鼎优乐狂飙六倍，那只叫Zoci的怪兽终于出笼了——再鼎医药（港股）2025年年报简析
如果你在港股18A混了几年，你就会明白一个道理：大多数Biotech的财报，是用来“许愿”的，而不是用来“还愿”的。
但再鼎医药2025年这份成绩单，有点不一样。
2月底，再鼎扔出了一组数字：全年总收入4.602亿美元，同比增长15%；第四季度1.276亿美元，同比增长17%。
乍一看，15%的增长在消费股里不算啥，在医药股里也不算炸裂。但你要知道，这是在资本寒冬里、在医保谈判常态化下、在没有新产品爆发放量的前提下，硬生生啃下来的15%。
更重要的是，亏损收窄了。全年经营亏损2.294亿美元，比2024年的2.82亿少了近20%。调整后经营亏损更是只有1.488亿美元。
账上现金7.896亿美金，够烧好几年。
有人说：还没盈利，吹什么牛逼？
别急，咱今天不吹牛逼，只拆数据。看看再鼎这艘船，到底是在原地打转，还是真的调好了头。
鼎优乐：那个不被看好的孩子，打了所有人的脸
再鼎的产品线里，谁是最靓的仔？不是老大哥则乐，也不是被寄予厚望的艾加莫德，而是——鼎优乐。
这玩意儿是干啥的？用于治疗18岁及以上患者由鲍曼-醋酸钙不动杆菌复合体敏感分离株所致的医院获得性细菌性肺炎（HABP）、呼吸机相关性细菌性肺炎（VABP）。专业术语看不懂没关系，但数据不说谎：2025年全年收入2290万美元，同比增长593%。
这是什么概念？2024年鼎优乐还是个“小朋友”，一年干到330万美元；2025年直接飙到2290万美元，成了再鼎产品线里的新大腿。
增长逻辑很简单：强效的患者需求 + 持续扩大的医院覆盖。虽然2025年一度被供应链卡了脖子，但依然挡不住医生开处方、病人买单。
这给我们透露出一个信号：再鼎的商业化铁军，不光会卖妇科肿瘤的则乐，抢攻物理器械这种偏门赛道，他们同样是狠人。
再看它的兄弟纽再乐，2025年卖了6080万美元，同比增长41%。抗感染这条线，再鼎算是彻底站住了。
则乐与艾加莫德：稳住，就是胜利
当然，不是所有产品都在狂飙。
则乐（ZEJULA），再鼎的“开国元勋”，PARP抑制剂。2025年全年收入1.89亿美元，同比微增1%。
1%，听起来像没涨。但你要知道，PARP抑制剂赛道现在已经卷成麻花了——同类产品扎堆，竞品降价，医保谈判一年一次。在这种修罗场里，则乐还能保持中国内地卵巢癌领域PARP抑制剂院内销售领军者地位，甚至Q4实现了16%的同比增长，这本身就是一种能力。
老则没崩，就是胜利。
再看艾加莫德（卫伟迦/卫力迦），2025年卖了9420万美元。同比基本持平，Q4还因为医保续约返利掉了一点（返还了560万美元）。但在全身型重症肌无力（gMG）和慢性炎性脱髓鞘性多发性神经根神经病（CIDP）这两个适应症上，渗透率和治疗时长都在提升。
管理层说得很清楚：正在扩大医院覆盖，支持更长的治疗周期。这玩意儿是自免领域的印钞机，只是印钞速度还没到峰值。
亏损的艺术：我亏钱，但我亏得有水平
再来看大家最关心的——亏了多少。
2025年全年净亏损1.755亿美元，同比收窄31.73%。
经营亏损2.294亿美元，比2024年少了5000多万。
亏损收窄的原因是什么？财报里写得明白：产品收入增长快于运营开支。
翻译成人话：卖药赚的钱，跑得比花钱的速度快。
再看研发开支：全年2.209亿美元，同比下降6%。但注意，Q4的研发费用其实是增加的——6160万 vs 5230万。
这说明什么？说明再鼎不是盲目砍研发，而是把省下来的人员成本，砸向了最有希望的管线上。
比如那个被所有人盯着的zoci。
Zoci：那只叫DLL3 ADC的怪兽，终于出笼了
如果说鼎优乐是2025年的现金牛，那zoci就是再鼎未来的估值核弹。
Zoci（zocilurtatug pelitecan），靶向DLL3的ADC，针对的是小细胞肺癌（SCLC）——这个“癌王中的王”，几十年没出过像样的新药。
数据有多能打？
客观缓解率（ORR）：在二线小细胞肺癌中高达68.4%。
