2025年年报简析（九）：剑桥科技
剑桥科技2025年实现营收48.23亿，同比增长32.07%；归属净利润2.63亿，同比增长58.08%；毛利率22.31%，同比提升1.32pct；净利率4.61%，同比提升0.04pct；期间费用8.32亿，同比增长31.86%，期间费用率为17.24%，同比下降0.04pct。
剑桥科技有电信宽带、光模块、无线网络与边缘计算三大主营业务。电信宽带营收19.92亿，营收占比41.31%，毛利率14.01，同比下降4.78pct。光模块营收16.75亿，同比增长240%，营收占比34.73%，毛利率34.49%，同比提升10.27pct。无线网络与边缘计算营收11.54亿，营收占比23.92%，毛利率19.00%，同比下降5.62pct。
如果单单从营收、利润增速，特别是去年Q4极其糟糕的利润数据，对应当前估值，是差强人意的。但是，剑桥科技的年报所展现出的几个指标数据，我是认为超出预期，甚至可以说是有惊喜的。
1、光模块营收同比增长了240%，这增速在光模块上市公司中应该是最好的。营收达到了16.75亿，基本是超过联特科技了，去年还只是联特的一半，终于可以当之无愧光模块出海二线龙头了。同样关键的是毛利率提升到34.49%，固然对比中际旭创、新易盛还有较大差距，但进步是显著的，说明800G确实上量了。
2、从利润表中，Q4利润几乎为零主要是三个方面因素：单季度汇兑损失9000万左右，体现在“财务费用”项中；可能工厂搬迁原因，资产减值损失对比往年增加了3800万左右；Q4单季毛利率只有20.57%，环比下降了4.01pct，我猜想是Q4营收中低毛利的产品占比提升的原因。OK，前两个因素都是暂时性的。
3、电信宽带和无线网络与边缘计算两个业务去年的毛利率大幅下降拖累了公司整体利润，如果以公司17.24%的整体期间费用率来看，宽带业务微盈利，而后者是亏损的。
我在近半年前大力推荐联特科技的时候，认为联特科技今年业绩有高预期差，其中一个因素是联特的营收几乎全部来自光模块业务。当整体营收构成中只有某个高毛利率的业务未来营收高速增长，那么，此业务营收占比越高，对利润增速影响系数越大，并为此举了剑桥科技的例子作为对比，认为剑桥今年预期差远不如联特。
情况变了，当剑桥科技其他两大业务对利润几乎零贡献的情况下，完全撇开这两个业务。这时，今年利润的增速主要由光模块业务营收增速、毛利率提升幅度、规模效应下费用率的下降幅度三个因素组成，其中营收增速是最关键的。
固然现在光模块领域，DSP、高功率CW激光器芯片、EML芯片、光隔离器等核心零部件供需紧张，但最重要的仍然是订单的获取。目前，不管是联特还是剑桥，能让光模块营收超高增长的订单都是未知的。
当前联特科技估值是剑桥科技2倍，同样订单等信息不明朗不确定的情况下，显然剑桥科技底线更可控。
声明一点：两者目前都不做推荐，高确定性高预期差的标的还是有一些的，持股体验也好的多。联特科技之前反复说过，目前信息下对其的市值目标是300亿～350亿，当前由于股价高弹性而具有短线博弈价值。
其实在光模块领域，中际旭创、新易盛是最稳健的投资选择，这一点也反复强调过。逻辑也说过多次，以中际为例：假设今年市场份额不变，受益于光模块需求高增长、产品结构全面转向800G/1.6T导致的平均单价大幅提高，营收增速超过一倍将是非常确定的。暂不考虑毛利率变动，以及规模效应下的期间费用率下降等因素，假设净利率保持不变，今年净利润将妥妥地增长超过一倍，我预计在120%～150%区间。
申明：本人不持有剑桥科技，只是选取每个行业或领域一些公司个人分析，更多的是透过个体公司了解行业状况和趋势