$洛阳钼业(03993)$ $洛阳钼业(SH603993)$
【洛钼弹性空间毛估】
假设条件：未来五年铜价稳定在1.2万美元每吨、钴价稳定在35万人民币每吨（考虑刚果金出口限制影响，2026年以后刚果金钴矿产配额销量为其产量的40%）、金价稳定在4千美元每盎司(考虑厄瓜多尔凯歌豪斯金矿Cangrejos Project2028年开始投产），以15倍pe 测算未来五年洛阳钼业的股价。
一、核心假设（基于出口限制及金矿投产）
1. 金属价格：
◦ 铜价：12,000美元/吨（约85,440元/吨，汇率7.12）
◦ 钴价：350,000元/吨（受出口限制价格坚挺）
◦ 金价：4,000美元/盎司（约284元/克）
2. 产量与销量：
◦ 铜：2025年63万吨 → 2028年扩产至100万吨（TFM/KFM项目）
◦ 钴：2025年产量11万吨（销量6.5万吨，受出口限制），2026年起销量恢复至产量的80%-100%（配额充足+印尼项目补充）
◦ 黄金：2028年厄瓜多尔金矿投产，年产11.5吨（税后贡献54.5亿元）
3. 成本结构：
◦ 铜完全成本：30,194元/吨
◦ 钴完全成本：52,740元/吨（刚果金）+ 印尼项目成本35,000元/吨
◦ 金矿全维持成本（AISC）：671美元/盎司
◦ 费用率：占营收10%（高毛利业务占比提升降低费用压力）
4. 汇率：假设长期维持1美元=7.12元人民币
二、测算过程（分业务模块）
1. 铜业务
①吨毛利：85,440元/吨 - 30,194元/吨 = 55,246元/吨
②总毛利：
◦ 2026年：68万吨 × 55,246元 ≈ 375.7亿元
◦ 2027年：73万吨 × 55,246元 ≈ 403.3亿元
◦ 2028年：100万吨 × 55,246元 ≈ 552.5亿元
2. 钴业务
①吨毛利：
◦ 刚果金：350,000元/吨 - 52,740元/吨 = 297,260元/吨
◦ 印尼：350,000元/吨 - 35,000元/吨 = 315,000元/吨
②总毛利：
◦ 2026年：刚果金销量4.36万吨（配额） + 印尼0.78万吨 × 315,000元 ≈ 151.1亿元
◦ 2027年：刚果金销量4.36万吨 + 印尼1.5万吨 × 315,000元 ≈ 177.0亿元
◦ 2028年：刚果金销量4.36万吨 + 印尼2.5万吨 × 315,000元 ≈ 205.9亿元
3. 黄金业务（2028年起贡献）
①盎司毛利：4,000美元 - 671美元 = 3,329美元/盎司
②总毛利：11.5吨 × 32,150盎司/吨 × 3,329美元 ≈ 12.35亿美元（约87.0亿元）
• 税后贡献：87.0亿元 × (1-38%) ≈ 54.5亿元（厄瓜多尔综合税率38%）
4. 其他业务
• 钼、钨、铌等：稳定毛利20亿元/年
• 贸易业务：低毛利（2.62%）贡献10亿元/年
5. 总毛利与净利润
①总毛利：
◦ 2026年：375.7+151.1+30 ≈ 556.8亿元
◦ 2027年：403.3+177.0+30 ≈ 610.3亿元
◦ 2028年：552.5+205.9+30+54.5 ≈ 842.9亿元
②净利润：总毛利 × (1-费用率) × (1-所得税率25%)
◦ 2026年：556.8×0.9×0.75 ≈ 376.3亿元
◦ 2027年：610.3×0.9×0.75 ≈ 410.4亿元
◦ 2028年：842.9×0.9×0.75 ≈ 569.0亿元
三、股价毛估（15倍PE）
1. 总股本：截至2024年约223亿股（假设未来五年不变）
2. EPS计算：
• 2026年：376.3亿 ÷ 223亿 ≈ 1.688元/股
• 2027年：410.4亿 ÷ 223亿 ≈ 1.840元/股
• 2028年：569.0亿 ÷ 223亿 ≈ 2.552元/股
3. 目标股价：EPS × 15倍PE
• 2026年：1.688×15 ≈ 25.32元
• 2027年：1.840×15 ≈ 27.60元
• 2028年：2.552×15 ≈ 38.28元
四、关键风险（关注配额和投产进度）
1. 钴出口配额执行：2026年刚果金氢氧化钴配额限制4.36万吨，印尼未来是否也执行配额限制存在不确定性。
2. 印尼项目进度：华越镍钴项目2026年能否如期贡献0.78万吨钴产能需跟踪。
3. 金矿投产时间：厄瓜多尔金矿有可能延迟至2029年投产，若如此将影响2028年利润。
4. 汇率波动：人民币升值至7.0以下将使美元收入换算减少约1.7%。
5. 其它政策风险：刚果金可能进一步提高钴出口关税，或强制要求扩大本地化加工比例。
五、简要小结
尽管2026年钴销量受限，但高钴价和铜产量扩产支撑未来两年洛钼业绩戴维斯双击，2028年后黄金业务投产又将显著提升其利润中枢。在钴矿出口限制及金矿投产假设下，洛阳钼业效益弹性较大，乐观情形毛估2028年净利润甚至可能达到的569.0亿元，对应乐观股价38.28元。
【特别申明：上述估值存在很大不确定性，仅用于学习探讨，切勿作为荐股依据。】