脑转移患者：在未接受过放疗的患者中，全身客观缓解率80%。
你要知道，小细胞肺癌脑转移的患者，以前基本就是等时间。现在zoci给出的数字，意味着这玩意儿不仅有机会成为“Best-in-class”，甚至可能改写治疗指南。
再鼎的计划是什么？2026年底前，启动三项注册性研究：
1. 二线及以上小细胞肺癌
2. 一线小细胞肺癌
3. 肺外神经内分泌癌
而且，2026年内会有三波数据读出：脑转移患者的颅内缓解效果、联合PD-L1抑制剂的数据、神经内分泌癌的1期数据。
这还没完。管理层在业绩发布时明确说了：zoci有望成为再鼎医药首个在全球上市的肿瘤产品。
以前，我们再鼎是“中国猎人”，拿着海外大药企的箭在中国打猎。但从zoci开始，再鼎自己要当那个站在山顶的猎手了。
这就是估值逻辑重塑的开始。
2026年的牌桌：KarXT、TIVDAK、povetacicept
当然，再鼎不是只有zoci。2026年的牌桌上，还有几张明牌：
第一张：KarXT
精神分裂症几十年来的首个新机制药物，2025年已经在中国获批，计划2026年上半年商业化上市。
这玩意儿有多重要？再鼎总裁Josh Smiley的原话是：“KarXT是再鼎重要的新增增长引擎”。而且还没上市，已经被写进了国家精神分裂症专家共识。这波操作属于“枪还没响，靶子上已经画好了十环”。
2027年进医保是大概率事件，一旦放量，就是另一个鼎优乐级别的故事。
第二张：TIVDAK
宫颈癌ADC，正在积极筹备获批上市。这将进一步强化再鼎在妇瘤领域的管线布局——毕竟则乐的老本行就是妇科。
第三张：肿瘤电场治疗（胰腺癌）
同样在等获批。胰腺癌是癌王中的癌王，一旦拿下，又是一个新市场。
第四张：povetacicept 和 elegrobart
前者针对IgA肾病，后者针对甲状腺眼病，都是自免领域的大适应症。2026年都将获得关键性数据读出。任何一个数据超预期，都是几十亿美金的想象空间。
再加上早期管线里的ZL-1503（IL-13/IL-31Rα双抗）、ZL-6201（LRRC15 ADC）、ZL-1222（PD-1/IL-12免疫细胞因子）——再鼎的弹药库，远比大多数人想象的充实。
钱还够吗？以及，那个绕不开的话题
最后，聊点实在的。
截至2025年底，再鼎账上现金及短期投资7.896亿美元。比2024年的8.8亿少了点，但够烧好几年。而且亏损在收窄，如果2026年产品收入能继续保持15%-20%的增长，再鼎大概率能通过销售造血支撑研发，实现“软着陆”。
至于那个绕不开的话题——杜莹减持。这次只说一句：减持归减持，管线归管线。 把这件事放在投资决策的权重里，给它5%的份额就够了。剩下的95%，留给4.6亿的营收、留给593%增长的鼎优乐、留给68.4%客观缓解率的zoci、留给即将上市的KarXT和TIVDAK。
风浪越大，鱼越贵
投资再鼎，就是投资时间的复利，以及对中国医药创新的最后一点耐心。
2025年的这份财报，没有什么惊天逆转，也没有突然盈利。但它有一种“稳中带凶”的气质。
稳，在于则乐、纽再乐这些基本盘没崩，亏损在收窄；
凶，在于鼎优乐的6倍增长，在于zoci那把已经出鞘、直指全球市场的刀。
现在的再鼎，像极了武侠小说里那个内力初成的少年：基本功（商业化）扎实，虽然还没到一掌拍死敌人的地步，但手里已经握着屠龙刀（zoci），口袋里揣着暗器（KarXT、TIVDAK），身后还站着一群小弟（早期管线）。
对于持有再鼎的兄弟们，2025年最大的意义或许不是解套，而是终于可以对着K线图，对着那些曾经冷嘲热讽的人，说一句：
“船还在开，方向没变，发动机已经换成新的了。”
风浪越大，鱼越贵。
再鼎这条鱼，已经游出了浅水区，准备去深海里会会那些真正的巨鳄了。
坐稳，别被甩下去。
以上纯属个人分析，均根据公开信息判断，投资有风险，据此交易，后果自负！![[贴好运]](http://assets.imedao.com/ugc/images/face_regular/v1/emoji_32.png?v=1 "[贴好运]"){kind=small}