发明专利，还不到联特科技的一半。
因此，企业在供应链选择上根本没有自主权，思科原材料缺货，即使市场上存在原材料供应，也不行。这种模式还有一个致命的问题，最终客户只认思科，不认剑桥的。同时，北美科技巨头对于光模块进入供应链有非常严格的认证过程，认证通过的产品核心原材料必须保持不变的，涉及功耗和可靠性两个最重要的核心指标，变了这两个指标一定发生改变。那么，这种模式下，即使你投资了一些核心原材料企业，也没用，除非重新以剑桥的身份进行认证。顺便多说一点：剑桥把思科当作金主爸爸，思科可能待你连私生子都不如，否则以思科在北美数据中心侧以太网交换机30%的市场份额，都可以赶上中际了。
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